觀點 | 揭秘比特幣“減半行情”真相，歷史真的會重演嗎？_比特幣

本文來源：金融界

作者：程智鵬

“減半行情”的預期，首先源自于一個經濟學基礎。在微觀經濟學中基于理性人假設前提，認為市場供求是決定市場價格的直接因素，市場價格與需求正相關，與供給量負相關。在需求不變的情況下，供給減少則價格上漲，供給增加則價格下跌。比特幣“獎勵減半”直觀上導致供給減少，因此產生了價格上漲的預期。事實上，在比特幣十余年的歷史中，行情的表現似乎能夠印證“減半行情”的事實，并且也能符合供給和需求的基本經濟學理論。

但是，如果深一步思考這個問題，供給減少價格上漲的前提是在需求不變的情況下，那比特幣的需求究竟來自于哪里呢？

從傳統的大宗商品交易來看，很多專業分析師會從整個供應鏈的上下游的情況分析，籍此對商品價格走勢進行判斷。比如銅、螺紋鋼、大豆、棉花等等，都可以有跡可循。這種分析方式一般稱為基本面分析的方式，是傳統金融中最常見最基礎的分析方法。但是這個方法用到比特幣上就開始失效。原因很簡單，像貴金屬鋼材和農產品，人們很容易就能找到其需求的場景，而比特幣的實際需求場景究竟在哪里，至今還沒有一個明確的說法。

關于比特幣最常見的一個需求說法，是作為避險資產使用。比特幣數量稀缺，可以點對點轉賬且不能篡改，產生所消耗的電力成本極高，都是它的重要的特點。此前委內瑞拉，阿根廷等國家出現經濟危機的時候，比特幣也曾一度成為這些國家民眾避險的資產的選擇。但是，委內瑞拉的民眾會選擇比特幣，是因為出現了政府信用崩潰的極端條件，常態的環境中這樣極端情況并不多。

觀點：區塊鏈技術能夠大幅度降低碳市場應用的成本:11月25日，在中國銀行業協會與深圳市地方金融監督管理局的指導下，由中小銀行互聯網金融(深圳)聯盟、《中國銀行業》雜志社聯合主辦,深圳市銀行業協會、金融壹賬通協辦的第五屆中國數字銀行論壇順利召開。倫敦大學可持續金融與基建轉型學院首席教授、廣東南方CCUS中心秘書長梁希在大會上分享了數字化技術如何助力金融機構碳排放管理。梁希表示，金融機構在應對氣候變化工作時要特別注意管理好氣候風險和轉型風險。數字化技術,特別是區塊鏈等信息化技術未來將在碳市場中大有可為。一方面，區塊鏈技術能夠大幅度降低碳市場應用的成本，提高客戶的黏性和忠誠度。另一方面,還增強碳市場的透明度,提升信息的對稱性。“基于區塊鏈的企業碳交易,可以可靠地記錄和傳輸信息流,實現供應商與需求者之間的點對點交易，有效降低碳交易市場的進入門檻。”（東方網）[2021/11/26 12:34:25]

此前在中國國內新冠病疫情擴散期間，比特幣價格迅速上漲，市場有觀點解讀為疫情刺激了比特幣避險的屬性。此后中國疫情得到一定控制，而全球疫情開始逐漸擴散的時候，恰好比特幣的價格又開始下跌，于是市場有觀點認為是疫情拖累了比特幣價格的下跌。

不得不說，這是一個很滑稽的場面。

事實上，比特幣從其內核特質來說確實具有避險屬性，但其避險屬性目前在市場還沒有產生巴普洛夫效應，成為必然的邏輯關系。這就如同一個漂亮的女孩子在道理上會有很多人追，那相對的結婚就會更容易，但現實的情況就是有很多漂亮的女孩子都成了剩女。比特幣的避險屬性要在市場形成條件反射，還有很長的路要走。

觀點：機構投資使比特幣供應量不斷減少 或導致價格飆升:Coindesk發文稱，數據顯示，目前自由流通的比特幣數量約為400萬枚，在過去的一年里，這個數字在持續減少。Glassnode表示，隨著越來越多的機構投資者接受比特幣作為投資，可供買賣的比特幣供應量不斷減少，可能會導致價格飆升。[2021/3/3 18:09:15]

當然，有人會說在此前伊朗和美國爆發沖突的過程中，比特幣避險屬性表現很明確，而隨著當時美國總統特朗普講話表示，伊朗并未傷及美國人該事件不會擴大影響后，比特幣也應聲下跌，這說明比特幣的避險屬性對市場的消息還是有敏感性的。這個情況在當時確實如此，但是從大的行情表現來看，比特幣避險的敏感性整體和黃金相去甚遠，還沒有構成巴普洛夫效應，因此比特幣的避險需求的是站不住腳的。

那比特幣的需求來源到底是什么呢？要得到這個問題的答案，需要還原真實場景的情況。

十年前，極客們偶然看到了比特幣這樣在技術上很炫酷的東西，開始嘗試用自己的電腦來挖礦，這個時候比特幣的需求是出于愛好。但是當比特幣買了披薩，有了原始價格，可以和現實世界發生價值轉換，于是有人開始嘗試用它來做暗網的支付，但是作為支付工具需要保持價值穩定，比特幣價格波動事實上并不適合做高頻的支付工具。在這個時間段里，比特幣對于現實世界來說，還都是一個可有可無的東西，其需求的場景并不凸顯。

直到礦機和相關產業的出現。

觀點：閃電網絡漏洞繼續阻礙比特幣擴展解決方案:雖然比特幣價格在2020年創下一些高點，大量加密支持者一直在抱怨內存池（mempool）的積壓和發送交易所需的高昂費用。與此同時，閃電網絡還遠未被廣泛采用，今年還發現了一些攻擊媒介。

截至發稿時，比特幣mempool（積壓交易）顯示有11.3萬筆未確認交易，自2017年以來，未確認交易數量從未如此之高。三年前牛市出現時，交易費用和未經確認的交易猛增。根據bitcoinfees.cash 10月31日的數據，下一筆BTC區塊費為10.77美元，目前的中間值為6.43美元。

即使費用高昂、mempool也積壓，比特幣社區的交易仍主要集中在網絡上。建立在比特幣上的第二層協議閃電網絡（LN）旨在緩解這些問題，并假設人們會轉向LN解決方案。然而這從未實現，因為LN軟件對普通用戶來說太難了，許多應用程序都是托管的，并且今年已經有很多漏洞被披露。（Bitcoin.com）[2020/11/1 11:22:11]

此前比特幣的礦機是CPU，后來進化為GPU，直到2013年專業的礦機出現了。這是針對比特幣產生的真正實體產業。比特幣價格上漲很快，而人們可以通過專業礦機挖礦獲得比特幣，其過程和拿電印錢的的感覺相似，所以開始有職業礦工的出現。而礦工將礦機規模化配置以后，就出現了大的礦場以及礦池。

礦主要回本，要賺錢，一方面需要提振比特幣的價格，另一方面還需要持有更多的比特幣。從這個角度看，對比特幣需求最直接的人群其實是是礦工。

觀點：MicroStrategy等機構入場或影響市場公平性:AMBcrypto今日刊文稱，目前有一種觀點認為，像MicroStrategy這樣的機構進入比特幣現貨市場或衍生品交易所會導致激烈的競爭和爭取利潤最大化的競爭。MicroStrategy選擇持有比特幣作為儲備，其他機構可能選擇提供比特幣作為替代投資，并在交易所進行交易。如果機構開始在BitMEX和其他衍生品交易所做空比特幣，它們將在現貨交易所有足夠的資金，以在結算短期合約之前大幅改變訂單簿中的價格。當鯨魚或機構將資金從交易所轉進或轉出時，會對價格產生直接影響，散戶幾乎不可能與機構競爭。鯨魚和機構有相似的動機，因為目標是利潤最大化，而不僅僅是支持或推動比特幣的采用。因此就出現了一個問題，如果機構有足夠的資金來影響價格趨勢，游戲從一開始是否公平。[2020/9/28]

另外，作為礦機的銷售者，礦機商要賣出礦機，就需要比特幣價格持續上漲，至少讓礦工看到，開機就是有賺的，因此礦機的銷售者也需要想辦法提振比特幣的價格。比較有代表性的，像比特大陸因為此前持有大量的數字貨幣增加了審計的困難，至今難以上市。

那順著這個邏輯，我們對此前比特幣減半價格會暴漲，發生所謂“減半行情”的原因就能有一個解讀。

當獎勵減半以后，礦工的收益也相應減半，而為了能夠回本和盈利，礦業必須提振價格，保障自己的收益。所謂提振的方式，可以是自己購買，也可以是購進更多的礦機更努力地挖礦，告訴世界比特幣真的很搶手。

觀點：美國銀行能提供加密托管對BTC機構基礎設施至關重要:美國貨幣監理署加密政策在推特上持續引發熱議。7月23日早間，加密貨幣分析師Joseph Young發推稱，美國銀行能夠提供加密托管對比特幣機構基礎設施至關重要。而有些國家的銀行已經從2020年初開始這項工作了。比如：瑞士三大銀行之一的Julius Baer（1月）、韓國最大商業銀行韓國國民銀行（3月）和渣打銀行（7月）。[2020/7/23]

從這樣的視角看，似乎比特幣更像是礦業為創收而表演的一個工具？當然不是。

誠然，雖然圍繞比特幣形成的礦產鏈條初始階段是礦業自賣自夸一邊托高比特幣的價格一邊出售牟利，但是隨著比特幣的價格不斷提升，整個產業壯大以后整個格局發生了巨大的改變。

簡單來說，當圍繞比特幣的產業不斷壯大，讓更多人知道比特幣，并開始嘗試加入它，比特幣的共識就隨之得到了壯大。

供給和需求在市場投映的是價格，而真正價值的由來，人們的共識。法定貨幣代表著國家信用，但信用崩潰以后，人們的共識喪失，開始自發地尋找替代品，法定貨幣的價值也就隨之湮滅。黃金的避險屬性同樣不是因為其真實的工業價值，而是人們的共識認可其避險的價值。

在共識足夠大以后，比特幣的價值才能夠真正地成立，才會滿足此前我們所說的巴普洛夫效應，對市場避險的情緒更為敏感。

也就是說，中本聰一開始構想的那種去中心化的貨幣，其真正被世人所廣為認可，是在周邊產業不斷的努力下產生的結果。也許他們的初衷并不那么高大上，但是卻真的締造了一個屬于這個時代的奇跡。

“減半行情”會來嗎？

揭示此前“減半行情”的產生的基礎后，我們可以得出這樣的結論，所謂減半行情，是因為圍繞比特幣礦業為首的群體，為提高收益而自覺地托高了比特幣價格，而并非供需關系變化而產生的市場反應。那這次減半是否還會復制歷史的行情呢？

此前嘉楠耘智上市的消息讓礦業得到了更多世人的認可，而在此過程中，Bakkt的期貨和芝加哥交易所的期權陸續上線，代表傳統資金又要開始大規模介入比特幣交易市場，那對比特幣的價格提振理論上應該是有幫助的吧？

事實上，今年減半的行情或許會難以出現爆炸式的大牛市。

首先，我們可以看下面這張圖，比特幣的價格在比特幣產生的初始階段，上漲的幅度是很高的，此時持有比特幣是最暴利的時候。

但是隨著比特幣市值越來越大，其上漲的幅度開始逐漸傾斜，不再和此前的歷史行情一樣高。

之所以會出現這樣的情況，其實是因為比特幣在共識擴大，市值增加的過程中，發生了一定熵增的效應。簡單來說，把比特幣的價格從1推到10是相對容易的，而從10推到100，需要的就不止十倍的資金，而從1000推到10000，參與交易的人群更多以后，需要的資本力則量更高。因此呈現了在不斷減半的行情中上漲幅度會逐漸減弱的情況。

需要更龐大的入場資金是重要因素。有人會說，從去年以來很多傳統資本的資金已經開始進入比特幣交易的市場，所以資金是很充裕的。但恰恰相反，傳統資金的介入也成為了比特幣持續暴漲的一個阻力。

傳統資本的資金開始入場確實是事實，但是傳統資本資金體量雖然大，其入場的方式并非對比特幣現貨大肆購買，而是進行現貨、期貨、期權等多種金融工具進行資產配置。之所以傳統資金會這樣操作，是因為單一工具無法滿足其穩健獲利的目標。

傳統資本在進入任何市場的時候都是多種金融工具配合使用的，而多種金融工具的交錯，會使得市場更為平衡，持續性的暴漲和暴跌會難以出現。回看此前2017年比特幣牛市的終結，正是從芝加哥交易所上線期貨開始。當市場資金無法持續支持上漲時，就會轉頭下跌，而下跌過程中，利用期貨合約可以做空大幅套利，而期貨市場做空會加劇現貨市場下跌的程度。

在此前減半的行情中，比特幣交易市場還沒有產生那么大規模衍生工具應用。當背景愈發地復雜，那辯證地看待歷史行情就可知道，這次“減半行情”的來臨并不會那么順風順水。

另外，我們借助費雪公式對比特幣上漲的邏輯再做推演。根據費雪方程MV=PT所描述的關系，交易貨幣量乘以流通速度等于商品加權平均數乘以交易數量，那么M=PT/V，比特幣交易貨幣量作為總市值看作是M，則可以知道當V也就是流通速度越低的時候，其價格會越高。

這個模型比較簡單粗暴地告訴我們一個道理，當目市場流通交易的比特幣越少，也就屯幣的人越多，那么比特幣的價格才會發生系統性的提振。那么現在屯幣的人是否很多呢？直接的數據目前還沒有，但是根據2月20日的最新數據，比特幣地址總數為615,463,205個。目前有28,728,292個地址的余額高于零。在這2800萬個地址中，只有788101個地址至少擁有1個比特幣余額。有154,689個錢包地址，余額為10個或更多的比特幣。余額在100比特幣或100比特幣以上的錢包只有16247個。

這組數據雖然可以讓我們看到錢包數量增多，但是大部分錢包所擁有的比特幣都很少，這個數據告訴我們大部分比特幣掌握在少數人手中，而真正能屯幣的人很少。所以單從錢包地址的比例來看，屯幣并不樂觀。

“減半行情”需要關注哪些信號？

雖然上述的內容顯示比特幣的“減半行情”發生爆發性的大牛市并不樂觀，但是慢牛還是可以期待的，為什么？

先從礦業說起。之前我們已經描述了礦業對比特幣價格支撐的重要性，那今年減半行情又會有一個很嚴峻的問題，那就是當比特幣減半以后，此前很多礦機將會面臨淘汰的危險，老礦工也需要迅速把礦機迭代，淘汰和迭代的過程中，算力會有很大的波動，比特幣的價格在此期間或許也會有所波動。

而頭部礦機商已經推出了更為強大的新一代礦機以應對，那就回到最開始的那個邏輯，未來不管比特幣上漲遇到了傳統資本利用金融工具如何干涉，大方向一定還是上漲的。它所影響的只是比特幣獎勵減半后的上漲幅度。

所以如果以不變應萬變的思路，人們可以參與比特幣定投，亦或者購買礦機參與到礦業中，這樣的方式能夠以最穩健的姿態參與比特幣投資。

其二，剛才說的另一個重要的條件，就是屯幣的問題。比特幣合約有一個比較天然的優勢，那就是不用剛性交割，因此合約市場對屯幣的影響可以暫時不用考慮。比較現實的，是小礦工在產量減半后，收入降低，因為基本生存的需求會賣幣，這樣的情況在多數。而要解決這樣的問題，需要比特幣抵押借貸的業務更為成熟。

事實上，今年關于DeFi相關的業務發展得非常好，但是DeFi構想還太前衛，對于押幣借貸的業務而言，非去中心化的交易所就可以做到，對礦工而言也更干脆。那么當今年如果押幣借貸的業務能夠提升，那么可以預見屯幣的人開始增加。這樣的視角比看比特幣錢包地址更為直觀，因為很多人也可以把幣屯在交易所并參與一些理財項目。

結語

比特幣“減半行情”或許會用另一個大家想不到的姿勢走來，但是迎接它的姿勢卻有很多。

礦業在今年會是值得重點關注的行業，而投身其中的方式也有很多。這是在傳統金融時代無法想象的事情，因為你不可能把印鈔機搬到家里。同樣，當投資者屯幣的時候，可以利用借貸的手段。

回答我們最開始那個問題，比特幣“減半行情”不會歷史重演。

整個行業，正在創造新的歷史。

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