AAVE原生穩定幣正式上線 超額抵押+算法已成穩定幣新范式_穩定幣

金色財經記者 Jessy

7 月 16 日，去中心化借貸協議 AAVE 的穩定幣 GHO 正式上線以太坊主網。

在穩定幣誕生最初的一兩年中，行業內會把穩定幣粗略分為三種：中心化的以現實世界資產抵押的穩定幣，最初中心化的穩定幣只是充當一個買賣其它加密貨幣，以及讓資產保值的工具，除了錨定美元的穩定幣，還有一些錨定人民幣等其它現實代幣或者資產的穩定幣。第二種則是錨定鏈上資產的穩定幣，也就是錨定比特幣、以太坊等主流加密貨幣的穩定幣。

而被認為是行業明珠的則是算法穩定幣。算法穩定幣是一種基于算法的加密貨幣，主要用算法維持價格穩定，而不是完全依賴于某種儲備資產的錨定。

但是在Luna暴雷，曾經排名第三的算法穩定幣UST直接歸零后，讓這種沒有外部資產支持的算法穩定幣受到了質疑。目前，超額抵押、多種資產抵押，以及融合算法似乎成為了穩定幣發展的一種更為可靠的形式。

神魚在今年接受采訪時曾說到，穩定幣目前還比較早期，可能只走完了百分之三四十的進度。

在金色記者看來，目前，仍舊是中心化的穩定幣占據著行業的大頭，但是隨著行業對于抗審查的需求越來越高，行業對于去中心化的穩定幣的需求會越來越大。而去中心化穩定幣的行業發展路徑也從更注重算法穩定到現在的超額抵押、多資產抵押與算法的結合。

發布原生穩定幣的借貸協議不止 AAVE 一個，除此之外還有Maker Dao、Curve、Synthetix等。對于Defi產品來說，推出其自身的穩定幣，可以豐富其生態，也能夠對抗中心化的審查。目前，這些協議所推出的穩定幣基本上都是超額抵押加算法穩定幣的結合，我們很難把其完全歸為某一類穩定幣。

0xD275開頭巨鯨地址從Aave借出5000萬枚USDC，購買USDT進行套利:6月15日消息，據Lookonchain監測，0xD275開頭巨鯨地址在USDT脫鉤后，從Aave借了5000萬枚USDC，并開始購買USDT進行套利。[2023/6/15 21:39:38]

從算法穩定到超額抵押

算法穩定幣曾被認為是行業的明珠。

純粹的算法穩定幣，最典型的便是 UST。Luna 和穩定幣 UST 綁定而生，UST 始終可以兌換價值1美元的 Luna，而 UST 和 Luna 保持著雙向銷毀和鑄造的關系。UST 和 Luna 之間的套利機制使 UST 維持在 1 美元。在市值上，UST 最高曾經超過 180 億美元，一度超過 BUSD 躋身全球第三大穩定幣。

這個設計是簡潔的，也是精巧的，但是在流動性暴跌之際就會出現問題，去年五月大量 UST 被有預謀地拋售，平衡被打破，UST 與美元脫鉤，許多人用 UST 兌換 Luna 又使得 Luna 暴跌。最后兩者的價格都幾乎歸零。

算法穩定幣的穩定機制設計五花八門，但打多都未能有效讓算法穩定幣真正擺脫 “死亡螺旋”：即當穩定幣價格低于1美元時，穩定幣機制不起作用并導致價格進一步下跌的情況。尤其是在流動性暴跌之時，脫錨的風險便會增加。

在 Luna 事件之后，行業內開啟了對于算法穩定幣的反思。從2017年開始，最早的 Basis、Havven 等算法穩定幣出現至今，其實是應該從核心算法的設置機制中去考慮，一是在底層資產的選擇上選擇何種代幣綁定，二是怎樣的抵押（銷毀）參數能夠兼顧安全性和資本效率，比如選擇用BTC等主流加密貨幣做底層的抵押資產，相對來說資本利用率就是會較低。在降低抵押率釋放抵押品流動性這一塊，GHO 接受AAVE協議的多種類型抵押品，其中 AAVE 的抵押率是 400%，占總儲存比例不超過 25% ，促進者（Facilitator）采用不同類型抵押資產進行抵押、無抵押發行。三是穩定幣的使用需求和鑄造誰先誰后、如何調控。拿 GHO 來說，其實所做的就是鑄造—市場套利的方式來實現價格的錨定。

“在Aave V2上凍結BUSD”的提案已獲投票通過:2月27日消息，治理頁面顯示，Aave社區關于“在Aave V2上凍結BUSD”的提案以100%的支持率獲得投票通過，并已于2月26日執行。

根據該提案，DAO collector合約持有價值約1.05萬美元的BUSD。該提案認為BUSD資產的流通供應最終將趨近于零。由于沒有真正的增長前景，無法鑄造新的BUSD可能會損害掛鉤套利機會和資產掛鉤。因此似乎Aave最合理的途徑是凍結這一儲備，并邀請用戶切換到另一個穩定幣。[2023/2/27 12:32:07]

穩定幣最重要的還是安全。如何能規避死亡螺旋，才應該是算法穩定幣的核心命題。但是在傳統金融領域都還還未被解決的難題，在加密領域，也不是那么容易避免的。目前行業內更傾向于抵押和算法的結合，而抵押的資產一般是主流加密資產，也有一些是現實世界的資產。

GHO的具體邏輯

拿AAVE上的GHO舉例，我們能看到，其是引入了抵押的概念，而且是多種加密貨幣抵押。和GHO類似的還有Maker Dao推出的穩定幣Dai，它由 ETH 、USDC、BTC 和其他加密貨幣等多種代幣系統的組合進行抵押。 而GHO的靈感本質上也來自于Dai，GHO運行的形式大概是“存款抵押品→鑄造 $GHO，燃燒 $GHO→收回抵押品”。

GHO和Dai也有所不同，GHO 抵押的資產依舊能夠產生利息收益，并且GHO 的鑄造是有上限的，GHO 鑄造收取一定的利率，所有決定權掌握在 Aave Governance 中，由于 E-Mode，穩定幣持有者還可以以接近 1:1 的比率訪問 GHO。

Aave社區同意在Avalanche鏈上部署Aave:9月20日消息，Aave社區通過投票，以99.97%的支持率同意在Avalanche鏈上部署Aave。[2021/9/20 23:38:02]

而在具體的實踐上，它借鑒的是frax finance的做法，部署一個AMO型系統。被列入白名單的實體，可以無需信任地鑄造和燃燒GHO。

在具體機制的設計上，持有并質押代幣 AAVE 可以獲得 stAAVE，可以降低鑄造 GHO 的總成本（即更低的利息），這有助于減輕 AAVE 的二級市場銷售壓力，并確保 AAVE 協議的安全。GHO 借貸所產生的利息費用將全部發送到 DAO 資金庫，如果 GHO 達到 DAI 的市值，以 3.5% 的平均利率估算，每天可為 AaveDAO 賺取近 15 萬美元，這有利于 AAVE 的價格增長，從而也能讓 GHO 變得更加安全。

目前利用超額抵押的穩定幣中，基于已有協議的有 GHO、crvUSD、dpxUSD。它們通過建立在已有流動性基礎上的超額抵押模式，能較大程度保證其價格的穩定性。同時，一些超額抵押穩定幣項目則通過模式創新實現冷啟動，如 HOPE，它利用鎖定儲備資產和 DeFi 生態打造的方式，通過建立儲備池和使用場景，保持穩定幣的價格穩定。

GHO的特點

AAVE發行的穩定幣GHO其實核心邏輯上和Maker Dao是一致的，都是以一定的抵押率，超額抵押鑄造穩定幣。抵押鑄造穩定幣的行為完全是市場行為。

AAVE跌破300美元關口 日內跌幅為11.21%:火幣全球站數據顯示，AAVE短線下跌，跌破300美元關口，現報299.8553美元，日內跌幅達到11.21%，行情波動較大，請做好風險控制。[2021/5/23 22:34:12]

不過AAVE相對創新的概念是他引入了一個“央行”，它把其叫做“促進者”，按照官方的說法，這個促進者可以是一個協議或者一個實體（經過選舉產生）。實際上在早期應該是AAVE Dao在發揮這個促進者的作用。促進者可以無需信任地生成和銷毀 GHO。可以想象，在穩定幣出現脫錨情況時，“央行”會出現干預。

也就是說，在GHO的發行和銷毀上，即有十分市場化的一面，也有“央行宏觀調控”的中心化的一面。

對于“促進者”，也有一定的限制，被叫做“儲存桶”，儲存桶規定了一個特定的促進者可以生成的 GHO的上限。

具體到GHO的借款利率，還款周期，都是通過 Dao 治理來決定。我們由此可以看到，GHO 的發行，實際上是對于提升 AAVE Dao 的治理屬性有著重要的促進作用。

極具想象力是，利用GHO在AAVE中可以實現二層套娃，用戶拿出自己的虛擬資產換成GHO，再用GHO換成其它虛擬資產。可以全程完全無滑點換成其它的穩定幣。

但是我們也應該看到這一設計的另一面。AAVE 中的促進者無需任何抵押就有鑄造 GHO 的權利這太過于集中，一但有心人士介入，可能就會引發 GHO 脫錨的風險，即便 AAVE 設置了存儲桶機制來限制 促進者生成的 GHO 的上限，但兩者卻都是通過 AAVE 投票選出，若出現利益勾結即會讓治理大轉向、越來越集中。實際上目前Dao還是由大戶所把持，對于普通散戶來說其實沒有什么話語權。

Aave V2治理提案進入投票程序:Aave V2治理的提案進入投票程序，投票將持續至12月14日凌晨。在V2版本當中將會分離提案權和投票權，這是因為Aave團隊認為評估提案的能力和制定智能合約提案所需要的技能不同。另外在V2版本中AAVE代幣和stkAAVE持有者具有投票權。

在治理之初將會有兩個不同的執行主體，分別是短時間鎖和長時間鎖，短時間鎖提案門檻是AAVE總量的0.5%，投票時長為3天，長時間鎖提案門檻是AAVE總量的2%，投票時長為10天。[2020/12/12 15:00:28]

最后，以極低成本獲取大量 AAVE 的持有者來說，GHO 等同是利益永動機，未來很可能會出現將大量的 AAVE 用 GHO 的方式來進行 AAVE 市值的套現引發暴雷的風險。

借貸協議入局，改變穩定幣的劃分方式

對于一個協議來說，發行自己的穩定幣其實會增加了穩定幣會增加其協議的復雜性，甚至會成為攻擊的載體。近些年，因為對于穩定幣的攻擊，造成協議破產的事情并不少見比如Cashio，Acala，Bean。

而且穩定幣的競爭是十分激烈的，一些去中心化的穩定幣在鏈上的流動性和與其它協議的合作上建立了巨大的護城河，在這個基礎上，協議穩定幣可能很難獲得深度流動性。

這對于協議來說，會是吃力不討好的事情嗎？

其實目前，借貸協議推出自己的穩定幣已經成為了一種流行，這點很好解釋，穩定幣是一個可以賺到最多錢的地方，這里有巨大的需求和市場。更現實的，有特定用戶規模的超級應用自己發行的穩定幣，本質上繞開了信任中介，直接和它的用戶形成鑄幣契約。協議可以將穩定幣作為增加治理代幣的價值累積和效用的一種方式，以及穩定幣發行人可以與其他借貸市場建立直接存款模塊，或將抵押品存入 AMM LP （例如，Maker 的 D3M 和 FRAX AMO）。

GHO 是用戶存入 AAVE 協議的資產來進行超額抵押鑄造，因此，GHO 需求增長就會促使更多的用戶在 AAVE 中存入資產。又加上參與安全模塊質押的 stkAAVE 持有者可獲得折扣利率來鑄造 GHO，更激勵更多用戶參與到質押當中，同時 AAVE 的需求上升使得 AAVE 的價格更加有利，GHO 產生的利息也成為 AAVE 協議的新收入來源，所以對于 AAVE 來說，推出 GHO 直接大程度的增強整體 AAVE 的競爭力。

我們對比幾家借貸協議所推出的原生穩定幣可以看見其各自的特點，Maker Dao引入了RWA，最終會是是鏈上＋鏈下的抵押資產模式。而有意思的是，Maker Dao在五月份公布了Spark協議，該協議旨在增強 DAI 穩定幣的流動性和收益能力，也就是部署在以太坊上的終端用戶、以 DAI 為中心的 DeFi 產品，都具有 ETH、stETH、DAI 和 sDAI 的供應和借用功能，且所有 DeFi 用戶都可以使用 Spark 協議，而該協議的重點方向會落在將 DAI 重塑為由現實世界資產抵押的自由浮動資產。

CRV Finance則是推出了crvUSD，其有意思的地方在于他的清算機制，其借貸 – 清算自動做市商算法（LLAMMA），這是一種動態借貸清算算法，也就是一種自動做市商引入到借貸清算里面，所以跟普通的抵押借貸型穩定幣不太一樣的，通過超額抵押的方式發行的，但采用了一個特殊用途的 AMM 來代替傳統的借貸和清算流程。當達到清算閾值時，清算不會一次性發生的，而是轉換成一個持續的清算 / 去清算過程。在這套算法之中，將會通過在不同的價格范圍內分散抵押物來減少清算時的損失，它通過比外部價格更大的變化幅度來產生套利機會來動態清算抵押品，當價格下跌時，抵押品會變成 crvUSD，價格上漲時會變回抵押品。而協議的另外兩個算法 PegKeeper 和 Monetary Policy 則是 Curve Finance 用來錨定 crvUSD 在 1 USD 的機制。CRV Finance的原生穩定幣，雖然還是采用的超額抵押的，但是它用幾個算法來替代了傳統的一些類似清算和價格如何錨定的方式，其對于算法的使用實踐更多。

對比于其它幾個Defi產品的穩定幣我們可以發現，現如今，各家的穩定幣都有其各自的特色，隨著穩定幣賽道的發展，我們不再能單單把穩定幣分類為開篇的三類穩定幣，現如今的穩定幣都是線上、線下資產的抵押，加上算法的結合。也有人提出穩定幣的劃分就劃分為“中心化穩定幣”和“去中心化穩定幣”兩種。但去中心化的穩定幣其實也會有中心化的一面。

穩定幣本身除了資產保值的作用外，最大的應用場景就是在Defi之中，Defi各種協議入局穩定幣賽道，有著得天獨厚的條件，而最大的受益方，也將是協議方本身。

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