DAI的8%存款利率 打中了USDC的“七寸”_DAI

作者：Loki，新火科技

導語：作者認為，MakerDAO的Spark Protocol調整DAI存款APY(DSR)至8%，實質是補償用戶持有ETH與USDC等傳統資產的機會成本，而eUSD和DAI等新興穩定幣會靠著高利率不斷擠占USDC等老牌穩定幣的市場空間。同時，可以將DAI的生息與流通屬性剝離，來提高MakerDAO DSR的資金利用效率。

首先有一個問題：為什么MakerDAO要給DAI提供8%的高額收益率？答案是很清晰的——Maker希望讓渡自己的收益，主動給用戶/市場提供套利空間，通過補貼的方式實現DAI規模增長。

根據MakerBurn數據，過去4天內DAI供應量由44億增長至52億。顯然，這是由于DAI的8%的高額利率直接拉動的。

這部分新增需求通過兩種方式來體現：

1）LSD的再質押。由于DSR給DAI提供了8%的高額APY，而使用wstETH mint DAI的利率僅有3.19%，這將會產生套利空間。如果在Staking ETH的基礎之上，再把wstETH作為抵押物mint DAI并存入Spark DSR，按照質押價值$200的ETH來mint $100 DAI計算，可以獲得的收益率為：

DigiDaigaku CEO：QQL對X2Y2封禁是對所有免版稅NFT交易所的致命打擊:10月17日消息，DigiDaigaku首席執行官Gabriel Leydon表示，作生成藝術NFT項目QQL對X2Y2封禁的成功是對所有免版稅NFT交易所的致命打擊。這些交易所違背了他們的社會契約，QQL只是將協議轉移到他們可執行的智能合約中。[2022/10/17 17:28:52]

3.7%+（8%-3.19%）/200%=6.18%

顯然優于直接Staking和市場上其它無鎖、單幣、低風險收益率，因此會有stETH的持有者采取這種方式進行套利，從而帶來DAI流通量的增長。

2）將其他穩定幣兌換為DAI。那么那些沒有ETH或者stETH的玩家如何參與？很簡單，使用USDT/USDC兌換成DAI，再存入DSR，畢竟8%無論是在鏈上還是在鏈下都是具備足夠吸引力的，而這部分需求需要有更多DAI來滿足，從而間接拉動DAI流通量的增長。

隨著DAI的增長，從EDSR(Enhanced DAI Savings Rate)的估算中可以看出，Income from new DAI一項出現了90M的凈增長。

跨協議借貸Iron Bank添加cDAI、cUSDC和cUSDT 作為抵押品:YFI創始人AC發推表示，跨協議借貸Iron Bank添加Compound的cDAI、cUSDC和cUSDT 作為抵押品，抵押率為90%，同時可以賺取Compound利息，COMP和Iron Bank利息。[2021/2/7 19:08:42]

這意味著在DAI流通量增長的同時，協議也會擁有更多USDC，就可以使用這些USDC兌換更多美元、購買更多RWA資產，提供更多真實收益，帶來飛輪效應。

第二個問題是DAI的增長終點在哪里？答案是當套利空間縮小到足夠小為止。回答這個問題的前提是，要理解EDSR(Enhanced DAI Savings Rate)機制本質上是主動給用戶提供套利機會。

那么對于質押stETH/rETH的用戶來說，stETH/rETH來說除了用來做mint DAI的質押物以外沒有太大用途。所以只要EDSR的利率高于mint DAI的費率，就有機可圖。

而USDT/USDC用戶的情況更復雜一些。因為USDC/USDT不需要去抵押mint為DAI，可以直接在DEX上兌換為DAI。站在用戶角度，USDC存在AAVE大概可以獲得2%的收益率，而換成DAI存入DSR可以獲得8%的收益率，這顯示是有吸引力的，那么不斷地會有用戶進行兌換。

Yearn Finance：DAI v1 vault遭到攻擊:金色財經報道，Yearn Finance發推文稱，已注意到DAI v1 vault遭到了攻擊。目前該漏洞已得到緩解，此后會發布完整報告。[2021/2/5 18:56:30]

這里就會有一個問題，如果Maker繼續把用戶存入的USDT/USDC換成RWA（同時DSR存款率保持穩定），DSR的收益應該存在一個下限，且這個下限高于USDC/USDT的鏈上無風險收益率。這意味著這種類型的套利應該能持續很長時間，DAI會持續不斷地吸收USDT/USDC的市場份額。

當然，DAI侵吞Tether/Circle份額的道路可能并不會那樣順利，因為DAI本身也有一些短板（例如RWA的安全性問題）、規模尚處劣勢。但不要忘了，DAI并不是唯一一個試圖侵占USDT/USDC的玩家，除了DAI以外，還有crvUSD、GHO、eUSD、Frax、就連Huobi和Bybit都分別推出了自己的RWA資產。

這里會出現一個穩定幣派系分歧：底層收益來自哪里？

一派是Huobi/Bybit的做法，底層收益完全來自于RWA的收益，需要做的只是把Tether/Circle侵吞掉的那部分收益還給用戶。另一派是crvUSD、eUSD這樣的純鏈上質押穩定幣，底層收益來自于抵押物在其他協議的Staking收益（未來也許會拓展到更多場景，例如債務票據充當抵押物。）而DAI這種模式其實混合了兩種收益來源。

動態 | MakerDAO發起兩項新提案 針對Dai存款利率、穩定費等做出調整:MakerDAO官方發布消息稱，Maker基金會臨時風險團隊已將“治理調查”和“治理輪詢”兩項提案納入投票系統。其中，“治理調查”投票內容為用戶可選擇支持0％至8％范圍內的Dai存款利率（DSR）；“治理輪詢”投票內容為用戶可選擇支持0％至8％范圍內的Dai穩定費；以及用戶可選擇支持 1％至7％的Sai穩定費。投票將于12月23日（UTC時間）開始為期三天，投票結果將于12月28日1:00生效。[2019/12/24]

但這些類型都指向了同一個終點——降低機會成本，或者說補償用戶的機會成本（比如持有USDC其實是用戶讓渡機會成本給Circle去投資美債等傳統標的）。

如果你選擇用wstETH鑄造DAI，你仍可以獲得Staking的收益，你并未犧牲任何本屬于你的APY；如果你選擇用ETH鑄造eUSD，Lybra會收取少量費用，但大部分Staking APY仍屬于你自己。但當你使用USD購買USDT/USDC的時候，4%-5%的RWA收益率被Tether/Circle拿走了。

Tether僅在2023年Q1凈利潤就達到了14.8億美元，如果DAI能夠完全取代Tether/Circle，這將給加密貨幣市場帶來每年50-100億美元的真實收入。我們常常詬病加密貨幣缺乏真實收益場景，但卻忽略了最大的一個場景，這個場景也是最簡單的——只需把本屬于貨幣持有者的收益/機會成本還給他們。（比如，Spark可以提供高達8%的DAI存款利率，將美元持有者因通脹而付出的機會成本還給用戶）

動態 | Makerdao Q3 動能報告：Dai 月平均復合增長率為 27％:Makerdao 公布第三季度 Dai 數據動能報告，該報告概述了 2019 年 7 月至 10 月時間段內 Dai 采用的關鍵指標。該報道顯示，在過去四個月中，Dai 活動數據增長了三倍多，9 月收發 Dai 的獨立地址超過 66,000 個。上一份 Dai 的數據報告顯示，5 月 Dai 達到歷史最高記錄，即 16,000 個活動地址。此外，另一個重要的采用指標至少擁有一個 Dai 的地址數量顯示，Dai 正在穩定增長，其平均每月復合增長率為 27％。Dai 使用在 8 月份達到峰值，其中 Dai 的使用地址超過 109,000 個，此次高峰是由于 Coinbase Earn 推出的 Dai 活動所致，從活躍的智能合約數據來看，Coinbase 此次活動至少向 Maker Protocol 引入了 76,000 名新用戶，僅在 8 月就有 43,000 人。在目前流通中約 8000 萬 Dai 中，一半以上由私人用戶錢包直接持有，20％的 Dai 存放在去中心化應用中，7％存放在（可識別的）多簽名錢包中，6％托管在加密貨幣交易所中。 值得注意的是，借貸協議 Compound 幾乎存儲了 15％的 Dai，Compound 流動性池擁有將近 1200 萬 Dai，大約是 6 月份的 6 倍。[2019/10/9]

在我看來，擁抱RWA還是和RWA脫鉤、堅持去中心化還是迎合監管，這些不同的選擇可能會共存，但蠶食中心化穩定幣市場份額的路線是明確的。只要Spark或Lybra的APY優勢仍然存在，USDC/USDT的市場份額就會被一直蠶食。對于這一點，RWA抵押品模式的算穩和鏈上原生抵押品算穩是一致的。

Maker DAO的Spark DSR也有一個問題：進入DSR意味著退出流通，那么流通量的增長并沒有真正作用于實際業務，而是資金空轉的游戲。所以需要思考的是有沒有更好的解決方案？我的答案是把生息和流通分離。

具體實現方式如下：

當前DAI存入Spark以后會變成sDAI，DSR產生的收益會在sDAI上累加。例如你在最開始的時候存入100DAI，兌換成了100個sDAI，隨著DSR收益的累加，在取回時你可以用你的100sDAI兌換成101個DAI，多出來的1個DAI就是你的收益。

這種機制的缺點很明顯：生息和流通對于DAI是一個二選一的問題，DAI進入DSR之后就喪失了流通能力，這變成了一種資金空轉的游戲。

那么假如換一種做法，用戶不直接把資產存入Spark，而是先通過另外一個協議（暫且叫他Xpark），用戶把DAI存入Xpark，Xpark再把全部DAI全部投入Spark進行收益累計。同時Xpark發放一個xDAI給用戶。Xpark始終保證xDAI和DAI的1：1兌換；但DSR的收益只按照DAI的存款量進行分配，xDAI持有者無法獲取任何收益。

這樣做的好處是xDAI可以進入流通，充當交易手段、充當保證金、用于支付，用于DEX當中做LP，由于xDAI可以實現與DAI的剛性兌付，將它視為1USD的等價物不會有任何問題。（當然，由Spark自身或者MakerDAO來發行xDAI會是更好的選擇。）

這里有一個潛在的問題：如果xDAI的占有率過低，會不會不足以支撐起它作為一個被信任的流通資產？這個問題也有對應的解決方案，例如DEX場景就可以采用虛擬流動性池（或者叫超流質押）的方式來實現：

1）協議首先吸納$1m ETH和$1m DAI組池，其中80%的DAI存入DSR，20%DAI和ETH進行組池

2）用戶Swap的時候使用剩下的20%進行承兌，而如果DAI的比例上升或下降到閾值（例如15%/25%)，LP池再從DSR中進行贖回或者存入。

3）假如正常情況下交易費帶來的LP挖礦APY是10%，DSR的APY是5%，那么采取虛擬流動性池在同等情況下LP可以獲得：

10%+50%*80%*5%=12% 的APY，實現20%的資金效率提升。

再假想一種情形，某個穩定幣的質押物包括國債RWA、ETH、WBTC、USDC、USDT，那么獲取最高APY的方式是讓RWA去賺取美元收益，ETH去賺取Staking收益，WBTC去賺取AAVE活期收益，USDT-USDC投入Curve做LP，總而言之，盡可能的讓所有抵押物進入生息狀態。

在此基礎上進行穩定幣的發行，暫且叫他XUSD，XUSD是無法生息，質押物的所有收益按照鑄造量和抵押物種類分配給XUSD的鑄造者。這種做法和前面提到的Xpark思路區別在于從最開始就對XUSD做了生息和流通功能的分離，從最開始，資金就實現了最大化的利用效率。

當然，XUSD的愿景似乎還很遙遠，甚至xDAI現在都尚未出現，但可流通的DAI DSR憑證的出現會是一件確定性的事情，如果MakerDAO/Spark不做，我想很快也會有第三方來著手做這件事，而與此同時，Lybra v2也計劃實現了這種徹底的剝離，peUSD作為流通貨幣，兌換后的eUSD作為生息資產存在。

總的來說，xDAI或者XUSD的愿景還很遙遠，但吸納更多真實收益率、盡可能的提高資金效率、分離生息和流通職能對于鏈上穩定幣而言會是一條必經之路，而這條道路上，也隱約可見USDC們的諸神黃昏。

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