價值捕獲與合規前行 三代幣模型在國內的應用探索_WEB

三代幣模型的提出已經有段時間了，其本質在于針對不同場景，使用不同代幣，發掘不同價值。不過，這套模式在國內應用還需任重道遠。

代幣是基于區塊鏈新經濟的激勵機制，是實現去中心化的核心支柱。如何讓全球分散的網絡參與者在一個去中心化網絡中，圍繞一個共同的目標進行協作，這就是代幣經濟學所要解決的問題。

在代幣經濟學流行之前，Web2 的互聯網公司需要大量的人力、財力來單方面地捕獲用戶，為他們自己創造價值。如今，Web3 應用可以直接利用代幣來激勵用戶以提高網絡效用，并創造生態網絡中的可流轉價值。

例如 BTC 網絡就是為了解決一個點對點的支付系統和數字價值存儲問題，讓來自全球各地的網絡參與者通過共同維護節點，并共同支持網絡而獲取價值激勵。

這就是 Web3 項目的最佳用例：設計激勵機制，協調分散各方的行動，以實現一個共同的目標。

隨著行業的發展，如BTC、ETH 等區塊鏈基礎協議“單代幣模型”的激勵模式，已經無法滿足多形態場景和多樣化參與者的 Web3 應用。由此，HashKey Group 肖風博士在 2023 香港 Web3 嘉年華上發表了《Web3 應用的三代幣模式》閉幕演講，指出 Web3 的應用必然存在多方需求，Web3 應用層面的代幣模型和基礎協議的代幣模型是不同的，基礎協議是單代幣模型，全球應該統一，應用層面則應是三代幣模型，應用場景各有特色。

《Web3 應用的三代幣模式》很好地歸納了以往代幣經濟運行中的問題，并進行了總結提升，為 Web3 虛擬資產行業的合規發展提供了寶貴的路徑，如（1）三種代幣的合規問題；（2）三種代幣的多方激勵問題；以及三種代幣的價值捕獲問題。

本文首先梳理了 Web3 新經濟三代幣模型的概念，再從Web3價值捕獲的角度拆解三種代幣的價值維度，最后通過鏈游項目的落地實踐來探索一條三代幣模型在國內落地應用的可行性路徑。

Web3新經濟的三代幣模型

圖源：肖風博士 2023 香港 Web3 嘉年華閉幕演講

無論是在 Web1 還是 Web2 的經濟模型中（監控資本主義），數字世界的資產和數據信息都是由平臺享有，平臺將其變現后產生了巨大的商業價值，催生了如 Facebook、Googel 等平臺級的商業巨頭，但這與一般的用戶參與者無關。

而基于區塊鏈網絡的 Web3，則是一套基于價值網絡的經濟模型（利益相關者資本主義），強調數據可信、數據主權和價值互聯。在一切價值都可代幣化的前提下，價值不僅僅包括了所有權，更重要的價值是使用權。

所有權具有獨占性，難以分割。所有權制度下的組織形態（一般為公司），其目標是股東利益最大化，是股東資本主義的體現，普通用戶很難參與其中并分享價值。

使用權則是非獨占的，具有多重共享性，可以多次授權、許可，甚至做到開源、CC0 的無限循環，利于普通用戶參與其中并共享價值。使用權制度的核心是利益相關者資本主義，原有的組織形態就不一定合適，以開源組織、非營利組織為基礎的去中心化自治組織（DAO）就天然地契合了利益相關者資本主義，成了 Web3 新經濟模式的最主要組織形式。

巨鯨在過去三周內買入約30億枚DOGE ，價值2.25億美元:金色財經報道，IntoTheBlock數據顯示，在過去三周內，DOGE巨鯨共買入約30億枚DOGE。價值2.25億美元。 根據圖表截圖，此次收購于 7 月 3 日開始。Santiment分析師認為， DOGE最近上漲的原因是社交媒體情緒的高漲。[2023/7/25 15:56:12]

圖源：Web3 新經濟和代幣化

在使用權制度下，去中心化組織中所有參與者以利益相關者的身份進行大規模協作，做出自身的貢獻，共享組織價值。在這樣的背景下，中心化項目股東所代表的股東所有權已經沒有意義，真正有價值的是項目的使用權。

使用權不能被股份化，但是可以被代幣化。結合區塊鏈分布式賬本技術，使用權能夠以 Token 的形式標準化和份額化，這與每一個項目網絡中的參與者的利益都有關系，這種代幣被稱為——功能型代幣（Utility Token）。

例如 OpengAI 創始人 Sam Altman 布局的 Web3 項目——Worldcoin，是一個開源協議，旨在解決未來世界中人類身份證明（區別于 AI）和財富的公平分配（重新分配 AI 創造的財富）問題，建設一個全球最大的、公平的數字身份和數字貨幣體系，成為實施全民基本收入（Universal Basic Income，UBI）的基礎設施，解決 AI 發展可能引發的工作崗位流失問題。

由于 Worldcoin 的設計是基于去中心化的區塊鏈網絡來實現全球協同分工，那么在 Worldcoin 網絡下參與者的使用權價值會遠遠大于中心化項目的所有權價值（在 Worldcoin 項目中不存在）。Worldcoin 網絡屬于所有參與者（使用權），Worldcoin 作為功能型代幣將網絡的價值抽取出來，并使其標準化、份額化、金融化，做到對參與者的價值激勵。

圖源：worldcoin官網

使用權的代幣化是理解過去 15 年區塊鏈基礎設施發展的關鍵，區塊鏈基礎協議因為全球統一，內置的價值捕獲系統，只需要“單代幣模型”，典型代表是 BTC 和 ETH。下一個 15 年，Web3 新經濟會產生新的貨幣市場、資本市場和商品市場，建立在區塊鏈基礎設施上的 Web3 應用將成為新的發展重心，這些 Web3 應用需要使用不同類型 Token 作為經濟活動的價值標記。

在 Web3 價值經濟模型、使用權制度、利益相關者資本主義的基礎上，圍繞 Web3 應用構建的三代幣模型——功能型代幣（Utility Token）、權益型代幣（Security Token）和非同質化代幣（NFT），分別代表著使用權、所有權、數字通證，將根據自身的價值形態，與所有參與網絡的利益相關者共享價值。

功能型代幣代表的是使用權，捕獲的是該 Web3 網絡、系統或應用的網絡規模效應價值。生態應用和用戶的體量越大，市場對該代幣的需求就越高，代幣的價格依靠市場的價值發現。主要用于 Web3 應用或服務，例如投票治理、應用內消費、支付 Gas 費等。

權益型代幣，這類代幣一般以一定資產作為支撐，代表的是所有權，捕獲的是股權、債權等權益類資產未來現金流的價值。因此，就其經濟功能而言，這類代幣近似于股票、債券或衍生品。

Skew：6萬份比特幣期權本周到期 名義價值7.5億美元:10月25日，Skew發推稱，6萬份比特幣期權將于本周到期，名義價值7.5億美元。[2020/10/26]

NFT 代表的是商品價值，這個商品包括了產品、服務，也可以包括各種數據、權益、證明，是底層資產的數字化形式，可以稱為“數字通證”。NFT 捕獲的價值與其錨定的底層資產價值相關，價值來源多種多樣。在 Web3 應用中，NFT 通常代表的是用戶的身份證明、能力證明、行為證明、工作量證明、貢獻度證明、活躍度證明以及產品和服務證明等。

三代幣模型的價值捕獲  

肖風博士提出的三代幣模型并不是一個全新的概念，而是一個對現有市場代幣經濟活動的總結。自 2020 年鏈游老大 Axie Infinity 采用三代幣模型（雙代幣 +NFT）模型以來，三代幣模型幾乎成為 GameFi 領域標配。尤其最近在美國證券交易委員會（SEC） v. Coinbase 的案件中，SEC 直接將 AXS（Axie推出的治理代幣） 定義為權益型代幣，暫且不論對錯，但這使得三代幣模型的定義更加清晰。

SEC 認為AXS構成投資合同，從而被認定為“證券”，邏輯如下：（1）金錢的投入，Axie Infinity 的開發公司 Sky Mavis 通過 Private Sale 和 Public Sale 的方式銷售 AXS；（2）共同的事業，投資以共同建設尚處于開發期的 Axie Infinity；（3）期待的利益，通過各種公開渠道讓投資者相信能夠在 Sky Mavis 的帶領下使 AXS 增值；（4）他人的努力，Sky Mavis 擁有近 40 人的全職團隊，并持有近 21% 的 AXS 代幣，明確對 Axie Infinity 的開發和維護負責。

從 Web3 投資價值捕獲的角度理解代幣的分類，有助于理解三代幣模型的實質內涵。代幣本質上是價值的載體，Web3 項目的投資，最重要的在于確定價值于何處實現。

在為股權類項目估值時，更多關注的是公司的未來現金流的能力，因為股東享有公司利潤分配的合法權益。在 Axie Infinity 這個案例中，由于早期項目尚未開發完成，投資者期待的是項目未來開發完成后的價值，類似于早期股權投資，所以 AXS 的公開發售會被認定為“證券”。

在為代幣類項目估值時，傳統現金流的估值模式可能并不適用，更多關注的是項目開發完成，并實現去中心化之后的網絡規模效應，網絡與代幣之間的需求，代幣的實際效能，以及代幣的流動性等。因此，對比代幣融資項目，代幣經濟至關重要。

以下從 Web3 投資價值捕獲的角度，將權益型代幣，和功能型代幣中的具體價值抽離出來，以幫助更好地理解三代幣模型的實質內涵。由于 NFT 是底層資產的數字映射，其捕獲的價值取決于其錨定的底層資產價值，價值來源可以多種多樣，這里暫且不論。

  2.1   權益型代幣的“益” —— 生息權益

權益型代幣包含了“權”和“益”兩方面。

首先來講“益”，可以理解為 Web3 應用未來現金流的權益，代表的是未來現金流的價值。由于這種“益”與生息的股票、債券、不動產工具等證券代表的“益”基本一致，因此這類權益型代幣的公開發售（Security Token Offering，STO）將會受到證券監管機構嚴格的監管。

聲音 | 微眾銀行范瑞彬：區塊鏈最重要的價值是可以把核心企業的應用更好地分割流轉:微眾銀行分布式商業科技發展部副總經理、微眾區塊鏈負責人范瑞彬表示，按照目前的應用場景，區塊鏈可以分成三大類，一是公有鏈、二是私有鏈、三是聯盟鏈。其中，聯盟鏈是指由多個機構共同參與管理的區塊鏈，每個組織或機構管理一個或多個節點，其數據只允許系統內不同的機構進行讀寫和發送。微眾銀行目前布局的也是聯盟鏈。范瑞彬表示，區塊鏈最重要的價值就是可以把核心企業的應用更好地分割流轉，傳遞給供應鏈末端的小微企業，讓小微企業可以更好地從金融機構得到金融服務。（21世紀經濟報道）[2019/11/22]

2018 年 11 月 16 日，美國 SEC 發布了《數字資產證券發行與交易聲明》，強調了部分虛擬資產的證券性質，并要求發行方“除非獲得豁免，否則應根據《證券法》進行證券發行注冊”。

由于STO 的復雜性、較高的合規成本和監管，并不適合絕大部分中早期的項目。因此，眾多項目方將權益型代幣中這種現金流的“益”分割出來，盡力避免將權益型代幣直接設計成生息分紅的代幣，以避免落入證券的監管。

由此引申出權益型代幣的變種，即以間接的方式，如流動性挖礦（Yield Farming）、質押（Stake）以及 VE 投票托管（veToken Model）等方式獲得現金流的“益”。

比如， Synthetix 的用戶在質押時除了獲得既定的 SNX 代幣外，用戶還可以每周獲得 sUSD（Synthetix 的原生穩定幣）的獎勵；SushiSwap 將協議產生的現金流用于在市場在回購其代幣 Sui 來獎勵質押用戶；MakerDAO 則通過將協議產生的現金流收入用于回購和燃燒其代幣 MKR。

盡管上述這些 DeFi 協議都將自己的代幣稱為功能型治理代幣，但是在我個人看來，由于存在“獲利的預期”（Expectation of Profit），因此都可能屬于權益型代幣。雖然目前暫未看到監管對 DeFi 類項目的監管執法，但是依舊可能存在被 SEC 認定為“證券”的風險，當然具體認定還需要考慮去中心化程度等等因素。

嚴格意義上來講，想要成為權益型代幣，要么需要遵守相關司法轄區嚴格的證券 STO 程序（合規上架），要么被 SEC “有幸”認定為證券（罰款 + 下架 + 內部合規控制）。權益型代幣并不能簡單理解為項目公司的股權，同時 STO 的復雜性、較高的合規成本和監管，并不適合絕大部分中早期的項目。

  2.2   功能型代幣 —— 投票治理 + 實際效用

出于規避權益型代幣（生息權益）的監管合規考慮，大多數項目都會將權益型代幣中的“權”—— 投票治理權單獨剝離開來，形成具有投票治理功能的代幣。市場上大多數鏈游項目會把擁有投票治理權的代幣與其他效用型代幣，統稱為功能型代幣，并設計成一個子母代幣的雙代幣模型。

這樣設計的首要因素是避免納入權益型代幣的范疇，其次是在一定程度上避免了因功能效用需求（供應總量無上限）而不斷增發產生的對治理權（供應總量固定）的無限稀釋，有助于形成一個相對穩健的治理結構。

除了投票治理的功能型代幣之外，其他功能型代幣的效用還包括：應用內資產升級、購買服務、消費等，可以參考 StepN 的兩個代幣 GST（功能代幣）和 GMT（治理代幣）。

動態 | ETH鏈上出現價值503萬美元大額轉賬:據Tokenview數據監測，今日10:26從0xf4a2ef開頭地址向0x8a288f開頭地址轉賬32000.0枚ETH，價值約503萬美元。交易哈希為：0x39238c0e4d332c572722bb19b2e10f7e89adb3753435c694eb32fc571e93cd35。[2019/5/9]

自從 Compound 在 2020 年 6 月通過流動性挖礦計劃（Yield Farming）向用戶發放 COMP 代幣，從而開啟了 DeFi Summer 以來，治理代幣就成為了 DeFi 協議的標準。如 UniSwap 的 UNI 和 Compound 的 COMP 不會從協議的商業活動中捕獲任何價值（即 Uniswap 的交易和 Compound 的借貸），但是用戶可以將代幣用來治理，并決定與協議相關的重要事項。

有人會說，這樣的純治理代幣沒有任何價值，但是對協議產生影響本身就是有價值的。這些代幣最終可能會在未來對協議的經濟權利進行投票，如討論業務是否收費，從流動性供應商那里抽取多少利潤。

從價值捕獲的角度來看，功能型代幣捕獲的更多是項目開發完成后，并實現去中心化之后的網絡規模效應，網絡與代幣之間的需求，代幣的實際效能，以及代幣的流動性等。

三代幣模型在國內的合規路徑

代幣本質上是價值的載體，在了解了代幣模型的價值本質之后，項目方就需要根據代幣自身的價值屬性去迎合相應司法轄區的合規監管。只有在滿足監管要求的基礎上，參與代幣經濟活動的朋友們才能參與這塊巨大蛋糕的分配，才能推動虛擬資產市場的長遠發展。

  3.1   權益型代幣的合規

在 2017 年，由于全球都缺少合規監管框架，ICO 的熱潮爆出了眾多欺詐丑聞，使得眾多司法轄區的監管機構對 ICO 進行打擊。但同時，一些司法轄區也開始了在現有證券監管的框架下，資產代幣化的合規探索。基本上目前各個司法轄區對于權益型代幣發售（STO）的監管規定都來自 2018 年。

近期我們看到加密礦企通過 STO 程序將其權益型代幣 —— HAG 上架美國加密證券市場 INXI，這為尋求參與比特幣挖礦的投資者們提供了一種更易獲得、更低風險且完全合規的投資選擇 —— HAG 代幣。HAG 代幣是一個永久錨定比特幣挖礦算力的權益型代幣，為持有者提供發放 Wrapped Bitcoin (WBTC) 作為月度比特幣股息分紅。對投資者而言，持有 HAG 代幣就意味著持有對應的比特幣挖礦算力，無需直接投資挖礦設備，就能從比特幣挖礦行業的增長中受益。

根據 SEC 官網信息，HAG 已獲得了SEC 證券發行的豁免，這意味著在遵守美國《證券法》的大前提下，HAG 可以合法、合規地進行公開發售。具體 STO 程序以及證券豁免程序，可以參考如下 SEC 給出的準則。

圖源：SEC官網

除了美國之外，瑞士、新加坡、香港的 STO 合規路徑也走在前列，我們看到近期的新聞：中銀國際（BOCI）宣布在以太坊區塊鏈上成功發行了 2 億元人民幣的代幣化票據（不涉及中央證券存管機構），成為第一家在香港發行代幣化證券的中國金融機構。這款代幣化證券產品由瑞銀（UBS）發起，并提供給其亞太地區的客戶，是亞太地區首個根據香港和瑞士法律發行的受監管 STO 產品。

聲音 | 中國區塊鏈應用研究中心葉健：無幣區塊鏈是主流，token價值在研究:在今日舉行的“上海區塊鏈技術協會揭牌儀式暨首屆長三角區塊鏈技術應用論壇”上，中國區塊鏈應用研究中心輪值秘書長葉健分享了區塊鏈的中國監管與國際經驗。葉健認為，監管可以影響趨勢但本質上不能改變趨勢。目前，全球監管共識尚未形成；但在中國，無幣區塊鏈是主流，token價值在研究。葉健分析，觀察中國區塊鏈監管有三個視角：中央集權，部門競權與地方分權。從中央政策看，中央認可區塊鏈是“新一代信息技術”，但去年“9?4”以來強化了ICO禁令。就部門而言，不同監管部門對區塊鏈的態度存在微妙差異：產業積極發展行業應用，金融方面一行兩會謹慎對待，網信部門開始關注。另外，北京、上海、杭州、廣州、海南等各地方政府已在布局區塊鏈。[2018/11/23]

雖然查看不到更多的信息，但是根據個人的理解是通過 UBS 在瑞士的法律框架下做的法律架構、資產包裝、發行上鏈，然后通過香港的證券監管體系對亞太地區的客戶進行銷售。

圖源：Bank of China Embraces Digital Innovation: Issues $28 M in Ethereum-based Digital Structured Notes

  3.2   功能性代幣的合規

除了權益型代幣的監管合規之外，我們看到目前眾多司法轄區都開始或已經為非權益型代幣——如功能性代幣建立監管框架，如歐盟的加密資產市場監管法案MiCA，香港的虛擬資產服務提供商VASP制度，阿聯酋迪拜的 VARA虛擬資產活動市場法規等。

這些監管框架都旨在規范為以零售投資者為主，以非權益型代幣為主要交易對象的虛擬資產市場，在KYC / AML / CTF 的基礎上，保護投資者權益。

  3.3   三代幣模型在國內的合規現狀

代幣的發行與交易在國外有法可依，但在國內并沒有。

無論是 2017 年 ICO 時代的《關于防范代幣發行融資風險的公告》（“九四公告”），還是 2021 年的《關于進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知》（“924 通知”）都明確：虛擬貨幣相關業務活動屬于非法金融活動。那么就基本上給本土資產代幣化（無論是權益型代幣還是功能型代幣）直接畫上了句號，End of Story。

此外，在國內對于類似于游戲中使用的虛擬貨幣（類似于功能型代幣），依然遵守已經失效的《網絡游戲管理暫行辦法》中對虛擬貨幣的規定，即禁止將虛擬貨幣兌換為現實貨幣或者實物，同時應當確保虛擬貨幣在游戲內部的流通和交易符合相關規定。

由此，三代幣模型中的權益型代幣以及功能型代幣在中國大陸的法律框架下無法可依，那么三代幣中只剩下 NFT 了。

國內對于 NFT 的規管，依然是基于多部委的紅頭文件，如 2022 年 4 月 13 日，由中國互聯網金融協會、中國銀行業協會、中國證券業協會發布的《關于防范 NFT 相關金融風險的倡議》，核心是：堅決遏制 NFT 金融化證券化傾向，從嚴防范非法金融活動風險。

三代幣模型在國內合規應用的探索

通過上述的分析，我們非常明確地看到在國內只剩下 NFT 這一種代幣的探索路徑了。那么項目方該如何在國內的法律框架下進行 NFT 應用探索呢？

一篇來自瓜田實驗室 W Labs 的文章《沒有 Token 的鏈游經濟模型可行嗎？》，實質性地提供了一種在國內的鏈游合規路徑，值得各個項目方借鑒，參考。

圖源：https://www.treehouse.finance/treehouse-academy/the-role-of-defi-in-gamefi-tokenomics

鏈游可以說是 Web3 項目里，最依賴三代幣模型的應用，那么一上手直接閹割掉了最精彩也最刺激的代幣經濟模型部分是否可行？

任性的野生鏈游行業研究者 —— 瓜哥，首先提出直接將 NFT 作為一個鏈接游戲體內和體外的媒介，并在鏈游中加上游戲幣作為軟代幣，通過游戲幣直接或間接地對 NFT 進行升級——NFT 養成模式，從而變相實現 NFT 資產的升值變現；

其次，將經濟模型盡量向 Win to Earn 上去設計，盡量避免采用新進場資金供老玩家去 Play to Earn 的傳統思路；

最后，需要加強 NFT 的連環價值捕獲功能，希望玩家可以 Play to Own，通過打通游戲與游戲/項目/平臺之間的孤島，給予 NFT 更大的賦能去鏈接正外部性。這樣的思路已經開始在“平臺 + 多個鏈游”的模式下被應用，可以再加上“平臺積分”系統。

對的，不需要有 Token，一個完備的積分系統 + 具有連環價值捕獲的 NFT 就可以滿足大部分 Web3 項目方在國內的合規應用。

瓜哥后面通過 Big Time、傳奇 - 烈焰裁決數藏版、BitstarWar 三個鏈游案例的總結與分析，感受到無 Token 模型在鏈游中并不是一個冷門選項，相反一些游戲團隊都身體力行地用腳投票選擇了無 Token 模型。三個案例都采用了 NFT 為主要價值載體，并提供自由交易的變現渠道，同時游戲中的軟代幣作為輔助，潤滑游戲內的各種經濟活動的模式。

這樣的一個經濟系統，刪去了 Web3 應用通用的復雜質押、Token 做市等元素，對于玩家和項目方來說都是一種解脫，即用一種更簡單直接，更接近“這是游戲，大家先玩起來”的本質，給玩家傳遞了游戲最真實的靈魂。

圖源：https://odyssey.starbucks.com/

此外，我們亦看到眾多 Web2 消費品牌也都在開始探索 Web3 的路徑，考慮到國內外關于權益型代幣以及功能型代幣的合規問題，NFT 似乎已經成為這些 Web2 消費品牌的必選項。尤其是 NFT + Loyalty（品牌忠誠度）項目的結合，可能會為 Web2 消費品牌帶來新一波的增長飛輪。

Starbucks Odyssey 項目的NFT + Loyalty（品牌忠誠度）模式，深度挖掘了 NFT 的價值，為 Web2 品牌進入 NFT 提供了全新的商業范式。

Odyssey 項目首先通過游戲化的方式增強其會員的參與感和情感鏈接，通過 Odyssey Journeys 旅程小游戲（類似于咖啡版的 Pokémon GO），融合了線上線下的 NFT 郵票（Journey Stamps）收集，使用戶在其中獲得樂趣，同時也加強和 Starbucks 品牌的連接，這一步將傳統的 Shop to Earn 模式變成 Participate to Earn 模式。

其次以 NFT 作為載體（價值的承載和價值的流通），把 Participate to Earn 進一步升級為 Collect to Earn，即收集既產生樂趣又產生收入，提升用戶的粘性和復購。

最后，再疊加 NFT 會員數據上鏈之后與商業世界打通的 Airdrop to Earn 模式，如必勝客直接給星巴克 NFT 持有者精準空投披薩券的模式為 NFT 賦能，帶動 NFT會員的粘性和復購，從而實現品牌的商業化的多層增長飛輪。

圖源：Twitter @starzq.eth

結語

既然肖風博士在 2023 香港 Web3 嘉年華閉幕演講中“官方”定義了《Web3 應用的三代幣模式》，那么目前最關鍵的問題在于現有監管（內地及香港）有沒有賦予三代幣明確的法律地位，并配合虛擬資產的法律監管框架，以避免出現或誘發各種市場欺詐問題。

我們看到香港自 2023 年 6 月 1 日起，已經開始正式實施全新的 VASP 制度，為三種代幣提供了一個合規的法律監管框架，相信在不遠的未來會出臺更加明確的細則，為 Web3 應用，或者說整個虛擬資產市場注入“強心劑”。而國內大陸這邊則進一步引導虛擬資產的脫虛向實，進一步賦能實體，亦是一種在現有制度背景下的內循環經濟思路。

代幣本質上是價值的載體，只有在深刻了解代幣的價值本質之后，才能為 Web3應用設計出最優的經濟模型，實現多層的增長飛輪，并實現對所有參與者的激勵。

參考資料:

HashKey Group, Web3 新經濟和代幣化白皮書https://www.hashkey.com/cn/insights/web3-new-economy-and-tokenization-whitepaper

萬向區塊鏈肖風：Web3 應用的三 Token 模式及價值（全文）https://mp.weixin.qq.com/s/un9FaVkiYP3Lbw1gztsW2Q

SEC Charges Coinbase for Operating as an Unregistered Securities Exchange, Broker, and Clearing Agencyhttps://www.sec.gov/news/press-release/2023-102

Buidler DAO, 四象限代幣經濟模型（一）：雙 FT 模型https://mp.weixin.qq.com/s/u373Zi9qCtCmjDzfpfqKjA

Buidler DAO：Token 的初始發行方式分析與總結https://mp.weixin.qq.com/s/dHttI8UiqabuS7XE0ItHig

Bankless, What's the Best Token Model?https://www.bankless.com/what-is-defi-tokens-best-invest-price

從三代幣模型理解 SAFT 以及 Web3 代幣投融資https://mp.weixin.qq.com/s/YJb0ZNi4-r3YR8rwCTFAhQ

HashKey Group 法務總監 Anna Liu：代幣化的未來https://www.defidaonews.com/article/6814228

首個 SEC 備案的比特幣算力 STO，礦企 HAG 代幣上架美國加密證券市場 INXIhttps://mp.weixin.qq.com/s/wV3NONdpLhGtSdQslbDgaw

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