“ETH上海”能否沖破宏觀周期，打造新版加密金融底層？_以太坊

近期，7upDAO邀請了MaskNetworkFounder@suji_yan、NothingResearchPartner@0x_Todd、SkySagaCapitalFoundingPartner@gary_yangge，就以太坊上海升級事件歷史回顧和前景展望、解鎖拋壓、EVM升級及宏觀問題作了深度探討。?

本期活動由7upDAOCo-founder26x14(@26x14eth)主持，以下是各位嘉賓部分對話內容提煉：

一、以太坊歷史升級事件回顧，開放沖提后的市場拋壓有多大？EVM改良之路能否帶動以太坊開啟新的征程？

Sujiyan

從君士坦丁堡升級、伊斯坦布爾升級、柏林升級、倫敦升級，一直到接下來的上海升級，都是用城市來命名，其實9月份的merge升級也叫巴黎升級，只是merge更深入人心。每次升級都伴隨著重要的事件，比如減產、難度炸彈、EIP-1559、改變共識機制等。

在上個熊市中以太坊的升級事件被市場關注較小，而今日builder更加關注以太坊未來的進程，甚至深扒EIP的細節；另外作為華人，看待“上海”升級這件事情會比較有意思，在之前的互聯網時代，互利網的相關標準是幾乎沒有和中華文化相關的氣息的，最著名的例如阿帕網絡，阿帕就是來自美國的國防部。

關于上海升級時間點，現在預判的話可能要稍微Delay，那大概是明年的3月份到，上半年一、二季度末可能會正式實施。

0xTodd

以太坊升級的第一條主線可能是圍繞merge，“轉PoS”順利完成，PoW退出了歷史舞臺，后續還會包括放開質押解鎖等一系列的升級。上海升級計劃執行時，將開放ETH的提款，由于早期質押的eth成本較低，市場預期計劃執行時會有大量的eth解鎖，導致短期eth大量拋壓。

不過對比當前的一些主流公鏈，總體的質押率都能到80%附近，從這個角度看以太坊的質押比率，可能還會有比較大的提升空間，因為對于觀望的礦工決定其是否質押的決心，質押主網是否支持提幣也是重要的一環；

在經過此次升級后信標鏈由只充不提→轉換為可沖可提，減輕了礦工質押的顧慮，提現開放后一定會有一些紙手提現，但是我們反過來看這個問題，即開放之后也會有較多的持幣大戶去質押；

并且在沖提開放后，每天會有固定的速率規定提現的數量，因此加上“排隊提幣”也會讓上海升級附帶的籌碼解鎖是一個可控的過程，所以在開放提現后整體的凈流入是正值還是負值仍是一個待觀察的狀態，不過我還是傾向于有更多的人存進來，推升其TVL。

Gitcoin Grants 18將于8月15日至29日進行，8月1日開放申請:7月20日消息，Gitcoin發推稱，Gitcoin Grants 18將于8月15日至29日進行，8月1日開放申請。[2023/7/20 11:06:03]

第二條主線就是這次的上海升級，圍繞EVM進行改良，這次升級以太坊官方也給了一個術語，叫做“EOF”，E指，O指object，F指。

本次升級解決EVM對象格式(EOF)的實施問題，其實這是一個非常重磅的升級，相當于將以太坊的“任督二脈打通”。當前眾多公鏈都有優質的虛擬機，性能已經遠超過以太坊虛擬機，而以太坊的虛擬機有個重大的缺陷是不支持之前合約的向前兼容，每次升級都需要考慮之前的合約怎么辦，造成以太坊每次重大升級都要掣肘于當前現存的生態，如果升級后之前的合約不能正常運行那么對于生態來說肯定是不合適的。

其實以太坊開發組很早就考慮了這個問題，比如倫敦升級雖然最大的看點是1559，但是還有個小的升級eip-3641，就是為上海升級中的EOF做鋪墊，想要實現的事情就是：打破以太坊虛擬機升級受制于既往生態的難題。既然客戶端的升級向前兼容是很難做到的一件事情，那么未來就可以通過EOF將虛擬機打造成并行處理，同時執行兩套EVM的規則，即原先沒升級的那套規則可以接著使用，新寫出來的合約可以運行新的升級后的規則，這樣以太坊的升級就不會受制于過往已經部署的合約；舉一個不恰當的例子，這種并行處理就像是電腦的操作系統，某個軟件可以同時在Windows7和Windows8兩套版本不同的操作系統上面跑，從而變相做到向前兼容。

這是我認為本次以太坊升級兩個比較重要的特性，其中EOF是行業研究者普遍更為期待的，能為以太坊后續的升級做一個好的鋪路，不過是否能跟隨上海升級的進度也需要繼續觀察。

二、拋壓解鎖的數據解析，從短、中、長期的平衡角度，分析資金和資產走向

GaryYang

首先當前以太坊待質押解鎖大概是1500-1600w枚，雖然沒有可以準確定量計算每天解鎖多少的規則，不過估計是每天有5萬枚的拋壓，對應現在的幣價1200，那么每天大概就是6000w美元的拋壓，當前每天的成交量可能是在500-800w個ETH之間，那么每天的新增解鎖會給市場造成大概1%的拋壓，雖然是只有1%不過市場對待這件事情還是比較悲觀的。

持有質押以太坊的用戶是否拋掉主要還是看持有人的屬性，即通過什么渠道或者是質押目的是什么。通過質押方式的市場份額看，持有者里面有33%左右是通過Liquidstaking的方式質押，類似lido這樣的市場，然后29%是由中心化交易所所持有的質押的比例，這2個比例，一個是散戶居多，一個是機構居多，但是他們所造成的直接拋壓應該不會特別大，原因就是本身就通過質押代幣stETH、Beth等能夠在市場上流通。也就是我剛才在分析的每天占到1%與市場成交量的這么一個比例下，其中有50%+其實拋壓并不是那么大的。

BNB Chain預計將于6月12日進行Luban硬分叉升級:5月25日消息，BNB Chain 預計將在區塊高度 29,020,050 處進行網絡升級，預計將于北京時間 6 月 12 日 05:30 到達。Luban 硬分叉包含三種不同的幣安智能鏈 (BSC) 演化提案 (BEP)：BEP-126、BEP-174 和 BEP-221，它們的共同目標是為用戶打造更快、更安全的網絡。[2023/5/25 10:39:44]

其中還是23%是whale持有，不過他們的動向很難去揣測，到底是價值投資還是紙手較難判斷，因為從信標鏈質押開放到未來的上海升級提現，中間經過了眾多的大事件，例如LUNA、CEL、3AC爆雷事件，以及最近的FTX，也是逐漸由最初的幣圈“次貸危機”逐漸過渡到“信用危機”和“底層架構危機”，在這個過程中每個質押者或者是機構的資金成本和風險承受能力都是不一樣的，雖然對長期持有者可能影響不是很大，但是對于本身就存在窟窿的機構和個人很可能還是會提現填補虧空的。

另外還有10%大概就是散戶組成的部分。

以上是數據的分析，接下來我就從平衡的角度來分析拋壓對市場的影響，大概可以分為短中長三個周期的平衡。

短期的平衡很簡單，就是拋壓的成本和預期的平衡，這里面有對大盤的判斷、生態的判斷、資金成本和履約成本的考量，那么這些判斷綜合起來會造成一系列的波動，并且當前這個波動已經開始朝著負向的預期進行了，市場中現在有很多的交易員，大部分傾向于就是在未來的半年，認為大餅的穩定性會高于以太坊的穩定性，因為以太坊增加了一個拋壓的不確定性，那么相對來講呢，很多人開始囤大餅，這是短期平衡的角度。

那么中期平衡呢？實際上跟POS的機制是非常有關的，因為這次升級之后，有幾個點是做了優化，特別是在Burn這件事情上做了增加，即中期來說以太坊的增發過程和生態對以太坊的消耗，這兩件事情的平衡是中期平衡。當前以太坊的持有者和生態內、生態外的人最關注的一點就是是否有真實的生態和應用，今年token2049之后，大家最關注的一點就是Real的真實產出和valueCreation，如果未來生態增大，以太坊的消耗阻尼也會增大，我覺得這個設計在本身還是比較良性的狀態，因為生態和消耗增多之后，會形成通縮機制來去抵抗pos的增發的利息，達到中期ETH挖礦增發和生態消耗的平衡；

但是上海升級增加的新變量——質押解鎖，實際上會延緩中期平衡的實現，需要更多的消耗場景才能填補這部分的實際通脹，可能時間不會太短至少需要一年的時間才會逐漸形成中期的平衡；是否能夠達到中期平衡的是未來一年驗證以太坊POS通縮機制的經濟模型和生態發展非常重要的時期。

Aptos將于6月5日至7日在阿姆斯特丹舉行黑客松:2月21日消息，Aptos 宣布將于 2023 年 6 月 5 日至 6 月 7 日在阿姆斯特丹舉行 AptosWorldTour 黑客松下一站。此前，Aptos 于本月初在韓國首爾舉辦 AptosWorldTour 黑客松第一站。[2023/2/21 12:19:52]

中期平衡從本質上講，增發利息這件事情實際上是資金市場的一個進場的狀態，也就是看重以太坊升級這件事情代表了“資金”的觀點，生態成本代表了“資產”的觀點，即有越來越多的生態愿意在以太坊的生態上去做文章、去做事情、去做真實產出。所以這2個平衡——增發利息平衡和生態成本平衡本身其實也是資金和資產的平衡，達到中期平衡的時候整個以太坊pos就會達到一個相對健康的狀態，有多少資產就有多少資金，然后有更多的資產就會有更多的資金，資產用來來消耗，資金來增加利息，達到一個良性的生態平衡狀態。

達到平衡的狀態同樣可能會進入到正向螺旋及負向的死亡螺旋，但是以太坊生態這套經濟模型相比起單個項目的上升螺旋和死亡螺旋還是有很大區別的，還是需要市場來去驗證一段時間。

從正向螺旋的角度看，資金和資產最終達到平衡，也就是增發利息和成本達到平衡的一個問題。其實是這樣，如果大家信心都好，資產就會增多，消耗會增多，幣價相對比較穩定隨著cycle逐漸穩定下來，進入到一個價值本質的時候，這個時候資金就會更多進場，會有更多的shareholder進來作為股東將以太坊質押進去，這種狀態可以形成良性的上升螺旋。不過上升螺旋還是要包含其他參數，比如說大餅的基礎參數，第2個真正的review的產出參數，第3個全球經濟在復蘇的參數，當這些參數全部翻正的時候可能會推動以太坊資金和資產的正向螺旋，但是在我看來最樂觀的情況下至少還需要三個季度的時間。

從負向螺旋的角度看，也有一定的可能，如果資產一直不能產生真實的收益，那么資金就會對此失望，再加上一部分啟動的初始拋壓，就會造成以太坊的挖提賣及價格的失控。雖然有這種可能，但是相對于單個資產的負向螺旋還是有區別的，以太坊整個生態進入負向螺旋的阻尼是更大的，因為生態中不僅僅是單個的項目，生態作為阻尼是一方面，機構持倉的固定成本、交易員、量化機器都會是進入負向螺旋的阻尼，所以比起單個項目的恐慌死亡螺旋概率還是相對低的。

說到底中期平衡還是要靠生態的增長支撐，不能通過以前套娃或者是在PFP市場中打轉，需要有更多的真實收益和native項目降低資產的通脹率，以達到中期的平衡形成比較好的正向螺旋。

Vela Exchange 更新代幣經濟學，將減少 5000 萬枚代幣總供應量:1月31日消息，去中心化衍生品協議 Vela Exchange 通過內部審查和與顧問、合作伙伴、社區成員的對話之后，將其代幣經濟學的總供應量減少 5000 萬枚。如果社區認為有必要增加供應量，將需要在未來幾年進行治理投票。

據悉，最初的 Vela Exchange 代幣供應和分配被設計為類似于 DXP 代幣經濟學，但在運行模擬時，即使在通貨膨脹率最高的情況下也不需要超過 5000 萬枚代幣。此外，還有一些社區內部提議增加通縮因素，包括但不限于燃燒因素和額外回購。[2023/1/31 11:38:30]

接下來是長期平衡，對以太坊來說最大的挑戰就是新公鏈，這可能是一個外部因素來擾動以太坊的長期平衡，不過從整體上來看以以太坊的整套機制還是相對樂觀的。

三、如何看宏觀市場流動性和以太坊周期的共振？23年仍舊是場內資金博弈？

GaryYang

對于web3有三個重要的參數。

一個是宏觀流動性什么時候進入到拐點的問題，這個是主要問題，接下來主要是分析這個問題。另外兩個比較簡單，一個是大盤的cycle到下一次減半，到24年Q2是否能夠繼續Deliver減半的周期，我覺得這個是大家最關心的一個點，也是影響大家信心的點，也是在明年Q3之前市場是否能夠恢復信心的一個很大的問題，不過現在看起來ftx的次生效應影響的還是挺多的，所以說到明年Q3來講還是一個很大的challenge。

第三個就是剛才前面講了，就是真實產出問題，整個市場不能再進行所謂的零和博弈，也不再是進行資本游戲，而是真正能夠吸引toC的玩家或者是真實的應用價值，要把valueCreation這個事情做起來，那我覺得通過今年的人力流動項能夠看出來就是至少有很多做產品和技術的web2的人流進來，我覺得這個事情從長期來講我是看好的，從短期來講現在很多web3的企業面臨資金不足的狀態，可能不能runway六個月，尤其是當前流動性不足的資本狀態更是雪上加霜。當前確實有不少可能做到真實產出的項目，但是ftx這個事情可能會造成資產的錯殺。

接下來回到第一個問題，宏觀流動性拐點的問題。整個幣圈的資金流動性是否能夠得到解救，或者說信心回升，我覺得還是要靠場外因素，因為現在場內因素來講，大多數的真實產出的協議還沒有能夠很好地運行或者是做出來，所以說場內要想形成新的自發性、原生態的流動性，難度是不小的，就在短期之內3個季度之內，要想形成原生流動性是比較比較難的一件事情，那么這個時候就需要場外救場。

安全團隊：ACC代幣發生Rug Pull，損失達12萬美元:6月6日消息，CertiK表示，經初步分析，ACC代幣暴跌超70%，近期交易中有7筆被認定為可疑的Rug Pull，損失達12萬美元。項目團隊似乎擁有拋售代幣的賬戶。

2022年4月12日，ACC代幣部署器0x8045f108f39a3b4efa77b00d166a44479691902e鑄造了7900,000枚ACC代幣到0x8045f108f39a3b4efa77b00d166a44479691902e。

然后，該錢包在5月23日將395000枚ACC轉移到0xb61eb71a492f47a5fd8e927081526abc2211f9ca。[2022/6/6 4:05:21]

那么場外流動性救場除了大餅這一個參數去吸引外部資金進場之外，最重要的一個參數其實就是宏觀流動性問題，今年加息了這么多次達到5.25%，然后在1月初會公布cpi和非農的數據。這一輪加息完成之后的一個狀態，現在整個市場還是相對比較悲觀的，因為從疫情開始20年1月開始到21年6月美元超發了將近40%的貨幣量，那這40%的貨幣量并不是說通過7、8次75個BP就可以加回來的，明年1月份達到5.25%固定利息率之后有可能還會繼續進行，比如說下一個加息周期，或者說其他類型的資本緊縮、貨幣流動性緊縮的方式，所以從貨幣政策和財政政策來講，很可能明年還是比較緊縮的狀態。

現在cpi還是很高，目前是7.1有可能下到6點多，美國的目前失業率是保住了，但是再往后走可能通貨膨脹的預期如果扛不住，那就會犧牲失業率，這件事情鮑威爾已經說了幾次，包括拜登也提過這個問題。

這是第一方面的問題，這幾個經濟的指標目前來講都不是特別健康，然后美國整個的物價狀態是一個比較高的一個狀態，消費購買力不行，飄在市場里的資金很多，而民眾的消費購買力已經勒緊褲腰帶，所有的物資、生活成本都非常高。這種狀態下，要想繼續在調控，其實難度還是蠻大的，所以明年既要控制通脹預期，同時把經濟做上去，這件事情的挑戰非常大，當然還有很多外部因素啊，包括歐洲的經濟問題其實都是美國在過去一年半里超發貨幣，割全世界生產力這件事情的次生效應，這次的次生效應還遠沒有得到解決。

第二個方面的問題，就是說因為超發貨幣的次生效應，導致美俄之間、中美之間、以及其他國家之間的生產關系在重構，生產關系重構的意思就是原來你發貨幣，我做生產我賺錢，你賺利息，這個配合在過去的一年半里面打破了很多，有個是永久性的一個過程，有的是相互制衡制約的過程，還有的是打破之后雙方都受了損，現在開始握手言和的過程。而這個過程其實對于全球真實的生產效率影響還是比較大的，我并不認為在未來的一年會recover到20年之前有效的狀態，這種次生效應會很大程度影響傳統金融世界的流動性問題，甚至在23年之后可能還會繼續發酵。

而加密貨幣市場本身也是屬于金融市場的體系，需要流動性支撐市值的增長，未來一年23年如果外部的宏觀流動性大概率不能得到很好地改善，對于crypto市場來說是一個減分項，甚至不排除灰犀牛的出現，那么在未來一年加密貨幣市場很可能更多的是在8000億美元的市值做內部的博弈，不會出現大規模的市場行情。

因此，怎么才能真正能夠解決問題？首先是整個外部的流動性很通暢，不斷有水溢進來，還有要加上加密自身市場的Real的真實產出，要相對外面的市場更有價值，平均回報要高于10%每年年化收益，這樣才能吸引資金給場內營造比較寬裕的流動性環境。

在目前來講說實話Q3Q4我沒有看到特別好的解決方案。

四、從礦工的角度如何看待以太坊上海升級事件，歷史溯源與未來推演

Jack孔

因為我們本身就是做挖礦的，可以從礦工的角度看上海升級這個問題。

首先就是說接下來升級會不會延期，以及后面方案會不會變，我認為這都是有可能性的，都不是一個確定性的結果，包括這次升級確定之前大家也討論過是不是分兩部分、分幾步走，那我覺得后面也不排除可能會變，因此需要用動態的眼光看待這次升級事件；

第二點，我覺得大家比較關心這個升級以后會不會有拋壓，我覺得可以從更宏觀一點來看，就是我們加密貨幣這個賽道是怎么漲上來的？

它其實分為好多個階段，第一個階段就是技術極客的階段，也就是最早的數字貨幣就是技術極客在玩兒，大家就用自己的電腦在那邊跑比特幣的客戶端，那時候還沒有以太坊；第2階段就是礦工，在這個過程中挖礦的人和采用的機器都開始趨向于專業化；第三波其實可能是資金盤，也全世界的傳銷機構用比特幣去做傳銷比較方便、用以太坊去做傳銷比較方便，當然這樣你會發現傳銷機構也好詐騙團伙也好，每次用他們用的一定是代表未來的一個科學技術，就像是以太坊生態之前有眾多的IC0項目；第四波就是傳統散戶IC0那一波沖進來了；

第五波美國的這些機構包括灰度；第六波就是美國的散戶，疫情期間政府撒錢導致很多人就去拿這個炒美股炒幣；未來第七波的起點可能就港資機構和香港相關的資金會階段性的替代美國本土的這些資金進入加密賽道，因為ftx爆雷對于美國投資機構創業者都還是比較悲觀的，所以我覺得認為第七波可能來自于神秘的東方力量；第八波我覺得認為最未來最重要的一波，我覺得還是原生應用的爆發，可能真正帶來一個指數級的增長紅利。

那么以太坊能不能抓住原生應用爆發指數級增長的紅利呢？

首先，以太坊能夠作為區塊鏈的金融底層，金融的核心是講安全，而以太坊的存續周期比較長，同時安全問題能夠得到保障，承載大資金的能力是沒有問題的，除了2018年的硬分叉基本上沒有太多的安全漏洞，所以從安全角度來講、從金融角度來講，它肯定是最合適的金融底層，這是其他公鏈所不具備的優勢，不管應用怎么爆發，以太坊還是能作為整個未來應用賽道的底層金融基礎設施，金融類的生態的創新肯定還是在以太坊。

另外，以太坊網絡效應和流動性已經具備了，如果單純說TPS，以太坊的生態可能會有一些不足，但是也是可以彌補的，同時以太坊上面的基礎設施都是比較成熟的，從近期的特朗普發布NFT的火爆事件也可以看出，區塊鏈世界的流動性相比于傳統領域是更強的，全世界的用戶都可以參與進來，其網絡效應已經超過了梅特卡夫定律的用戶數的平方成正比，即網絡效應會更強，區塊鏈能夠將全世界的流動性給聚合，這件事情也是百分之百成立的，所以在網絡效應和流動性的支持下，以太坊在下一階段只要有創新的事物不斷出來，它就會進一步爆發。當下我們看到這些技術的爆發點和協議的點已經匯聚到一起了，那這個量變有可能迎來真正應用賽道的質變，這是一個大的長期邏輯。

短期看，上海升級帶來的不確定性的拋壓對市場肯定是不利的，但是如果后續能夠通過一個個的熱點不斷刺激市場，就像是20年、21年的defi、nft、gamefi等等，生態的豐富帶來資產的通縮，大家都有信心之后這個拋壓在未來還是可以消化的。

五、上海升級事件看web3新大陸城市的建設

SujiYan

巴菲特其實就2條投資邏輯，第一條是價值投資，巴菲特的老師格雷厄姆提出“煙屁股”價值投資策略，簡單地講，就是投資者以很低的價格買進一家的公司股票，直到成為控股股東，然后等股價恢復到合理價格。

第二條就是不要做空強大的主權國家，他希望做一個常青的資本而不是像索羅斯那樣打一槍換一個地方。實際上其收益率也證明了他的原則的正確性。

其實以太坊每次升級的格局就很大，采用世界各地的城市來命名，能夠包容各個主權國家，也就是有容乃大嘛，從某種程度上也契合巴菲特的“不做空強大的主權國家”。

世界上現在有多個城市或者是城市國家支持web3的發展，比如薩瓦爾多、香港、新加坡等，短期內對web3的利好政策可能并不會反哺城市的發展；但是中期例如薩瓦爾多的將比特幣作為政府貨幣能逐漸削減政府中介人的角色；長期看實際上各個擁抱web3的城市都是在孵化web3新大陸的孩子。

六、從加密大周期和小周期的交織中尋找價格方向

0xtodd

其實下一波牛市的發動機我也很認同前面嘉賓所提到的一些觀點，還是要取決于美聯儲的策略，如果加息沒有停止的話加密市場是不太可能出現一個獨立行情的，并且加密本身醞釀一些好的應用可能也需要一些時間。

我之前也一直在講兩個周期，大周期是美聯儲的貨幣政策周期，小周期是行業發展的周期。

我們先剖析小周期，以太坊的上海升級肯定對基本面有一定的改善，包括對虛擬機升級這一條主線，下一個主線可能就是4844，proto-danksharding，為以后l2擴容鋪路，提速降成本。評價公鏈網絡是否有競爭力很大的一點就是能否產生真實收益，但是以太坊當前的成本來看是不利于這一天的到來的，所以l2包括以太坊的費用一定需要降下來，這也很取決于以太坊未來的升級路線，包括現在op也發展越來越好，甚至借鑒了cosmos的模塊化思路，如果有創業者想再建造一個l2甚至可以直接forkop的技術，降低了大規模采用的時間和技術成本。當前l2的仍然費用還是較高的，并沒有低成本建造應用的土壤，因此未來以太坊的發展還是要持續follow路線圖的更新和進展。

從大周期來看，當前的宏觀敘事并不明確，雖然我們基金比較看好以太坊，但是我們還是遵循右側建倉的原則，防止遇到類似3.12的流動性危機。

我們不會在宏觀發生明確轉向之前做很多的賭注，更傾向于進入“省電模式”，耐心等待。

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