穩定幣是門好生意嗎？從Circle 財報窺其營業模式_CLE

穩定幣發行商擁有龐大的現金儲備，又不需付利息給客戶，聽起來是個穩賺不賠的好生意。目前市場上前三大穩定幣總市值達1300億美元，約占加密貨幣總市值的15%，交易金額更占了總體加密市場的九成左右。一向低調的穩定幣發行商，因為不需要公布財報，連背后相關的儲備證明也常是眾人矚目的焦點，這次藉由Circle11月遞交給SEC的FormS-4(S-4表格是提交給美國證券交易委員會的與企業合并或交換要約相關的表格)，終于讓我們可以從長達813頁的報告一窺其財務狀況，以及營運模式。

Circle的崛起

穩定幣是加密貨幣的一種，藉由擔保資產或是演算法的支持，來維持價值的穩定。目前市場上前三大穩定幣USDT、USDC和BUSD，總市值達1300億美元，約占加密貨幣總市值的15%，可謂是傳統金融和加密貨幣間的橋梁。

USDC是目前市值第二大的穩定幣，藉由百分之百的美元儲備來支持USDC的發行，是由2018年Circle與加密貨幣交易所Coinbase結盟的CenterConsortium所掌管，目前在外流通的市值約427億美元。

去中心化穩定幣跨鏈交易平臺EYWA將于10月底發布主網:10月25日消息，去中心化穩定幣跨鏈交易平臺EYWA宣布將于10月底發布主網，屆時支持的資產將包括USDT、USDC、DAI以及BUSD，支持的鏈將包括以太坊、BNB Chain、Arbitrum、Avalanche、Fantom以及Polygon。

EYWA將以Aurora區塊鏈將作為流動性中心，并在Aurora上托管合約。主網推出后將暫時維持較小流動性規模，以確保協議沒有漏洞，未來將增大流動性，初期僅支持用戶交易100至200美元金額的穩定幣。[2022/10/25 16:38:01]

Circle一直強調其合規性，每周在網站上公布其USDC儲備狀況，也根據美國注冊會計師協會(AICPA)制定的鑒證標準，委請會計師事務所GrantThornton提供每月儲備證明，算是所有穩定幣發行商中最公開透明的。但穩定幣真的是門賺錢的生意嗎？這次藉由Circle向SEC提交的S-4表格，長達813頁的報告，不看則已，一看驚魂，今年上半年累計虧損竟高達8.5億美元，去年的牛市總結亦虧損了5億，穩定幣真的是門好生意嗎？讓我們從Circle的財務報表一窺其營運模式吧！

諾獎得主Steve Hanke：穩定幣面臨跨幣種結算風險:金色財經消息，諾貝爾經濟學獎得主Steve Hanke周三在接受雅虎財經采訪時表示，由于時間滯后性，穩定幣面臨跨幣種結算風險。這位經濟學家警告說，穩定幣的跨幣種結算風險，因為它們在幾分鐘內在買賣雙方之間流動，但支持這些“穩定”幣的資產至少需要一天時間才能結算。Hanke提到了1974年的Bankhaus Herstatt危機事件，擁有8億美元資產的Bankhaus Herstatt在遭受4.5億美元的外匯和其他損失之后，被聯邦德國當局關閉。Hanke認為，在數字資產生態系統中，與美元掛鉤的算法穩定幣TerraUST此前與美元脫鉤，這使加密市場的其余部分處于風險邊緣。（yahoo）[2022/6/30 1:40:22]

Circle的賺錢模式

Circle的兩大獲利來源

數據：近30日穩定幣交易為以太坊網絡貢獻35%手續費:據TOKENVIEW數據，近30日以太坊上的穩定幣交易手續費可以占到全網手續費的35%左右，而在高位甚至可以接近以太坊全網交易費的50%。分別來看，USDT每日在以太坊上的USDT交易產生的手續費約在350-700 ETH區間內，占到以太坊每天全網手續費總和的25%左右。而USDC和PAX的手續費較USDT則略低，USDC近14日的手續費均值為164.32 ETH，PAX為102.93 ETH。

近一個月來，以太坊的鏈上交易筆數在穩步抬升，已經接近去年6月中旬的年內高位。而穩定幣交易筆數的占比同樣在上升，上升的主要來源依舊是ERC20的USDT交易活動正在不斷升溫。[2020/6/10]

利息收入(reserveinterestincome)：Circle龐大的USDC儲備，是其收入的主要來源，在今年上半年占總營收的79%。不過因為USDC的發行是與Coinbase合作，其利息收入來源還需與Coinbase拆分。Circle將其80%的儲備投資到短期美國國庫券，11月開始與資產管理集團貝萊德合作，以專屬貨幣型基金的方式，交由專業經理人管理。交易及服務手續費(transactionandtreasuryservice)：使用Circle的客戶除需繳交月費外，每次交易或轉帳時Circle也會向其收取手續費，是Circle第二大收入來源，在今年上半年占總營收的18%。。營業成本分析

市值前十加密貨幣中僅穩定幣USDT上漲:金色財經數據顯示，截止當前，加密貨幣市值前十幣種1漲9跌，唯一上漲幣種為USDT，漲幅約0.25%。跌幅前三為：BSV（180.921美元，-2.54%）暫居第一、XTZ（2.693美元，-1.81%）排名第二、LTC（42.3421美元，-1.48%）排名第三。[2020/5/27]

營業成本包括要分給Coinbase的儲備利息收入，以及與交易相關的費用。營業收入減掉營業成本占營收的百分比即所謂的毛利率，由2020年到2022上半年，Circle的毛利率落在50%~77%。這部分的成本多是較固定而無法削減的，所以接下來我們要看大宗造成虧損的營業費用。

營業費用分析

人事費用(Compensationexpenses)：占營業費用的40%，員工配股及2022年大舉擴編拉高了員工費用。行政管理費用(Generalandadministrativeexpense)：支持業務營運而產生的費用，占營業費用的17%，2022年費用的提升主要來自法律的咨詢費用。行銷廣告費用(Marketingandadvertisingexpense)：占營業費用的13%。數位資產認列損益(Digitalassetslossandimpairment,net)：是指Circle持有的加密貨幣或是相關抵押品的公允債值變動，占營業費用的26%。不過Circle在報告中有說明這些抵押品最終會還給借款者，只是它潛在的減值費用、比特幣抵押品返還的收益和損失以及衍生性商品的公允價值變化可能會產生影響當期的經營業績。用此常理來看，這項損益只是帳面上的，并不是真實的損失。我們用成本收入比率(costtoincomeratio)來衡量，今年上半年Circle的成本收入比率高達258%，完全是入不敷出的狀況(100%僅是損益兩平的狀態)，未來能否削減營業費用可能是Circle獲利的主要關鍵。

動態 | 日本富山第一銀行推出穩定幣試點計劃:據Nikkei消息，日本富山第一銀行已經推出了區塊鏈驅動的穩定幣試點計劃，并期望高在2019年10月將該令牌商業化。該穩定幣暫時命名為第一銀行硬幣（FBC），將與日元以1：1的比率掛鉤。且該代幣最初將用于通過智能手機應用程序向其員工匯款。位于富山銀行總部的商店也將接受FBC付款。[2018/11/5]

可轉債轉換認列損失7.1億美元

Circle在今年六月認列了一筆7億多的其他費用，其報告中的解釋是可轉債自動轉換為普通股和E系列優先股造成的市價差異，高達7.1億美元，看起來是一次性的認列結果。

CircleYield如何運作？

CircleYield是Circle于2021年第二季啟動的計劃，客戶將其擁有的USDC放貸給Circle，以領取固定的收益率，而Circle則透過投資于CeFi的借貸市場獲得收益，該收益率會根據市場情況波動，在這種情況下，Circle承受了市場風險，并不是穩賺不賠的。而隨著Genesis停止借貸產品的贖回，Circle也揭露了與Genesis相關金額為260萬美金，已由Circle全數返還客戶，并不再接收新的交易。但我們從六月底的報表中看到其TotalVolumeLend余額高達2億美元，在短短數月中就已全數結清？還是Circle還有相關產品放在別的地方？

Circle的前景

從Circle揭露自2020開始的財報來看，除了2020年因認列了出售Poloniex的業外收益2千萬美元才勉強損益兩平。之后的虧損更是嚴重，如何提高收入來源和削減費用將是Circle能否轉虧為盈的重要課題。

根據財報，Circle今年上半年儲備利息為100,395(單位：千美元)，以六月底USDC流通量55,569,661(單位：千美元)來算，年化報酬率僅0.36%，部分還要再分配給Coinbase。但今年聯準會大舉升息，目前一個月美國政府國庫券殖利率已來到3.8%以上(Circle最新揭露其國庫券平均存續期間為27.8天)，后續的利息收入可望獲得大量的抑注。

儲備利息收入雖然占Circle營收的大宗，但利息的高低受宏觀條件的影響，并不是Circle可以控制的，如果以銀行的角度來看，Circle吸收了大量的存款，卻只能靠投資最安全的美國國庫券來賺取收益，其實是不合理的。如果不能用借貸模式將利差鎖定，Circle要做的應該是增加手續費收入。Circle在報告中也提及與Visa、國際快速匯款公司MoneyGramInternational，以及SignatureBank等合作伙伴關系，唯有擴大Circle穩定幣的市占，并增強現有支付管道與數位資產的支付和結算之間的連接，才有機會進一步提升客戶的數量和交易量。

而營業費用的縮減，如人事管銷費用也是Circle應該要努力的方向。畢竟就算剔除了可轉債7.1億的損失，今年上半年Circle仍虧損了1.4億，光靠開源似乎也補平不了這個大洞，如何更有效率的經營將會是Circle未來是否能轉虧為盈的重要關鍵。

Circle日前宣布暫時放棄上市計劃，除了市況不佳之外，沒有盈利似乎才是真正的關鍵，尤其是近期幣圈的動蕩，恐將迎來更多的監管問題，穩定幣到底是不是門好生意，恐怕只能讓時間來證明一切。

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