大宗、比特幣與黃金：未來走向及風險_加密貨幣

來源：財經自媒體

原標題：大宗、比特幣與黃金：未來走向及風險

本文來自王涵論宏觀

近期大宗商品波動放大，呈現明顯的沖高回落走勢，發達市場和新興市場股市震蕩加劇，比特幣大幅下跌。我們曾在5月9日報告《本輪大宗上漲將持續多久、影響幾何》中判斷本輪大宗上漲可能已經較為充分。本篇報告中，我們試圖進一步對當前市場走勢進行解讀。

大宗回落，股票擔憂下降背后，是前期炒作大宗的三條主線已反映完全。

農產品：與2010年類似，本輪農產品上漲的邏輯是寬松流動性下的供給炒作，但這一輪漲幅與2010年已接近，未來上漲空間不大；

有色：本輪上漲是流動性炒作需求的邏輯，但前期大宗商品價格對流動性寬松、需求復蘇反映已較為充分；

黑色：本輪上漲是流動性炒作“政策”，但政策層面已經開始對價格進行調控。往后看，這個長期邏輯可能依然存在，但短期來看，前期漲價一定程度上將遠期預期充分體現在短期內。

未來需關注的兩個風險：加密貨幣暴跌傳染+美國通脹“長期化”。

加密貨幣暴跌的傳染風險：當前加密貨幣體量已不小，全球加密貨幣及其衍生品的月交易額已超7萬億。一個潛在的風險是，如此龐大的加密貨幣市場及其衍生品市場，是否會在暴跌中引發風險，以及其是否可能會通過相關股票、風險偏好以及跨資產配置的資金問題影響到其他股票市場等其他資產上；

過去24小時Shiba Inu巨鯨大宗交易激增了 122%:金色財經報道，根據IntoTheBlock的數據， Shiba Inu 巨鯨在過去 24 小時內更加活躍，大宗交易激增了 122%。大型交易激增通常與購買或出售鯨魚的活動增加有關，這些交易總額超過 100,000 美元。WhaleStats對前 100 名 Shiba Inu 持有者的分析表明，隨著加密鯨與數十億 Shiba Inu 互動，活躍地址激增 8.28%，導致大宗交易數量增加。WhaleStats 在過去 24 小時內檢測到大量 Shiba Inu 購買。SHIB?也重新成為前 5,000 名ETH 巨鯨購買的前 10 種代幣之一，他們現在擁有價值 627,497,979 美元的 SHIB。（U.today）[2022/5/29 3:48:16]

美國通脹“長期化”風險：與2008年不同，本輪美國放水的“錢”更多流向了低收入人群，且隨著美國國內民粹主義的興起，貧富差距問題也使得政策有向大企業“開刀”，引導收入分配去向居民傾斜的傾向，本輪美國長期通脹壓力上行的風險在增加。

對大類資產的啟示：黃金可能已進入本輪大周期的第二個上漲階段。

回顧2009-2010年，黃金有過來自兩輪不確定性上升+寬松的行情。而當前無論是前述風險可能導致的資產波動率上升，還是未來潛在流動性再次寬松的可能性，都指向黃金可能正處在類似2010年下半年開啟的第二個上漲階段中。

花旗：大宗商品表現出眾的時代將結束:12月7日消息，花旗認為大宗商品將不會有新的超級周期，預計未來兩年基本金屬將跑贏能源和大部分大宗商品。“一些分析師認為過去一年半大宗商品的出色表現將持續，推動一個將會持續一段時間的新超級周期。我們不同意這一觀點，”Ed Morse等花旗分析師在電郵報告中表示。預計從明年一季度末開始能源成本將“大幅”下降，下半年農產品價格將下跌這些趨勢將“對整體通脹和CPI產生切實影響”。受碳中和影響，工業金屬——特別是鋁和銅——可能在短期或中期向好。 （金十）[2021/12/7 12:56:14]

近期，市場風格較前幾個月出現較大變動。5月上旬，大宗商品出現暴漲，而這也引發通脹進而政策調整的擔憂，使得股票市場被壓制。但中旬開始，大宗商品價格見頂回落，市場對于大宗暴漲的擔憂也有所緩解，股市開始恢復上漲。我們曾在5月9日的報告《本輪大宗上漲將持續多久、影響幾何》中曾指出，本輪大宗上漲背后是寬松流動性炒作供給、需求以及政策，我們也指出價格已有充分反映，近期市場也驗證了我們的判斷。

近期市場表現：大宗回落，A股擔憂緩解

近期，多數資產出現回調，比特幣、大宗商品價格回落明顯。5月初以來明顯漲價的大宗商品在上周出現明顯回落，大宗商品價格已經基本回到了5月初的水平。大宗商品中，國內定價的黑色金屬和煤炭類跌幅明顯，而金現、銀現價格上漲。除了傳統大類資產，比特幣價格5月以來也出現也出現了明顯的下跌，5月跌幅已達到38%。而從股市來看，由于5月初大宗上漲導致市場有通脹上行風險的擔憂，隨著大宗價格的初步回落，股市的擔憂有所下降，中國股市出現了階段性的回升。

花旗集團：預計今年大宗商品走勢強勁 但沒有超級周期:在2021年余下的時間內，大宗商品價格應會強勁反彈。鑒于缺乏美元走弱和大規模石油供應中斷等因素，上漲可能并不預示著會開啟大宗商品超級周期，后者需要3到5年的全線上漲。預計未來6到12個月，鈀的表現將比黃金高出22%，銅價未來3到6個月將觸及10500美元/噸的紀錄高位，這可能是“周期中的超級部分”；中長期看漲鋁，供給側近30年來首次受到限制。能源方面，由于預期中庫存的下降，加上北海的維護和蘇伊士運河以西需求回暖，看好布倫特原油；天然氣方面，美國亨利港的平均價格到年底應保持在3美元/百萬英熱單位以上。[2021/4/6 19:50:52]

本輪大宗上漲邏輯的邊際變化或已出現

我們曾在5月9日的報告《本輪大宗上漲將持續多久、影響幾何》中曾指出，本輪大宗上漲背后是寬松流動性炒作供給、需求以及政策，而這三條主線可能都在逐步充分反映。

Galaxy Digital計劃推出面向加密貨幣投資者的大宗經紀服務:金融服務及投資管理公司Galaxy Digital計劃推出面向加密貨幣投資者的大宗經紀服務。Galaxy Digital的業務轉型可能會受到一些投資者和員工的歡迎。該公司的股價目前遠低于賬面價值，自成立以來一直在虧損。（The Blcok）[2020/7/9]

農產品：前期漲價體現供給側炒作，未來漲價的空間可能有限。我們在此前報告中回顧2010年炒作農產品時曾指出，2010年在“高流動性+低增長”背景下，市場大肆炒作“美國百年一遇干旱”概念，農產品價格三個季度內大漲近80%。本輪農產品上漲的宏觀背景有一定的相似之處，而且本輪大宗上漲周期中，農產品的漲幅已接近2010年那一輪的漲幅。

有色金屬：前期炒作經濟反彈與放水預期，當前價格反映已較充分。前期有色金屬的上漲很大程度上基于市場對于疫情后全球經濟復蘇的預期，流動性寬松疊加復蘇預期是主要推動力。但我們在5月9日報告《本輪大宗上漲將持續多久、影響幾何》中指出，有色對流動性寬松和經濟復蘇的反映已較為充分。

以銅為例，從歷史規律來看，大宗商品價格的上漲與全球經濟恢復和放水程度高度相關，如歷史銅價與兩因素之和就表現出較強的線性相關性。當前銅價處在歷史高位，對上述兩因素的反映已較為充分。

動態 | 銀河數碼和XBTO首次大宗交易Bakkt比特幣期貨:加密貨幣投資基金銀河數碼和場外(OTC)交易公司XBTO宣布，他們成功組織了Bakkt比特幣期貨合約的首筆大宗交易。 Bakkt的母公司洲際交易所(ICE)在聲明中說，交易已經完成，但沒有透露更多細節(如價格或規模)。洲際交易所期貨公司總裁特拉比·布蘭德表示，Bakkt比特幣期貨自上周推出以來，已經取得了幾項里程碑式的進展，包括首次實物交割比特幣期貨合約，以及目前的首筆大宗交易。（coinspeaker）[2019/10/7]

黑色系：前期炒作“碳中和”引發的供給收縮，政策已在引導供給擔憂降溫。“碳中和”概念引發的供給擔憂，是本輪黑色系價格大幅上漲的重要影響因素，而近期政策對于黑色系商品的關注度明顯提升。一方面，在流動性層面，2021年5月10日至14日各商品交易所接連上調黑色系商品期貨交易手續費；另一方面，在供給層面，5月國務院常務會議與發改委例行記者會強調，要加強供應保障、維護市場穩定。

政策層面的關注或將緩解短期內的供給擔憂，引導國內黑色系商品市場逐漸降溫。

盡管長期來看，碳中和可能在未來繼續影響高碳部門的供給，不排除長期來看，這一因素將繼續推動黑色價格上漲。但短期來看，前期漲價一定程度上將遠期預期充分體現在了短期內，疊加政策態度的變化，或指向短期價格承壓。

未來需關注的兩個風險

加密貨幣暴跌帶來的傳染風險。如上所述，在宏觀流動性、微觀流動性以及政策因素影響下，全球金融市場風險偏好出現大幅調整，其中值得關注的是加密貨幣的暴跌。截至5月24日，彭博加密貨幣指數在9個交易日內已自高點下跌47%。

2020年以來，加密貨幣的暴漲使得其吸引的資金量大幅增加，過去幾個月全球月均合法加密貨幣即期交易額已近2萬億，相比全球股票市場交易額，已達到10%左右，此外加密貨幣的衍生品規模也和即期規模相當。除此之外，加密貨幣相關股票也在加密貨幣暴漲過程中受益，以Elwood全球區塊鏈指數為例，其相關企業的市值規模也達到5萬億美元以上。

因此，一個潛在值得關注的風險是，如此龐大的加密貨幣市場及其衍生品市場，是否會在暴跌中引發風險，以及其是否可能會通過相關股票、風險偏好以及跨資產配置的資金問題影響到其他股票市場等其他資產上。

美國通脹的“長期化”風險。我們在4月7日春季策略會議紀要《驟雨初歇》中曾指出，放水到底是否會導致通脹，核心在于資金往哪個方向去？回顧2008年次貸危機之后，全球大放水，但美國看到通脹，但中國卻在2010-2011年出現通脹。

我們認為，“大放水”要形成通脹，最核心的一點就在于這個錢到底是流向了大多數人的口袋，還是在金融市場流向了少數人的口袋。2009年之后，中國那一輪的寬松主要是通過“銀行貸款—基建+房地產的項目—工程款—工人工資”的方式使得大部分人的流動性都增加了，居民購買消費品，所以導致通脹壓力上升。

但美國2009年之后的放水主要通過金融市場—美股上漲—美國富人受益，導致美國貧富差距擴大，所以那一輪寬松之后美國通脹壓力反而是下降的。

從這個邏輯去看，這一輪放水之后，美國的“錢”更多的流向了低收入人群。而且隨著美國國內民粹主義的興起，貧富差距問題也使得政策有向大企業“開刀”，而引導收入分配去向居民傾斜的傾向。

從這個角度來看，本輪美國長期通脹壓力上行的風險在增加。

對大類資產的啟示：

黃金或已進入第二個上漲階段

回顧2009-2010年，黃金、美元的兩波行情。我們在2020/9/13《如何理解當前復蘇所處階段——以2009為鑒》中曾指出，回顧2009-2010年，黃金、美元都曾經歷兩波行情。2008年次貸危機中，美元大幅升值，金價下跌，隨后在2009年QE1的放水中，美元和黃金分別出現第一波的貶值和上漲。隨后在2009年底，市場認為美國經濟已開始復蘇，政策將逐步退出，這與當前的情況類似。

但2010年QE1退出之后，美國經濟再次下行，美元指數一度再次升值，資本市場出現再次下跌。隨后伴隨著聯儲寬松預期的再次上升，美元指數經歷了第二波貶值。而在QE1退出之后，黃金價格雖經歷了短暫的調整，但隨后由于避險情緒的升溫，以及隨后二次寬松預期的升溫，迎來了第二波的上漲。

黃金可能已進入本輪大周期的第二個上漲階段。我們認為，當前與2009年底至2010年初的環境有一定的相似之處，上述所討論的全球流動性寬松的力度，無論從宏觀，還是微觀來看都在邊際放緩，而本輪美國通脹上行壓力可能在未來一段時間還將處在高位，可能也會制約市場對于流動性寬松的預期。

同時，大宗商品價格，疊加體量已龐大的加密貨幣相關資產的波動都可能意味著近期美國資本市場的波動率可能仍將處于高位，這可能與2010年2季度~3季度有一定的相似之處。而往后看，正如我們在春季策略中所分析的，美債市場對于聯儲的依賴問題，意味著聯儲可能最終“易松難緊”。無論是當前全球資產波動率的上升，還是未來潛在流動性再次寬松的可能性，都指向黃金可能正處在類似2010年下半年開啟的第二個上漲階段。

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