從SushiSwap 到 sushi.com：全面理解 Sushi 的產品與估值邏輯_SHI

作者：NaphatN，Messari

原標題：《TheEvolution:SushiSwaptosushi.com》

編譯：胡韜，鏈捕手

最近幾周，全球對利率上升和新冠病變異的擔憂普遍減緩了“冒險”資產的價格上漲，大多數知名的DeFi代幣暴跌超過50%。媒體最關注價格，但DeFi活動相對不受影響。DeFi的總鎖定價值保持穩定，徘徊在2450億美元，僅比歷史高點低6%左右。

然而，去中心化交易所交易量的增長勢頭似乎落后于其他爆炸性的DeFi活動。月度DEX交易量已從2021年初的560億美元飆升至5月份的1440億美元的歷史新高，并且仍低于6月以來的歷史新高。自5月以來，整體DeFiTVL增長了約260%，為什么DEX交易量沒有成比例增長？

鑒于DEX在DeFiTVL中所占比例較小，DEX的估值，尤其是前兩大市場領導者Uniswap和Sushiswap的估值是否發生了任何變化？在撰寫本文時，Uniswap和Sushiswap的全面攤薄估值分別為150億美元和14億美元，估值差距高達10.9倍。在過去的365天里，Sushiswap處理了1620億美元的累計交易量，而Uniswap處理了6460億美元，是交易量的4倍。根據每個平臺收取的流動性提供者(LP)費用，Uniswap和Sushiswap的市銷率(P/S)分別為10.0和2.8。

這表明，與Sushiswap相比，投資者在收取相同數量的LP費用的情況下給予Uniswap3.6倍的價值。這可能是因為與Sushiswap向其他產品線的擴張戰略相比，投資者認為Uniswap在維持市場份額方面的長期風險較低。下面，我們將進一步調查當前估值是否合理，以及Sushi的新產品線對其估值有何貢獻。

Swan Bitcoin總經理：從SVB垮臺以來家族辦公室對比特幣的興趣增加:金色財經報道，Swan Bitcoin董事總經理Steven Lubka稱，自硅谷銀行(SVB)垮臺以來，富有的投資者和私人辦公室一直傾向于比特幣。Lubka表示，他的公司還觀察到“企業參與資產多元化”，并強調這些投資者“希望擁有一種不屬于”陷入困境的金融體系的資產。一直有一部分家族辦公室客戶使用過我們平臺，但自從SVB垮臺以來，這種客戶數量大幅增加。這些人持有大量比特幣頭寸。這些投資者有濃厚的興趣，“他們想了解更多”。[2023/6/2 11:54:28]

Sushi.com：概述

Sushi于2020年8月開始作為Uniswap的一個有爭議的分叉，發起了一場吸血鬼攻擊，在不到一周的時間內成功劫持了10億美元的Uniswap流動性。Sushi運行火爆，在第一個月就占據了DEX總交易量的9%以上，直到化名創始人ChefNomi以38,000ETH的價格出售了整個開發基金。在社區的壓力下，Nomi在接下來的一周內將所有資金返還給了社區。Sushi一開始遇到了很多挫折，但它已經演變成一個社區驅動的協議，現在正在擴展到僅限AMM平臺的范圍之外。

隨著Sushi擴大其產品線，AMMDEX仍然是生態系統的首要產品，即使項目發展到各種鏈、第2層解決方案和側鏈。社區期待著TridentAMM、Mochi和Furo等基于BentoBox的新產品的發布。我們將詳細介紹每種產品的細節，以及它們如何融入下面的Sushi生態系統。

已有超過7億美元從SBF那里被沒收:金色財經報道，根據加密貨幣交易所FTX前首席執行官SBF的說法，在他的公司破產并因涉嫌欺詐指控被捕后，他名下只有大約10萬美元。然而，美國聯邦檢察官似乎已經沒收了多達7億美元，據信所有這些資金都在SBF本人或交易所擁有的賬戶中。[2023/2/19 12:15:16]

MultichainAMMDEX?-用戶可以將兩種資產匯集在一起??，然后進行交易，而不是像傳統交易所那樣匹配單個買賣訂單。價格是根據兩者的比例通過算法確定的。Sushi的AMMDEX的獨特之處在于它可以在眾多公鏈中找到，如下所示。無論哪個區塊鏈成為領導者，Sushi都將自己定位為利用機會。

SushiBar?-為SUSHI代幣持有者提供的質押平臺。與其閑置SUSHI，用戶可以質押并獲得平臺費用的一部分。質押SUSHI的用戶將獲得xSUSHI代幣作為回報。xSUSHI將始終相對于SUSHI升值，因為它從產生的平臺費用中不斷積累價值。

Onsen與YieldFarming?-Onsen通過以SUSHI代幣的形式向收益農民提供額外獎勵，作為新項目的流動性激勵計劃。新項目通常難以在早期引導流動性，并且最初最終分配了過多的代幣。因此，他們可以通過加入Onsen受益，而Sushi則受益于新交易對創造的流動性和交易量。

數據：1,113,055枚FTT從SushiSwap轉移到未知錢包:金色財經報道，據Whale Alert監測，1,113,055枚FTT (價值約27,184,617美元) 從SushiSwap轉移到未知錢包。[2022/11/6 12:22:03]

Miso?-由Sushi提供的代幣啟動板，于2021年5月發布。Miso以可定制的方式簡化了為項目創建者推出新代幣的過程。在Miso上進行IDO的著名項目包括YieldGuildGames(YGG)和BitDAO(BIT)。

BentoBox?-Sushi打算提供的未來金融應用程序的新基礎層。簡單來說，BentoBox是一個保管庫，用于保存用戶存放的所有資產，這些資產可供基于其構建的應用程序使用。BentoBox旨在加強Sushi成為用戶可以以最少的gas和最大的資本效率進行交互的主要目的地。BentoBox可以促進多個交易，而無需執行多個代幣批準。讓我們想象一下，用戶批準BentoBox訪問錢包的代幣一次并將其存入金庫。該金庫將允許這些存放的代幣在任何BentoBox應用程序中使用，而無需再次批準錢包的代幣訪問。BentoBox通過對保管在金庫中的閑置資產實施產生收益的策略來優化資本效率。該策略包括貸款、低風險收益農業、質押和閃電貸等活動。

Kashi?-第一個推出的基于BentoBox的產品。Kashi是一種借貸產品，其中每個借貸對都相互隔離。這可以防止平臺因某些抵押資產迅速貶值而遭受災難，因為風險包含在相應的借貸市場中，而不是像Aave和Compound等主要DeFi借貸協議所實施的市場那樣在所有市場之間共享。除了借貸之外，用戶還可以借入各種代幣并做空保證金。

Step Finance從Solana生態系統投資者籌集200萬:金色財經報道，Solana原生的去中心化金融協議Step Finance宣布完成200萬美元的私人代幣銷售，這將有助于構建和開發其平臺。這一輪融資吸引了著名的Solana支持者，其中包括以啟動和支持FTX和Serum而聞名的對沖基金Alameda Research。其他投資者包括Raydium、One Block、3 Commas Capital、Solidity Ventures和Solana生態系統內的一些未公開的個人投資者。[2021/4/14 20:16:11]

TridentAMM-Sushi基于BentoBox的下一代AMM，可提高資本效率。Trident將允許通過四種不同的池類型提供流動性。廣泛的資金池類型允許用戶選擇最適合其風險狀況的資金池并提供更靈活的投資組合管理。

Mochi?(未來產品）-用于在BentoBox上啟動組織合約或DAO的系統。在BentoBox上推出的DAO，例如MolochDAOV2，將受益于其金庫資產產生收益，而無需額外的行動或提議。本質上，一個基于DeFi的DAO。

代幣

SUSHI代幣持有者對該協議擁有治理權。SUSHI代幣的供應可以總結如下：

流通供應：238700000

最大供應量：2.5億

通貨膨脹：10%的通貨膨脹分配給發展基金，90%的通貨膨脹分配給Onsen和耕作農業市場，以吸引Sushi生態系統的流動性。

讓我們分解每種產品如何為xSUSHI的收入做出貢獻

聲音 | Blockforce Capital CEO：撤銷比特幣ETF是聽從SEC建議:針對今年2月份，美國資產管理公司Blockforce Capital旗下部門Reality Shares ETF Trust提請撤回涉及比特幣期貨的ETF申請一事，Blockforce Capital首席執行官Eric Ervin表示，美國證券交易委員會（SEC）對其提案真的很感興趣，并想參與其中，但基于監管現實，當時SEC并不能批準該提案。SEC一直非常渴望獲得有關比特幣ETF或其中包含比特幣ETF的公眾意見。同時，Eric Ervin提到，在提交提案前，SEC曾告誡稱，Blockforce Capital可以提交申請，但必須在申請后立即撤銷。Blockforce Capital聽從了監管建議并于提交申請的后一天，主送申請撤回申請。且SEC建議可以將其基金改為間隔基金，故投資者每段時間只能進出基金一次(通常是每周、每月或每季)，這使得該基金不太容易受到操縱。Eric Ervin透露，公司在該業務上做了很多準備，但后來將ETF提案擱置了。（CoinDesk）[2019/12/24]

SushiAMM-占SushiAMM總交易量的0.05%

Kashi-支付的貸款利息的10%和清算量的10%

Shoyu?-ShoyuNFT平臺交易總量的2.5%

Onsen與YieldFarming-通過農業激勵措施為Sushi吸引流動性。更高的流動性減少了價格滑點，因此吸引了更多的SushiAMM交易量。

MISO-鼓勵在sushi.com上新上市。這為SushiAMM吸引了更大的成交量。在大多數情況下，新的代幣上市吸引的交易量高于平均水平。

TridentAMM(未來)-SushiAMM交易總量的0.05%。只有時間才能證明由于提高資本效率和減少gas使用而改進的用戶體驗是否會吸引更多的平臺交易量。

估值

我們使用市銷率來得出SUSHI代幣的估值。值得注意的是，收入/銷售額主要依賴于從AMM交易收取的費用。其他未來的收入流可以被視為附加值，將在本節中進一步討論。

我們改編自Mira和Ryan的研究文章，選擇了幾個Sushi的可比產品，包括公開上市的中心化交易所、私人中心化交易所和去中心化交易所。由于商業模式的相似性，選擇了這些可比公司。sushi和其他類似商品充當買賣雙方之間的中介。交易所/協議匹配買賣訂單，并從每個訂單中收取費用作為其主要收入來源。Sushi的流動性提供者費用可被視為運營費用，分配給xSUSHI持有者的部分費用可被視為收益，類似于公司如何將部分收益作為股息分配給股東。

分析將分為牛市、基準和熊市情況：

牛市-去中心化交易所的平均市銷率，增長快，有更大的增長空間，因此他們被賦予了高比率

基準-中心化交易所的平均市銷率，更穩定，已經擁有更大的用戶群。

熊市-Sushi保持相同的市銷率，產品無法適應市場，用戶唯一需要的產品是AMMDEX。

現在，我們使用平均市銷率，結合SushiDEX交易量的估計增長來計算SUSHI代幣的價值，如下所示。

以上分析假設2021年后，SushiDEX將因加密貨幣市場降溫而出現增長放緩。考慮到2022年的放緩，估計的月銷量增長除以四，此后每年減半。目標價格的計算方法是將每個時期的年總收入乘以相應的市銷率。

超越DEX

在這一點上，你一定想知道其他產品如何使Sushi生態系統受益，我們甚至可以從中獲得任何價值嗎？

好吧，新產品為用戶與協議交互提供了新的表面，從而增加了收入和用戶保留率。RachelChu在推特上表示，在MISO上推出代幣的20個項目每周為DEX創造了超過8240萬美元的額外交易量。除了數量增加外，Sushi很可能會繼續獲得新的用戶群，否則他們將無法獲得這些用戶群。

根據Rachel所說的每周交易量，我們計算了Miso將在2021年交付給DEX的年化交易量。從那里，我們假設Miso將以20%的年率繼續向DEX增加更多的交易量。由于收取的收入是總交易量的0.30%，因此可以計算Miso貢獻的收入。根據上述預測，Miso在2022年將能夠產生超過51億美元的交易額和1500萬美元的年收入，即1.08%。

迄今為止，三個行業已經找到了適合他們的產品市場：DeFi、NFT和游戲。Shoyu的未來整合將允許Sushi向用戶交叉銷售產品。隨著NFT和基于NFT的游戲的興起，有理由相信Shoyu將能夠為xSUSHI帶來可觀的現金流。根據該模型，如果Shoyu在2022年僅增長到5%的市場份額，則Shoyu將為xSUSHI持有者帶來超過1.86億美元的收入，貢獻13.10%的收入增長。

DEX、Shoyu和MisoLaunchpad貢獻的收入已被合并以計算每個場景中的SUSHI價格。該模型假設Sushi的DEX將隨著整個DEX行業的增長而設法促進超過4740億美元、8340億美元和1.11萬億美元。此外，該模型預計Shoyu將能夠與其他NFT市場競爭并占據NFT交易量的5%。最后，Miso將以20%的年增長率繼續創造新的收入來源。這里提供的預測非常樂觀，但考慮到行業當前的采用率，它們是可以實現的。

結論

AMM是一個競爭激烈的行業。隨著TridentAMM的推出，Sushi必須確保保留或提高其DEX交易量的份額。這對于Sushi的生存至關重要，因為UniswapV3迄今為止一直有效地提高了資本效率，將每日交易量與V2鎖定的總價值的比率提高了約400%。

此外，謹慎對待行業風險。盡管AMM顯然是DEX的主導模型，但這種趨勢是否會長期持續還有待觀察。近日，Sushi團隊成員之間發生沖突，導致工程師和CTOJosephDelong離職。經過一段時間的混亂，討論區升溫，由AlexWoodard和DanielSesta制作的多個提案已經發布，以潛在地推動協同效應并為Sushi建立更多的組織清晰度。

Sushi已經證明，沒有VC支持的社區驅動運動也可以取得同樣的成就。在整個社區的不同投入下，Sushi不僅在不同的行業而且在不同的連鎖店繼續發展，突顯了它的關鍵優勢-可選性。Sushi縮小估值差距的能力將取決于其未來DEX相對于行業的表現，以及新產品是否會產生預期的可觀收入流。

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