Delphi Digital 深度報告：THORChain 已走出混沌 全新合成資產體系將令其崛起_THOR

核心要點

THORChain 最近的漏洞是由處理外部鏈上存款的路由器上一個錯誤引發的。攻擊者能夠欺騙節點相信他存入了 ETH ，而實際上他并沒有存入。 THORChain 迅速反應并緊急停止區網絡。盡管核心開發者已經修復了該錯誤，但在社區就如何從安全和財務角度解決問題達成一致之前， THORChain 鏈與以太坊鏈的交互將保持停止狀態。THORChain 的項目金庫所擁有的資金（約 6000 萬美元）遠遠超過相關損失金額（約 750 萬美元），團隊已經決定將用金庫資金補償流動性提供者（LP） 的損失。

在 THORChain 限制性主網「多鏈 ChaosNet （MCCN）」上，盡管代幣價格回落，但 THORChain 的流動性提供者（LP）總體上一直享有具有吸引力的 APY，有時高達 45%，這主要是由于對資金池施加的封頂限制所帶來的激勵鐘擺（Incentive Pendulum），以超出正常市場條件的方式獎勵 LP。另一個原因是儲備金余額的增加。多鏈 ChaosNet 儲備金正在緩慢而謹慎地添加，并已達到 3000 萬 Rune，從而增加了對 Bonder 和 LP 的區塊獎勵。因此，對 LP 的需求遠遠突破上限，導致每次提高封頂上限時，資金都會水漲船高。

隨著跨資金池的總資金儲備不斷增加，價值轉移的成本隨之降低。自 6 月份以來，平均滑點費用下降并保持在 0.3% 以下。

盡管用戶為 ETH 互換支付了大部分互換成本費用，但這些費用的很大一部分是不會進入金庫儲備金的流出費用，并沒有立即使 LP 和 Bonder 受益。于此同時，幣安鏈占網絡雙向互換交易額的一半，并產生了大部分流動性費用，這些費用立即給予 LP 和 Bonder 獎勵，而幾乎不會流入儲備金。

THORChain 的未來是 THORSynths，一種 THORChain 體系內的合成資產。THORSynths 的主要目的是用于快速、低成本的交易，能顯著提高網絡上的交易量。此外，即使 THORSynths 為資金池做出貢獻（通過向資金池存入 Rune 來鑄造）， THORSynths 的設計宗旨在于保護底層資產的全價敞口。

雖然 THORSynths 與 LP 共享同一個資金池，但 THORSynths 不會獲取它們產生的任何收益。 相反，這些收益會歸屬 LP ，會將他們的 APY 再提高 20%。

THORSynths 在 THORChain 世界中賦予其持有者神奇的力量，因為它們可用于快速套利來獲取價值。

iRune 則是 THORSynths 的圣杯，它是 Rune 的合成版本，可以鎖定在機槍池中以獲得固定收益。這帶來了一種前所未有的持續賺取收益的能力，在為資金池做出貢獻的同時。保持對 Rune 的全價敞口，將持幣者所獲得的激勵完美地與網絡保持一致。

我們對 THORChain 的第一份研究報告（中文第一部分：《Delphi Digital：全面解讀 THORChain 架構設計、交易機制與跨鏈等》 ； 第二部分： 《Delphi Digital：深入解讀 THORChain 持續流動性資金池》）可以追溯到 2019 年 12 月底。從那時起，RUNE 的市值已大幅增長到今天的 10 億美元。 THORChain 項目從單鏈 DEX 遷移到獨一無二的跨鏈流動性網絡。更具體地說，它最近從單鏈 ChaosNet 過渡到多鏈 ChaosNet。

我們很高興通過最新的這份報告對 THORChain 的重大變化給出更新。這些更新會分為 3 部分：

首先我們會分享對最近的漏洞被利用不幸事件的簡要評估；

接下來會分析 THORChain 多鏈 ChaosNet 的歷史數據；

加密金融公司Delio債權人已向法院申請破產重整程序:6月29日消息，據知情人士透露，韓國加密金融公司Delio的債權人通過LKB & Partners律師事務所已向首爾破產法院申請了該公司的破產重整程序（原法院接管程序），該律師事務所目前正在對Haru Invest和Delio提起集體訴訟。

此前消息，Delio于6月14日以受Haru Invest影響為由宣布暫停取款，韓國檢方已禁止Delio主要高管出境。6月26日消息，Delio宣布于6月28日恢復部分加密貨幣存取款服務。[2023/6/29 22:08:14]

最后，我們會深入研究 THORSynths 和 iRune，這將塑造 THORChain 未來的兩種新穎資產。

就在我們的報告即將出爐之時，THORChain 區塊鏈最近經歷了不幸的攻擊，這一漏洞是通過利用 THORChain 最近添加的一項功能來實現的，該項新功能本來旨在增強 THORChain 的智能合約的可組合性功能。

在這次攻擊中，攻擊者欺騙 THOR 節點相信他存入了 ETH，但事實完全相反。他能夠使用打包的合約將存款金額收回到他自己的錢包，金庫因此認為所擁有的 ETH 遠遠超過實際擁有量，并允許 ETH 以 350 美元左右非常便宜的價格進行交易。

套利者則隨之利用這一漏洞購買廉價的 ETH。各種資金池的代幣價格與外部市場價格嚴重背離。這一漏洞事件產生不良后果，包括造成 THORChain 區塊鏈網絡停止、聲譽受損、價值 4,240 ETH 的資產損失，并且讓 Rune 價格下跌。

另一方面，THORChain 社區在漏洞被利用之后也展示了很多積極的跡象。

THOR 節點通過停止網絡對漏洞迅速做出反應，這證明了共識機制能夠自主保護網絡，完全由節點的財務動機驅動。該團隊公開宣布 LP 的資產將不會蒙受損失，并鼓勵社區參與。在此之后，THORChain 社區迅速團結在一起，從安全和財務的角度就如何解決這種情況提出了后人許多 深度建議。

盡管 Rune 價格低迷，但 THORChain 的金庫仍有超過 6000 萬美元的資金，其中約 3000 萬美元是非 Rune 資產。因此，金庫能夠輕松地彌補 LP 的損失而不必賣出 Rune。

從安全角度來看，即使這一漏洞導致重大攻擊事件，開發者也贊同這只需要一個簡單的修復程序，并且已經解決了該漏洞。

此外，THORChain 團隊還聘請了兩家安全審計公司（Halborn 和 ToB）對計劃發布的更新補丁進行技術盡職調查。接下來的軟件版本還將包括一個 償付能力自動檢查器，后者已經非常接近于被合并，如果它被激活，會在幾分鐘內讓網絡停止。預計除與以太坊之外的所有鏈都將很快恢復交易。社區目前正在就如何解決與以太坊鏈交互的問題啟動決策流程。

節點運營商、開發者、LP、投資者和用戶通過羅列出每個提案的利弊來表明自己的觀點，這表明社區正在朝著真正自治的去中心化網絡邁進。

網絡漏洞被用于攻擊是加密領域的一部分。作為領先的跨鏈網絡，THORChain 正在為跨鏈通信鋪平道路，而無需重新部署經過實戰考驗的代碼。作為 THORChain 社區的一員，我們相信 THORChain 會吸取教訓，會變得更強大并朝著主網發布繼續前進。

再我們進入下一個話題之前，有必須先復習一下過去講過的內容。首先，需要用可視化的方法看看 THORChain 上的價值流狀況。

THORChain 上的價值流顯然是從代幣互換（Swaps）開始的。互換會產生 3 種費用：流動性費用（Liquidity Fee）、網絡費用（Network Fee）和流出費用（Outbound Fee）。

Delphi Digital分析師：上海已經為利益相關者制定了撤回鎖定的ETH持有量的時間表:金色財經報道，加密貨幣研究公司 Delphi Digital 研究分析師周四在一份報告中表示，上海已經為利益相關者制定了撤回鎖定的 ETH 持有量的時間表，并且更多投資者將更愿意持有 ETH，而不是讓他們的資產閑置。包括 Lido 在內的 Liquid Staking 協議最適合捕獲這些流量。

Kalder 的聯合創始人兼首席執行官 G?k?e Guven 表示，自由抵押和取消抵押的能力將增加巨大的效用，進而可能吸引越來越多的機構興趣。大型機構參與者通常會根據他們是否選擇接觸某種資產類別來決定是否可以獲得收益。[2023/4/7 13:49:22]

流動性費用是基于滑點而產生的互換費用；網絡費用包括用戶為在 THORChain 區塊鏈上進行交易而支付的 gas （每筆交易等于 0.02 Rune）；流出費用是為讓 THORChain 可以在外部鏈上進行流出交易而收取的 gas 費用，也就是僅在非 Rune 資產從資金池中取出、提取到資產和（或）與資產互換時收取。

流動性費用成為系統收入的一部分，并使 Bonder 和流動性提供者立即受益。網絡費用和流出費用則與所有目前存在以及未來會存在的其他資金流一起添加到儲備金中。儲備金中的所有資金都混入儲備金中已經存在的、未釋放的 Rune 供應量中，并作為區塊獎勵，根據分配時間表緩慢分配。每年，儲備金發放其剩余資金的 1/6。此外，儲備金有時會支付給 LP 個人，作為補償無常損失 (Impermanent Loss/IL)。

現在我們已經介紹完相關背景，接下來談一下具體數字。

LP 是 THORChain 的一等公民。 為了讓 THORChain 成為其設計中的「流動性黑洞」，LP 應該始終因其資金貢獻而獲得豐厚補償。

我們首先看一下 LP 的歷史 APY。

總的來說，LP 已經獲得的整體 APY 為 35%。目前這一收入的大部分來自區塊獎勵，如下圖所示。

隨著時間推移，區塊獎勵在整體獎勵中所占的部分越來越高，其中的催化劑是多鏈 ChaosNet 儲備余額。

THORChain 目前在 4 個不同的儲備金庫（2 個 Standy、1 個單鏈網絡 ChaosNet、1 個多鏈 ChaosNet）中擁有 2 億多未釋放的 Rune 供應量。Standy 和單鏈網絡 ChaosNet 儲備金庫正在慢慢遷移到多鏈 ChaosNet 儲備金庫，以減少任何潛在錯誤或漏洞對多鏈 ChaosNet 的影響（回想起來是明智之舉）。

由于區塊獎勵與儲備金規模成函數關系，隨著更多 Rune 遷移到多鏈 ChaosNet 儲備金庫，區塊獎勵一直在增加。

值得注意的是，區塊獎勵釋放速度目前被重置為釋放剩余儲備金的 1/4，而不是其通常的 1/6 分配水準，在儲備金低于完整水準時確保目標 APY。在多鏈 ChaosNet 之后，網絡將過渡到主網，此時儲備金將達到完整容量，即超過 2 億 Rune （所有未釋放的 Rune 供應量），按當前價格計算（鏈聞注：急漏洞被利用之后，7 月 20 日左右的市場價格計算）約等于 7.2 億美元。屆時，代幣釋放曲線將設置為遵循更健康的釋放速度。

目前，THORChain 的總流動性約為 1.4 億美元，分布在 26 個資金池中。我們評估了其中 5 個類別下所有資金池的 APY； 即 BTC、ETH、BNB、穩定幣（BUSD、USDT 和 USDC），以及每個持有少于 250 萬美元資產的小型資金池。由于缺乏足夠的歷史數據，xRUNE 資金池未包含在分類中。

NFT賽車游戲F1?DeltaTime2020最后一次鑰匙拍賣今日開啟:NFT賽車游戲F1?DeltaTime2020宣布最后一次鑰匙代幣拍賣將于今日開啟。此次銷售將開放1300把鑰匙，用戶需要使用REVV代幣購買。REVV是ERC-20代幣，可在AnimocaBrands制作的品牌賽車游戲中作為貨幣使用，包括F1?DeltaTime。[2021/2/4 18:54:47]

下面給出了按類別劃分的資金池資金深度：

下面的交互式圖表中比較了 5 個類別的 APY。整體 APY 數據表現相當有吸引力； 穩定幣 ~50%，BNB ~40%，BTC 和 ETH ~30%，較小的資金池 ~25%。

（鏈聞注：更好理解本部分內容需要了解 THORChain 獨特的經濟模型，推薦閱讀 《深入解讀 THORChain 持續流動性資金池》 一文）

最引人注目的一個發現是， THORChain 流動性在整個多鏈 ChaosNet 生命周期中的粘性。

從會計目的考慮，我們可以用「流動性單位（Liquidity Unit）」這個指標來代表資金池中的份額，這個指標完全獨立于資金池資產的價格，在 LP 向池中添加流動性時，流動性單位才會增加，而在 LP 撤出流動性時會減少。另一方面，資金池資金深度會隨著資本的增加和移除、配對資產的美元價格波動以及 LP 頭寸的累積費用而發生變化。此外，由于流動性單位通常會隨著時間在各個資金池中保持可比價值，因此可以累積單位以顯示總流入和流出。

在下圖中，我們注意到所有資金池的總流動性單位在 5 月 17 日至 22 日和 6 月 16 日至 21 日期間總體深度呈現顯著下降時保持一定程度的穩定。Rune 的價格在 6 月 3 日至 12 日期間下跌時，總流動性單位甚至出現進一步上漲。這意味著，資金深度的大部分減少是價格行為的結果，而不是流動性的凈撤出。

這是一個非常健康的跡象，我們認為有 3 個要點：

當前對 LP 的需求遠遠超過流動性上限。一旦上限提高，LP 就會不斷要求排隊等候成為第一個進入資金池的人。盡管一些 LP 在價格下跌期間撤出了流動性，但這些流出通常與流入相匹配或抵消，通常會導致凈流入為正。

ILP （非永久性損失保護）在留存資本方面非常有效。THORChain 提供 ILP，其中由儲備金予以保證，只要 LP 留在資金池中的時間 > 100 天，LP 的資產永遠不會比持有 50% Rune 和 50% 資產 更差。保護額度每天增加 1%，直到第 100 天達到最大值。我們將在后文中評估歷史 IL，并評估 ILP 覆蓋范圍的持續性。

THORChain 上作 LP 與單鏈 AMM 上的 LP 不同。它帶有一個學習曲線，我們認為它可以幫助構建信念，并幫助 LP 從網絡效應中獲取長期收益。

THORChain 目前對網絡可以支持的 LP 資本金額設定了封頂上限，這是多鏈 ChaosNet 演進發展計劃的一部分。而這正是「提高上限」元素發揮作用的舞臺。

我們還是快速再復習一下相關知識： THORChain 網絡的目標是節點中綁定的 Rune 與流動性池中的 Rune 的比率為 2/1。當前流通供應量約為 2.7 億 Rune，而當前所有活動節點綁定的 Rune 為 2400 萬。如果取消 LP 資金池中現有的 Rune 上限，將會有大量流動性添加到資金池中。令人擔憂的是，綁定的 Rune 無法以幾乎相同速度增加，因為存在攪動（churning）過程，使網絡更容易受到攻擊。遭遇風險的資本將比用網絡保護的資本數量大得多，從而形成經濟上可行的攻擊向量。

加拿大第二大鐵路公司加入區塊鏈物流平臺TradeLens:10月13日消息，加拿大第二大鐵路公司 Canadian Pacific Railway宣布，已加入區塊鏈物流平臺TradeLens，以利用該區塊鏈平臺與其他供應鏈參與者創建、共享和修改文件，以降低其運輸過程的復雜性。（CoinDesk）[2020/10/13]

「攪動」過程旨在逐步擴展網絡的安全性。每 3 天，就會有一些最老的節點被攪動出局，會有較大數量的備用節點被攪動入場，從而逐漸增加網絡中的節點數量。這也逐漸增加了它鎖定的 Rune 數量，這就是能夠推高流動性上限的原因。

上限以 Rune 的數量來衡量。當綁定的 Rune 總數超過 LP 所提供的 Rune 總額的 2 倍時，流動性上限會提高，以縮小這一差距。 由于在流動性上限填滿之前，LP 爭先恐后地提供流動性，因此流動性額度會很快填滿。THORChain 團隊計劃是通過這種方式來逐漸增加流動性，直到綁定的 Rune 數量足夠大，以確保之后會迅速增加所有流動性。屆時，上限將被移除，到那個時候，「激勵鐘擺」將成為綁定和 LP 所投入的 Rune 之間的主要推動力。

盡管上限人為地減緩了流動性增長，但資金池已達到 1 億美元，足以開始降低交換成本。隨著資金池資金量變得更深，同樣數量的價值轉移變得更便宜。這是由于基于滑點的費用模型，其中對交易收取的費用基于其相對于資金池深度的大小。整個網絡的平均交換規模增長了大約 2.5 倍，而滑點費用所占百分比則顯著降低。資金池資金深度的規模增長，使得規模更大的價值轉移變得更具經濟可行性。

我們注意到，自 6 月以來，平均交換費用一直低于 0.3% 的情況下，收益更加明顯；這個數字可以作為全行業基準數字。

早些時候，我們研究了不同資金池的總交易額和跨不同資金池 / 類別的交易額。現在我們將跨鏈交易的金額實現可視化，同時考慮內交易的資金流向。需要注意的是，任何不包含 THORChain （用戶專門買賣 Rune）的交換在技術上都是雙重交換，因為它必須經過兩個資金池，但我們不會重復計算交易額。為清楚起見，從幣安到 THORChain 的 100 美元轉賬與從幣安到以太坊的 100 美元轉賬同等對待。

幣安在交易額上具有不可否認的主導地位，因為幣安

為了更好地了解交易動態，我們對費用進行了詳細研究。我們認為交換者支付的總費用，相比交易額本身，是能夠更好代表需求的指標。

在每個 THORChain 交易中，交換者支付 gas 的時刻和 THOR 節點實際花費 gas 以從目標鏈的資金池中進行支付的時刻之間存在時間差。 因此，在節點實際支付費用之前，THORChain 不知道它需要向網絡支付多少 gas 才能發送資金。為防止 gas 成本波動，向用戶收取目標鏈平均 gas 的 3 倍作為流出費用（在下圖中以藍色顯示）。假設 gas 價格沒有變化，1/3 的流出費用用于目標鏈的 gas，1/3 被添加到資金池中，1/3 流入協議儲備金。

在下圖中，我們注意到用戶為以太坊代幣進行的互換（購買 ETH 或購買 ERC20 代幣）支付的費用，明顯高于交易額少得多的幣安代幣的交換費用。下圖一個不那么明顯的亮點是流出費用（藍色）獎勵儲備金，不會立即影響 LP 的 APY。另一方面，基于滑點的費用直接使 LP 和 Bonder 受益，在其歷史 APY 集中得到體現。正如我們將在最后一節中的研究內容，與合成版本的 ETH 和比特幣互換將顯著降低用戶成本，因為它們消耗的流出費用可以忽略不計。這將推動更多的用戶出現，也會推動更多的交易額，并帶來基于滑點的費用收入增加，直接為 LP 的 APY 做出貢獻。

動態 | 阿曼最大港口加入區塊鏈供應鏈平臺TradeLens:金色財經報道，中東國家阿曼的最大港口塞拉萊港已加入由IBM和馬士基（Maersk）建立的區塊鏈供應鏈平臺TradeLens。該平臺使航運供應鏈上的公司能夠在其許可的區塊鏈上實時共享貨物數據，最終旨在為國際貿易帶來更高的透明度和效率。該港口正在與供應鏈中的其他實體合作以數字化其運營，并將TradeLens視為將全球透明度標準引入航運業務的一種方式。[2020/1/9]

交換者行為和 gas 費用之間的關系在下面得到更清晰地體現，我們注意到，隨著以太坊上 gas 費用變得更加昂貴，與以太坊區塊鏈的交換平均規模變得更大。這表明交換者試圖將每次交換的總費用保持在目標范圍以下。

THORChain 的未來在于 THORSynths。THORSynths 無疑將是該項目的最大升級，并將徹底改變 THORChain 經濟生態。

THORSynth 旨在顯著提升網絡容量。想知道它的工作機制嗎？ 上車坐好，這里有很多東西需要了解。

THORSynths 的核心本質中是資產的借據，其設計宗旨是在為資金池貢獻流動性的同時，保持對資產 100% 的價格敞口。 1 份合成資產始終由 50% 資產和相當于 50% 資產價值的 Rune 予以支持。

THORSynths 可以通過將 Rune 存入資金池中來鑄造，并通過將 Rune 從資金池中取出贖回。THORSynths 持有者不會累積收益（流動性費用 + 區塊獎勵），而是保持對底層非 Rune 資產的單方面價格敞口。這意味著，與 LP 代幣不同，THORSynths 不會遭受無常損失（IL）。

THORSynths 的主要目的是通過實現廉價和快速的交換來增加交易額。重要的是，雖然 THORSynths 持有者可以自由地將它們用于快速和廉價的套利，但他們也可以將它們鎖定在機槍池（儲蓄賬戶）中并賺取直接從儲備金提供的固定利息。將來，THORSynths 將用于其他「 Thor 金融」（THORFi ）應用，例如用于借貸的抵押品或鑄造復合指數。

事不宜遲，我們將介紹鑄造和贖回 THORSynths 的過程。為了解釋我們對其理解，我們將按步分解流程。首先，在不考慮 Rune 和資產之間相對價格波動的情況下，對流程進行演示。

正如我們之前看到的，外部鏈上的 gas 費用會極大地影響交易并限制交易額。很自然，用戶會期望 THORSynths 僅僅通過降低費用就能實質性地提高成交額。THORSynths 還會增加資金池的資金深度，降低了價值轉移的成本，使 THORChain 成為更具吸引力的交易場所。

不過，除了低費用和資金更為深厚的資金池之外，Synths 還具有其他可能不會立即顯現的神奇好處。

雖然 THORSynths 和資產在資金池中屬于同一側，但它們的「心率」不同， 例如，區塊生產時間。我們將使用 BTC 資金池來解釋說明為什么這很重要：如果沒有 THORSynths，BTC 到 Rune 原生交換最多可以以 10 分鐘左右的間隔更新 BTC 資金池價格，而 sBTC （BTC 的合成資產版本）將這個間隔減少到 5 秒，有兩個主要影響。

它使 THORChain 資金池能夠根據新信息做出反應，即使在相關外部鏈上的 2 個后續區塊之間的時間段內也是如此。意味著每一點「區塊間價格波動」都可以反映在 THORChain 上，顯著增加網絡上的整體交易額。鑒于相同的用戶體驗，我們希望將 THORSynths 互換成其他合成資產、Rune 或資產將成為一種常態。

與第 1 點相關， THORSynths 可用于通過搶先交易和套利來捕獲價值。在 THORChain 中，所有交換都由交換隊列（Swap Queue）排序。然而要進入隊列，首先外部區塊鏈上的 THOR 節點需要觀察到交易。由于它們可以快速結算，THORSynths 使其持有人在從外部輸入的原生互換之前獲得。例如，sBTC 持有者可以在觀察到 BTC 交易大量輸入后立即贖回他的 sBTC，提取價值最高可以達到原生互換的最大滑點目標。

然而， THORSynths 無與倫比的功能并非沒有代價。盡管它們擁有神奇的力量，但 THORSynths 不會累積任何收入。此外，它們在贖回和鑄造時會出現滑點，可能會以滑點費用的形式損失部分價值給 LP。

我們現在更詳細地了解一下 THORSynths 如何維持其價格敞口以及 THORSynths 對 LP 的影響。

用戶將 Rune 添加到資金池中以鑄造 THORSynths，存款后，立即發生的套利將 THORSynths 抵押品（存入的 Rune）轉換為 50% 資產以及相當于 50% 資產價值的 Rune。 THORSynths 持有者和 LP 共享同一個資金池，但他們在資金池中的單位是分開核算的。

Synths 在資金池中的份額由 Synths 單位計算，而 LP 在池中的份額由流動性單位計算。與固定的流動性單位不同（僅在提款和存款時變化），THORSynths 單位根據資金池中資產的相對價格動態予以調整。如果 Rune 的價格表現優于資產， THORSynths 單位在資金池中的份額就會下降，從而使 LP 受益于 Rune 的盈余。而另一方面，當 Rune 價格表現遜色于資產時，THORSynths 在資產池中的份額會增加，會從 LP 手中吸收更多的 Rune。

簡而言之， THORSynths 使得 LP 實際上持有 Rune 杠杠做多頭寸。THORSynths 鑄造計劃上限為資產深度的 33%。

THORSynths 對 LP 的影響可以在下面量化：我們比較了 LP 因 2 個資金池的價格變動而造成的損失 / 收益，其中一個資金池的 33%（資產的 33%）是 THORSynths，另一個由 LP 完全擁有。

白色曲線代表 LP 當前經歷的無常損失，例如基于上述這一點，配對資產 500% 的價格變化會導致 LP 損失其流動性價值的 25%。請注意，在 THORSynths 占比為 0% 的情況下，損失是對稱的；無論價格變化方向如何，相同的價格變化都會導致相同的損失。不過對于包含 THORSynths 的資產池（藍色曲線），LP 的收益和損失取決于價格變化的方向。更準確地說，當 Rune 價格表現優于資產時，LP 損失較少，當 Rune 價格表現低于資產時損失更多。事實上，當 Rune 的價格增長不高于資產價格增幅的 2.27 倍 (%44) 時，LP 會看到其 LP 價值增加。

當 Rune 價格增長相當于資產價格增幅的 1.5 倍時，LP 價值會達到最大值。需要注意的是，下圖僅研究了基于資金池中配對代幣相對價格變化所帶來的 LP 價值變化。它不包括收益（流動性費用 + 區塊獎勵），可以將其想象為沿 Y 軸推動曲線上移的力量。在包含 33% Synths 和 APY 35% 的資金池中，LP 有效賺取的收益 (= 0.35/(1- 0.33/2)) %42，因為其中保留了 Synth 持有人所放棄的收益。這相當于收益增加了 20%。請注意，隨著 Synths 的推出，成交金額可能會受到多個倍數因素帶來的增加，不過在上述算式中我們沒有計入這一因素。

從下圖可以看出，帶來的另一面影響是，當 Rune 價格表現不佳時，LP 會經歷更大的無常損失。但是如果 LP 夠有耐心，總是可以得到儲備金的補償。LP 可能遭受的任何凈損失（無常損失-收益）總是在 100 天后根據無常損失保護覆蓋范圍由儲備金完全補償。

問題隨之變成：儲備金是否能夠維持其提供無常損失保護的能力？我們的簡短答案是：肯定的。判斷這一點的最好方法是更詳細觀察歷史值。

為清楚起見，上圖所示的流出費用代表了儲備金留存百分比的平均值（用戶所支付網絡費用的 1/3）

從歷史上看，我們注意到儲備金累積的流出費用已足以支付儲備金必須支付的所有無常損失保護費用。事實上，流出費用相比無常損失保護的凈效應，導致儲備金凈流入了 8000 RUNE。

我們進一步觀察到，在多數情況下，在無常損失保護支出較高的時期，流出費用也因用戶活動增加而增加。就是說，我們預計在引入 Synths 后，儲備金累積的流出費用會立即下降。不過這將被 LP 擴大的收益所抵消，仍然減輕了準備金的無常損失負債，因為它減少了凈虧損 LP 的數量。無論采用何種數學計算方法，無常損失保護一直是儲備金一個可以忽略不計的部分，將滿負荷擁有超過 2 億 Rune，并在中期引入新的 THORfi 用例提供支持。

資產的另一種用途是將它們鎖定在稱為儲蓄賬戶的機槍池中。雖然被鎖定，Synths 不能用于套利，但持有人可以賺取直接從儲備金中支付的「較低」的固定利息（約 10%）。這會導致儲備金出現赤字，然后儲備金對 Bonder 和 LP 的收益征稅（約 10%），直到赤字被填平。稅收可以輕松彌補赤字，因為它實際上來自 Synth 儲戶最初放棄的高可變收益部分。

正如我們之前看到的，從歷史上看，資金池的總收益一直在約 20-47% 之間波動。從本質上講，Synth 持有者放棄了獲得高可變收益（20-47%）的權利，而利用資產賺取「較低」固定利息（10%），同時保持對資產的單邊價格敞口。

這是合成資產步伐設計真正有趣的地方：就像資產會有合成版本一樣，Rune 也有自己的合成版本，稱為 iRune。

iRune 鑄造是反直覺的，因為與資產不同，Rune 存在于每個資金池中，因此 iRune 不是通過將 Rune 添加到特定資金池來鑄造的。相反，為了鑄造 iRune，Rune 與加入流動池中的全部 Rune （ Total Pooled Rune ）進行了交換，且生成的 iRune 虛擬地添加到所有資金池中，按資金池大小成比例分配。

虛擬的 iRune 資產深度然后會根據 Rune 與資產的價格相對動態而變化，當 Rune 價格表現優于資產時份額會增加，當 Rune 價格表現不佳時份額會減少。這抵消了由于 Synths 導致的 LP 不對稱的盈虧體驗。因此，在未來，可以計算每個資金池的 iRune/sAsset 比率，以安全地解除 33% 的 Synth 上限。也就是說，iRune 仍將受到流動性上限的約束。其實在 「Synthi + Rune 」設計機制下，新的流動性上限公式將是； Total Bonded Rune > Total Pooled Run （= 被 LP 投入資金池中的 Rune + 所有 iRune 抵押品 + 所有 Synth 抵押品）。

就像 sAsset 一樣，iRune （有息 Rune）可以鎖定到一個儲蓄賬戶中，以獲得 Rune 的固定收益。這是 THORChain 價值流的一大飛躍，因為它提供了一種在不損失 Rune 價格敞口的情況下賺取收益的選擇。

此外，iRune 可以為資金池做出貢獻使持有者的激勵與網絡的激勵極大地保持一致。

iRune 一旦推出，我們預計對 iRune 的需求將創造一個顯著的額外需求，將提高流動性上限。我們還預計，這會加劇 Bonder 的競爭，并加速上限的提升。

Synth 和 iRune 設計機制將引入新的質押者，他們扮演的角色、承擔的風險和產生的收益各不相同。我們在下表中進行了總結：

撰文： Can Gurel ，區塊鏈研究機構 Delphi Digital 分析師。作者授權鏈聞發表該報告中文版本。編譯：Perry Wang

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