冰點展望 | BTC“泡沫”的五個典型特征_BTC

通證通研究院×FENBUSHIDIGITAL聯合出品文：宋雙杰，CFA；吳振宇特別顧問：沈波；Rin導讀

資產泡沫有變革驅動、巨幅波動、成交激增、供給敏感和破滅無征兆五個主要特征，BTC也不例外，這些特點可以讓我們對BTC未來的泡沫周期形成一些判斷。摘要

資產泡沫是歷史上反復出現的現象。據我們的統計，歷史上主要并具備代表性的泡沫事件有荷蘭郁金香泡沫、英國南海泡沫、英國鐵路狂熱、美國咆哮二十年代股市泡沫、日本房地產和股市泡沫、美國互聯網泡沫和美國次貸危機。這些泡沫都在當時形成了巨大的財富效應，并在泡沫后造成了比較嚴重的衰退，對經濟影響巨大。通過對歷史泡沫的研究，我們發現典型的泡沫有5個主要特征：泡沫通常由變革驅動，但人們總是過度放大利好；泡沫與巨幅波動高同步，發展到一定階段資產價格自我驅動，逐漸加速；泡沫伴隨者交易量劇增，非理性投資者的涌入和杠桿工具的使用推高了交易量；泡沫對資產供給很敏感，能夠形成泡沫的資產往往具有稀缺性，供給的增加可能會導致泡沫破裂；泡沫的破滅往往沒有預兆，市場的內生力量才是決定因素，很難預測頂部。通過對泡沫機理的分析，我們發現這些特征具有較強的經濟學基礎，可以作為泡沫研究中的一般性規律。我們所研究的歷史泡沫中，都有這5個特征中的4個以上，這些特征相對具有普遍性。我們發現在BTC的三輪價格周期中，其泡沫同樣具有這5個特征中的部分特征，并可以從中得出對未來泡沫周期的一些判斷。BTC的泡沫周期由變革驅動，下一輪周期的開啟可能同樣會以變革因素的置入為契機，吸引聰明資金入場，然后逐漸上行；BTC在泡沫的亢奮階段價格波動劇烈，但是三輪周期波動性逐漸降低，今后的泡沫周期可能仍然存在資產性機會，但幅度大概率不如以前；BTC的泡沫行情交易量劇增，這是泡沫的重要特征，也是其必然結果，新的牛市將帶來巨大的增量效應，提高BTC在主流社會的接受度和應用范圍；BTC價格周期與減產周期息息相關，其傳到機制在于減產周期影響了供應量預期，這個聯系在未來大概率仍會存在，第四輪價格周期的開啟可能在2019年下半年；BTC的三輪泡沫在破滅之前，都沒有明顯的預兆，泡沫見頂的唯一規律就是沒有規律，下輪行情我們需要做的就是追隨趨勢，然后在確認頂部后果斷離場。風險提示：市場波動風險目錄

1歷史上典型的泡沫2泡沫的典型特征2.1泡沫通常由變革所驅動2.2泡沫與巨幅波動高同步2.3泡沫伴隨著交易量劇增2.4泡沫對資產供給很敏感2.5泡沫破滅往往沒有預兆3BTC“泡沫”的特征3.1BTC的泡沫周期由變革驅動3.2BTC泡沫中存在巨幅波動3.3BTC泡沫行情下交易量劇增3.4BTC的泡沫周期與減產周期高度相關3.5BTC泡沫的破滅沒有明顯預兆正文

世界經濟史是一部基于假象和謊言的連續劇。要獲得財富，做法就是認清假象，投入其中，然后在假象被公眾認識之前離場。——索羅斯1歷史上典型的泡沫

資產泡沫是現代經濟史上反復出現的現象。據我們不完全的統計，全球重要的泡沫事件包括荷蘭郁金香泡沫、英國南海泡沫、英國鐵路狂熱、美國咆哮二十年代股市泡沫、日本房地產和股市泡沫、美國互聯網泡沫、美國次貸房產泡沫等。荷蘭郁金香泡沫。郁金香泡沫發生于17世紀30年代，是人類有歷史記錄的最早資產泡沫。16世紀中葉，郁金香被從土耳其引入荷蘭，隨即大受歡迎，成為了地位和身份的象征，對比色條紋尤其受到人們的鐘愛。隨著栽培技術的革新和遠期交易模式的出現，郁金香更加火熱，大量的熱錢涌入市場哄搶花朵，無論市民、農夫、工人、仆人還是貴族，都開始接觸郁金香市場。1636年11月到1637年2月是泡沫最狂熱的階段，郁金香的價格上漲了大概20倍，然后毫無征兆的迅速破滅，隨后的三個月價格經歷了更大幅度的下跌，絕大部分郁金香變得一文不值，荷蘭社會發生了一次巨大的財富轉移，很多人血本無歸。英國南海泡沫。南海泡沫發生于1720年，是一場公眾瘋狂追逐英國政府特許壟斷與西班牙南美殖民地貿易的南海公司的股票所造成的資產泡沫。南海公司獲得了特許貿易權，公眾看到了其可能的發展前景，雖然西班牙與英國的條約限制了每年的貿易量，但是該公司管理層通過描繪自身與政府的良好關系和南海地區潛在的商業機會來誘導投資者，為投機活動提供了非常大的想象空間。1720年初到5月，南海公司的股價從128英鎊上漲到550英鎊，同時很多人也嗅到了其中的機會，紛紛成立股份公司銷售股票。為了防止競爭者降低自身股票吸引力，南海公司成功游說議會在6月通過《泡沫法案》，禁止未經授權的股份制企業出售股票。南海公司股價于8月達到頂峰，最高超1000英鎊，公司管理層隨即開始拋售股票，年末價格已經不足100英鎊。英國鐵路狂熱。1816年，英國機械技師史蒂文森發明了火車，并于1822年建成了一條13公里長的煤礦鐵路，這種全新的交通運輸方式逐漸被公眾所接受，經濟發展的需求讓人們看到了光明的前景。鐵路狂熱從19世紀20年代即開始升溫和醞釀，1825年，斯托克－達林頓鐵路的建成推動了一波鐵路投資的熱潮，但隨后的一場經濟危機潑了投機者們一盆冷水。當時的英國經濟十分不景氣，政府為刺激經濟發展通過各種方式引導投資者購買基建債券，鐵路債券成為了債市的熱點。資本的涌入極大的刺激了鐵路建設的熱情，各色鐵路公司和項目粉墨登場，鐵路資產供給迅速增長，頂點的1845年英國貿易局積壓了1200件鐵路計劃待審議，總長度12875英里，可以繞英國20圈，建造花費超過英國一年的GDP。當時《泡沫法案》已被廢除，各種鐵路公司瘋狂募資，英國公眾狂熱的追逐鐵路投資，鐵路股票的發行中充滿了官商勾結和媒體吹噓，商人哈德遜甚至被稱為“鐵路之王”。最終，1845年鐵路泡沫破滅，大量鐵路公司破產，“鐵路之王”鋃鐺入獄，投資者血本無歸，發生了大量自殺事件。但是，鐵路狂熱也極大的提高了英國的鐵路運輸能力，甚至構建了現在英國鐵路網的雛形。美國咆哮二十年代股市泡沫。一戰結束后，美國的科技和經濟快速發展，成為了世界第一的經濟強國，收音機和汽車等消費品開始量產，進入了普通民眾的生活。經濟的火熱也推動了股價的高漲，并逐漸脫離基本面。到1928年和1929年，股價的增長速度已經遠高于股息的增長速度，公司估值迅速上升，美國廣播唱片公司、雷電華電影公司和聯合飛機公司等“新經濟”企業受到市場的狂熱追捧，盡管它們短期派息的希望渺茫。另一方面，大量新投資者涌入了股市，市場非理性程度進一步提高，同時券商保證金交易的規模也快速增長，市場杠桿率上升，成交量顯著提高。本次泡沫的瘋狂程度可能不及郁金香泡沫和南海泡沫等早期案例，但破滅時的破壞力空前絕后，釀成了歷史上最大的一次經濟危機，甚至第二次世界大戰也與之有關，“黑色星期四”至今仍是暴跌的代名詞。日本房地產和股市泡沫。日本抓住了戰后的機會，從20世紀60年代開始經濟持續高速增長，出口加工業迅速發展，對美國形成了巨大的貿易順差。1985年，為了解決美國面臨的貿易和財政赤字問題，美國、日本、聯邦德國、法國以及英國在紐約廣場飯店簽署了美元對其他4國貨幣有序貶值為主要內容的“廣場協議”。三年時間里，美元對日元貶值約50%。日元的升值降低了日本產品在國際市場的競爭優勢，日本央行連續5次降息，再貼現利率由5%下調到2.5%，達到了歷史最低值，景氣經濟的積累和寬松的貨幣政策促進了股市和房地產泡沫的發展。日本股價和房價漲速驚人，日經225指數從1982年10月起漲時的6849點最高上漲至1989年的38957點，漲幅達469%，房價也非常夸張，最瘋狂時東京所有土地的市值已經超過整個美國。隨后，日本股市和地產雙雙崩盤，價格跌去一半以上，日本經濟也在之后的十年中陷于停滯。美國互聯網泡沫。20世紀后期，美國發生了被認為是第四次工業革命的信息技術革命，而到了1990年代，信息技術的應用層——互聯網蓬勃發展。在行業發展和風投資本的推動下，一大批互聯網公司在納斯達克上市，其中包括雅虎、亞馬遜等巨頭和更多已經消失的公司，互聯網行業市值最高時占美國股市的6%，但絕大部分此類公司都沒有盈利。互聯網股票的活躍度也讓人瞠目，其成交量在美股公開交易量的占比最高達到過20%，納斯達克指數上漲近1000%。亢奮多狂熱，恐慌就有多絕望，2000年2月后，互聯網股票價格在微軟反壟斷案等事件一段時間后開始下跌，最大跌幅超80%，市值損失超過8億美元。美國次貸房產泡沫。美國的房價在2000年到2010年間經歷了繁榮和蕭條的周期，從2000年到2006年，整體上漲了大約100%，亞利桑那、加利福尼亞、佛羅里達和內華達四個泡沫嚴重的州最大漲幅甚至有約150%。隨后的2006年到2010年，美國房價整體較峰值下跌了25%以上，其中四個泡沫州下跌近50%。雖然美國房地產泡沫的幅度在各類房價泡沫中并不算大，但在寬松的貨幣環境和金融創新的刺激下，大量信貸涌入房地產市場，投機性購房者數量急劇增加。據Haughwout在2011年的測算，投資性購房者在新增購房貸款和總購房者的比例分別從2000年的約20%和約25%上升到了2006年的約35%和約45%，這些人的杠桿很高，違約率遠高于僅購買一戶房子的貸款者。為了在住房信貸市場分一杯羹，很多銀行開始競爭性發放貸款，甚至開始考慮一些沒有償還能力的次級貸款人，因為房價的上漲將會使這些人可以通過投機的利潤償還貸款并支付利息。銀行為了規避風險和提高周轉率，還將這些次級貸款打包成MBS等衍生品出售給投資者。只要房價一直漲，這個游戲就能玩下去，每個人都會受益。當然，這是不可能的，隨著2006年房價拐點的出現，這些資產的問題開始暴露，房貸出現大規模違約，最終引發了次貸危機。2泡沫的典型特征

涼爽的Cats系列NFT地板價今日一度跌破1ETH:4月17日消息，多個“藍籌”NFT系列地板價出現普跌行情：涼爽的貓非同質化代幣系列地板價跌至1.03以太幣，30日跌幅27.97%；涂鴉非同質化代幣系列地板價跌至2.629以太幣，30日跌幅27.83%；克隆X-X隆村上系列非同質化代幣地板價跌至2.575以太幣，30日跌幅25.5%。涼爽的貓發行價0.025ETH；涂鴉發行價0.123ETH；克隆X初始發行方式為荷蘭式拍賣，每枚定價3ETH，后由其發行方RTFKT更改為固定價格2以太幣。[2023/4/17 14:08:06]

通過對泡沫歷史的研究，我們發現，典型的泡沫具有以下五個特征：1）泡沫通常由變革所驅動；2）泡沫與巨幅波動高同步；3）泡沫伴隨著交易量劇增；4）泡沫對資產供給很敏感；5）泡沫破滅往往沒有預兆。歷史上的泡沫通常具有這五個特征中的4個以上，資產泡沫的本質特征沒有發生變化，其背后是不變的人性。解析這些典型特征，可以幫助我們分辨資產泡沫并了解其周期，進而從中獲得收益。2.1泡沫通常由變革所驅動泡沫的啟動通常伴隨著變革。變革通常是技術進步所帶來的，技術進步讓每個人興奮不已，對經濟的前景產生美好預期。此外，變革性的因素還可能是金融創新、監管放松或事件帶來的。1920年代美國的變革是汽車的迅速普及、高速公路的快速擴張、電力系統的廣泛采用和電話的普及，開啟了咆哮二十年代泡沫的序章；1980年代，日本的變革是金融自由化和日元升值，醞釀了股市和房地產的巨大泡沫；1990年代美國的變革是信息技術革命在應用層面的突破和互聯網的發展，為互聯網泡沫的產生埋下了伏筆。變革通常會帶來經濟上的利好，但人們總是過度放大這一利好。變革是一種外部的沖擊或事件，會改變經濟的運行狀態，帶來更多的增長機會，改變人們對未來的預期。但是，人們在情緒的催動下，往往會對變革帶來的經濟發展和社會進步做出過于樂觀的解讀，并付諸行動，表現為驚人的言論和夸張的資產價格，而身處其中的人們往往當局者迷，無法察覺認知和現實之間的差距。泡沫一般伴隨著的是某種變化，變化顯著的改變了人們的預期，催生了泡沫。這種變化經常在一些特定的部門和渠道發生，這些變化可以帶來一些特定用途，但人們欣喜的將其外推到其他行業和領域，人們對變化的反應過度過好，也對自己的判斷過度自信，相信價格的上漲將永遠持續下去。變化可以是技術變革、金融創新、監管放松或事件：1）技術變革；2）金融創新；3）監管放松；4）事件。然而，這些變化帶來的基本面改善終究是有極限的，但在市場的上升階段，人們會對其進行無限的解讀，形成巨大的資產泡沫。至此，泡沫已經脫離了變革帶來的基本面改善范疇，成為情緒和資金驅動的產物，原來的變革已不再是主導性因素。2.2泡沫與巨幅波動高同步資產價格脫離基本面形成泡沫后，波動性也會大幅上升，價格變化幅度脫離正常認知。在變革發生后，相應的資產價格也會隨之上漲，這種上漲在初期可能是理性的，但隨著越來越多人開始了解上漲的邏輯，大量資金涌入市場追逐利潤，活躍而瘋狂的交易行為會極大的推高市場波動性。在泡沫行情中，資產價格的變化幅度是平時難以想象的，不僅低市值品種群魔亂舞動輒翻倍，甚至大市值品種也會大象起舞，整個市場都進入狂熱狀態。例如，在美股互聯網泡沫中，1996年初到2000年高點的4年多時間里，納斯達克綜合指數最高上漲410.7%，并在上漲后期出現了了明顯加速，市場陷入了瘋狂追逐互聯網股票的狂熱情緒中。亢奮階段，資產價格價格自我驅動，反身性開始發揮作用。隨著價格的上漲，市場自身的力量開始取代最初的驅動力發揮主導性作用。資產價格的上漲吸引了增量資金，而增量資金的涌入會進一步推高價格，市場自我循環，反身性得到了淋漓盡致的體現。這個時候，上漲的原因已經不再重要，人類古老的擊鼓傳花游戲又一次開始，交易者的本能代替了理性，一致性的預期將波動性推高到不可思議的程度。泡沫中，資產價格往往呈現出加速的特征。資產價格上漲初期，聰明的資金在變革開始的時候看到了未來的潛力，開始購買相應的資產，但大部分資金還沒有反應過來，價格溫和上漲。隨后，越來越多的資金涌入，上漲的速度也越來越快，呈現出加速狀態，脫離基本面的地心引力一路向上。到中后期，甚至會有很多資金因為怕錯過機會而加入盛宴，形成逼空的狀態，吸引為一切買單的那批人。2.3泡沫伴隨著交易量劇增泡沫自我強化的過程中，交易量也隨之劇增。從歷史上看，基本所有泡沫在資產價格上漲中，都伴隨著交易量劇增的過程。郁金香泡沫中，這種花朵有了自己的市場和期貨，作為投機籌碼被反復交易；英國鐵路狂熱中，高峰時有超過一千個鐵路項目等待審批，總長度可以繞英國20圈；美國互聯網泡沫中，互聯網行業股票市值最高占美國比例為6%，而交易量占比最高超過了20%。成交量的上升與價格泡沫的形成如影隨形，高漲的交易量支撐起高漲的價格，同時價格的大幅波動本身也會刺激投資者更多的進行交易，價格暴漲與成交量劇增互為因果。泡沫往往會吸引很多頻繁交易的非理性的投資者。隨著資產泡沫的形成，媒體往往大量報道，很多原本對這一市場一無所知的人開始關注，并試圖分一杯羹。市場的參與者不再只是原本的理性投資者，還有大量新投資者。新進入的投資者專業性往往有所欠缺，而且希望能夠賺到快錢，所以通常會頻繁交易。除此之外，他們也帶來了很多增量的資金，而資產存量短期內彈性不及資金存量，更多資金追逐同樣的資產會使得交易量有所提升。強波動行情下杠桿工具的使用也會推動交易量的增加。非理性的泡沫行情下，資產價格波動幅度較平時急劇增加，杠桿工具的預期收益大幅提升，而其成本變得相對無足輕重，于是大量熱錢開始使用杠桿工具，將自身資金量放大，極大的推高了成交量。美股互聯網泡沫和美國房地產泡沫中，以信貸為底層資產的貨幣市場基金與貨幣供應量比值也同步上漲，幾乎同步到達峰值，這些借貸資金很大程度上推動了泡沫的發展，地產價格與宏觀杠桿率同步上升；美國房地產泡沫中，用于對沖房貸資產風險的信用違約互換于2007年達到峰值，反映了抵押支持債權等衍生品規模的增長，其對資產泡沫產生了推波助瀾的作用。2.4泡沫對資產供給很敏感資產價格泡沫的本質在于大量資金追逐少量資產。弗里德曼曾說過：“通貨膨脹是一種貨幣行為。”事實上，通貨膨脹就是日用品的價格泡沫。擴展開來，所有的資產泡沫其實都是貨幣行為，其最核心的邏輯在于大量資金對少量資產的追逐造成的價格上漲。所以在分析泡沫時，除了考慮資金因素外，還應該考慮資產的供給對價格造成的影響。能夠形成泡沫的資產往往具有稀缺性。既然泡沫的本質是一種大量資金追逐少量資產的通貨膨脹，那么就要求被追逐的資產具有稀缺性，否則資產總量會因需求的上升而迅速增長，使價格難以持續上漲，泡沫很容易破滅。歷史上著名的泡沫中，股票和房地產作為載體的頻率非常高，這兩種資產的一個主要特征就是稀缺性，短期內供給相對剛性，當熱錢涌入時不必擔心大幅度的供給增加。泡沫對資產的供給非常敏感，供給量的大幅增加可能會導致泡沫破裂。資產稀缺性對價格泡沫非常重要，因此泡沫往往對資產供給對變化十分敏感。如果資產總量短時間內大幅增加，存量的高價資產就會面臨增量資產的直接競爭和資金分流，從而難以維持原有的上漲趨勢。南海泡沫中，公司管理層對股票的拋售大幅度增加了供給，成為了崩盤的導火索；咆哮二十年股市泡沫中，新股供應不斷上升，在1929年與股價一起達到峰值；美股互聯網泡沫中，隨著越來越多的互聯網公司上市，市場最終滑向深淵；在1920年代和2000年代美國房地產泡沫中，新建住宅開工的峰值出現后不久房價開始轉向。資產供給的擴張，是泡沫頭上高懸的達摩克利斯之劍。2.5泡沫的破滅往往沒有預兆泡沫都會迎來最后的終結，而這個終結往往沒有預兆。與大部分投資者的認知不同，大部分泡沫的破滅往往不是因為政府的干預或基本面上的重大利空消息，而常常是沒有任何預兆的突然死亡。通常，人們可以在泡沫破滅后找到若干理由，但事前大家往往對其一無所知。可以說，大部分泡沫的破滅，很難在事前找到明顯的征兆。資產泡沫的趨勢性上漲可以無視利空消息，而終結也大多不需要理由。在泡沫的上行行情中，趨勢很難因為外部的利空消息而發生改變，即便是“530”提高印花稅這種重量級的利空消息，市場也能很快從其打擊中恢復并創新高。無論是美國黑色星期五，還是作為《大時代》原型的1989年香港股災，場內的投資者都對即將到來的災難一無所知。泡沫的結束往往不需要特定的利空消息，投資者往往會覺得突兀，但事后想又在情理之中。此外，也很難在歷次大的泡沫中找到破滅的共性規律，也就是說，我們很難預測下次的泡沫何時結束。泡沫的破滅即將來臨時，高水平的投資者往往也很難提前發現。1929年的美股股災來臨時，當時已嶄露頭角的菲利普·費雪仍然持有股票，在黑色星期四及隨后的股災中損失慘重。格雷厄姆也沒能認清美股的泡沫，認為下跌后的股市已足夠便宜，于1931年重倉抄底，損失慘重。這些投資大師職業生涯的業績非常突出，其理論也為后世所認同，但身處泡沫中時，也同樣很難提前發現其即將泡沫的征兆，可見這是一件困難的事。市場的內生力量才是決定性因素。泡沫的持續和發展，最重要的條件在于有足夠的場外資金愿意參與。但是，隨著資產價格的上漲，其市值也越來越大，同樣比例的套現需求需要更多的資金來承接。如果持續上漲，最后必然會打破場內套現需求和場外承接資金量的平衡，價格上漲無以為繼，泡沫破滅。一旦跌幅達到場內資金的心理閾值又無法穩定下來，持有者們就開始瘋狂拋售，形成反方向的自我循環，資產價格崩潰。3BTC“泡沫”的特征

BTC突破27000美元:金色財經報道，行情顯示，BTC突破27000美元，現報27015.5美元，日內漲幅達到8.82%，行情波動較大，請做好風險控制。[2023/3/18 13:11:50]

BTC自2009年誕生以來，共經歷過三輪泡沫形成并破滅的過程。2010年3月至2011年11月是BTC的第一輪價格周期，其中2010年3月至2011年6月為上行階段，上漲幅度達10636倍；2011年6月至2011年11月為下行階段，下跌幅度達94%。2011年11月至2015年8月是BTC的第二輪價格周期，其中2011年11月至2013年11月為上行階段，上漲幅度達623倍；2013年11月至2015年8月為下行階段，下跌幅度達84%。2015年8月至今是BTC的第三輪價格周期，其中2015年8月至2017年12月為上行階段，上漲幅度達99倍；2017年12月至今為下行階段，跌幅最深達84%。我們分析BTC價格周期，可以發現BTC在一定程度上也遵循有史以來人類社會資產泡沫的普遍規律，體現了人性中的共性因素。3.1BTC的泡沫周期由變革驅動三輪BTC的泡沫周期，最初都由變革因素驅動。2009年，BTC白皮書《Bitcoin：一種點對點的電子現金系統》發布，區塊鏈技術誕生，同時其也實現了自身第一種應用場景——點對點支付。經歷了一年的考驗，BTC并未消亡，反而以其開創性的設計和革命性的理念吸引了早期的支持者和社區成員，隨即開啟了第一輪泡沫周期。第一輪泡沫周期結束后，隨著市場的修復，BTC和其他區塊鏈資產作為安全的點對點支付系統逐漸為公眾所認可，一些知名的企業開始接受BTC支付，現實應用的初步落地不僅引來了大量追逐BTC資金，還引發了山寨通證狂潮，市場規模極大擴展。第三輪泡沫周期開始時，ETH逐漸成熟，區塊鏈進入2.0時代，資產發行和創立區塊鏈項目的門檻和成本降低，Crowdsale和CryptoFund涌現，人們看到了一種潛在的新經濟形態，開始追逐相應資產，泡沫周期再次開啟。變革因素可以有各種形式，但都要能夠提高對資產的未來預期，并有足夠的想象力。BTC三輪泡沫周期置入的變革因素——全新的非中心化電子現金、主流社會的認可和區塊鏈2.0的新經濟形態，都讓區塊鏈行業的價值和可能性得到了根本性改變，而且想象空間巨大，可以讓人們聯想到非常輝煌的前景，乃至瘋狂追逐資產，形成大級別的泡沫。我們可以認為，下一輪BTC的泡沫周期開啟之前，大概率也會有類似的變革因素的置入，吸引一批聰明的資金入場，價格逐漸上抬，然后再進入雞犬升天的狂熱行情。3.2BTC泡沫中存在巨幅波動在BTC的三輪泡沫周期中，價格從低點分別上漲10636倍、623倍和98.6倍，價格波動極其劇烈，遠超股市、商品等成熟市場。BTC的泡沫非常符合與價格巨幅波動高同步的特性，這也是所有泡沫最為普遍的一個共同點。泡沫由人性驅動，在貪婪與恐懼的時候，人是缺乏耐心的，所以泡沫中價格的上漲到后期都是逐漸加速的，很難出現細水長流的慢牛。在BTC的價格周期的亢奮階段，其整體波動性水平較平時有較大提升。另一方面，三次泡沫周期中，BTC的最大漲幅逐漸降低的趨勢，下一次上行周期的最大漲幅可能不比之前。BTC的三輪周期表現的最大漲幅減小有多方面原因，其中市場規模的上升和投資者的逐漸成熟是相對主要的因素。雖然BTC的價格起起落落大幅波動，但整體上維持了向上的趨勢，市值規模也逐漸擴大，場外資金量不足以支持再像之前一樣瘋漲。不同于早期市場以極客玩家和狂熱信徒為主，現在的市場已經有了一些專業投資者，開始逐漸趨于理性，難以重演早期市場的暴漲。可以預期，下一次泡沫周期BTC的漲幅可能進一步縮小，但同時對資金的容納力也會提高，可以讓更多投資者受益。3.3BTC泡沫行情下交易量劇增天量見天價，BTC泡沫周期的亢奮階段，伴隨著成交量的整體放大。早期的交易量數據缺失，所以我們僅能完整的觀察第三次泡沫周期BTC的成交量變化情況。從圖表9中，可以很清楚的看出，在第三輪泡沫周期的亢奮階段，BTC交易量整體水平遠高于平時，市場的交投活躍度極大提升。2017年12月的亢奮階段，BTC的平均換手率達到5.1%，而整體處于相對景氣周期的2017年全年僅有2.7%。上行周期的開啟將吸引更多資金，BTC的應用場景和接受度也會隨之增加。隨著價格的上漲，成交量也會增加，賺錢效應將吸引更多外部資金承接場內的兌現需求，維持上行趨勢。BTC目前的存量規模已達640.8億美元，日成交量在十億美元級別，再次出現大級別行情所帶來的增量效應將極大的增加BTC在主流社會的接受度，擴展其應用范圍。3.4BTC泡沫周期與減產周期高度相關BTC的價格周期與減產周期息息相關。BTC包含減產機制，每4年挖礦產生的區塊獎勵減半，而這個周期與BTC的價格周期具有高度的關聯性。除了第一次價格周期時間較早而沒有與減產周期聯動外，后兩次價格周期大約都持續4年，減半前一年預期因素開始發揮作用，價格上行周期開啟。2012年11月底BTC第一次產量減半，而在2011年11月BTC價格已經見底；2016年7月BTC第二次產量減半，在2015年8月BTC已經見底。BTC減半周期對價格周期的傳導機制在于影響了供應量預期。現階段，礦工獲得的BTC收入主要來源于區塊獎勵，交易手續費占比相對較少，區塊獎勵的減半會造成全網礦工預期BTC收入量減少。同時，經過長期的發展，挖礦業已經相對成熟，BTC的算力基本都是SHA-256算法的專用礦機，無法改挖其他算法的通證。即便有新的礦機出現，由于產能和成本問題也很難在短時間內大批量代替原有礦機，比特大陸的S15就是一個很好的例子。因此，BTC的算力和成本在短期具有剛性，產量減半后只有價格上漲，礦工才能保持合理的盈利水平，否則礦工可能更愿意將BTC囤起來，礦業也一直有熊市囤積的說法。此外，區塊獎勵的減半也會降低通脹率預期，使BTC抗通脹的能力進一步加強。2019年BTC的預期通脹率是3.85，到2025年將下降到1%以下，而到了2057年通脹率將不足萬分之一。BTC價格周期與減產周期間的聯系在未來大概率仍會存在。BTC價格周期與減產周期相關的原因在于供應量的減少影響了礦業的盈虧平衡和市場的通脹預期，有較強的邏輯支撐，并且這一邏輯在未來仍是合理有效的，所以我們認為，未來BTC的減產周期還將通過影響資產供應的形式對價格周期產生影響，但可能由于人們預期更加充分和市場更加有效，價格周期將會變得相對平緩。3.5BTC泡沫的破滅沒有明顯預兆BTC的三輪泡沫周期結束之前，都沒有明顯的預兆。第一輪泡沫周期中，BTC的價格漲跌沒有明顯的催化因素，更像是一種早期市場的自然起落，來去匆匆沒有明確的理由。第二輪泡沫周期，伴隨著山寨通證的熱潮，BTC的上漲逐漸乏力，在偶然而又必然的一天，市場忽然掉頭。第三輪泡沫周期中，區塊鏈2.0蓬勃發展，Crowdsale大行其道，市場沉浸在狂熱氣氛中，然后在兩萬美元征程的最后一段倏然停止，羊群奪路而逃。泡沫見頂的唯一規律，就是沒有規律。市場的每一輪周期的結束，通常既不是利空刺激，也沒有明顯預兆，而是在市場內力暗流般的作用下，在幾乎所有人沒有反應過來的時候，突然死亡。金融市場有一句俗語叫做“牛市不言頂”，除了告訴大家在景氣市場追隨趨勢外，也體現了泡沫頂部難以預測的客觀事實。在BTC的下一輪價格周期中，相信頂部是同樣難以預測的，投資者需要做的就是追隨市場趨勢，然后在確認頂部后果斷離場。附注：

Algorand NFT市場Rand Gallery收購數據聚合器NFT Explorer:金色財經報道，Algorand區塊鏈上最大的NFT市場Rand Gallery收購了數據聚合器NFT Explorer(NFTx)，以將分析添加到其產品中。根據官方新聞稿，這筆交易讓Rand Gallery擁有“完整的垂直NFT堆棧”，因為它的目標是成為“所有NFT的中心樞紐，包括音樂和游戲”。去年，Rand Gallery被一家名為Distributed Finance的初創公司收購，Rand拒絕透露收購NFT Explorer的條款，同時指出支付的金額低于去年的交易金額。它補充說，該公司正在結束其種子輪融資以資助收購。[2023/2/16 12:09:21]

因一些原因，本文中的一些名詞標注并不是十分精準，主要如：通證、數字通證、數字currency、貨幣、token、Crowdsale等，讀者如有疑問，可來電來函共同探討。

NFT借貸市場聚合器和流動性路由協議Spice Finance完成170萬美元融資:10月28日消息，據官方公告，NFT借貸市場聚合器和流動性路由協議Spice Finance宣布完成170萬美元融資，Shima Capital領投，ProtoFund、Big Brain Holdings、Delta Blockchain Fund、Side Door Ventures、Nxgen、Hypotenuse Labs、Origin Protocol、Orrick、Crest Group等參投，該協議將在未來幾個月內推出。[2022/10/28 11:52:12]

今日恐慌與貪婪指數為26，等級由極度恐慌轉為恐慌:金色財經報道，今日恐慌與貪婪指數為26（昨日為25），恐慌程度較昨日下降，等級由極度恐慌轉為恐慌。

注：恐慌指數閾值為0-100，包含指標：波動性（25%）＋市場交易量（25%）＋社交媒體熱度（15%）＋市場調查（15%）＋比特幣在整個市場中的比例（10%）＋谷歌熱詞分析（10%）。[2022/10/6 18:41:01]

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