簡析超額抵押、中心化與算法三類穩定幣的優點和痛點_穩定幣

原文標題：《Footprint：穩定幣真的穩定和安全嗎？》

撰文：Footprint分析師Simon

相信大部分用戶真正進入加密世界的第一件事都是將自己的法幣換成穩定幣，之后可以通過DEX再換成其他代幣。穩定幣不僅是用戶從傳統世界進入加密貨幣世界的重要通道之一，在加密貨幣世界中的流通也占據舉足輕重的地位。

在幣價瞬息萬變的加密貨幣世界，穩定幣天然成為了避險的工具。但穩定幣真的穩定嗎？穩定幣的風險真的就比其他代幣風險更低嗎？本文將運用FootprintAnalytics的數據，對主流穩定幣按類別進行分析。

穩定幣分類?圖片來源：FootprintAnalytics

穩定幣的市值仍以中心化穩定幣為主，USDT占據了半壁江山。DAI作為去中心化穩定幣的龍頭排在第四名，而算法穩定幣的UST緊隨其后排列第五。

穩定幣市值數據來源：FootprintAnalytics

中心化穩定幣作為歷史最長的穩定幣，由于與法幣的關系緊密，在DeFi蓬勃發展的同時也隨之快速壯大，樹大招風自然也吸引到了監管的注意。由此進一步推動了去中心化穩定幣的發展，但超額抵押穩定幣顯然具有資金利用率低等問題。于是在2021年更多的算法穩定幣開始展露了頭角。

BitMEX研究：已有超13000個Ordinals NFT被鑄造:2月9日消息，加密衍生品平臺BitMEX在比特幣區塊鏈上發現了超過13000個Ordinals NFT，表明有關這類NFT熱度正在上升。該公司的研究部門周三發表了一篇博客文章，顯示從12月14日首次亮相到2月7日，有1.3萬枚Ordinals被鑄造。

文章稱，在短短幾周內，JPEG和其他媒體文件突然涌入比特幣，占用了526 MB的區塊空間，創作者花費了6.77枚比特幣（在發布時約為15.5萬美元）。

從圖表上看，迄今為止Ordinals交易的總數呈現出陡峭的“曲棍球棒”曲線，這表明比特幣上的NFT交易活動呈指數級增長。

金色財經此前報道，比特幣礦企Riot Platforms研究副總裁Pierre Rochard發推稱，比特幣網絡NFT協議Ordinal的Inscriptions（銘文）正在消耗50%的比特幣區塊空間，區塊空間利用率為100%，費率中位數下降。（CoinDesk）[2023/2/9 11:56:41]

1.中心化穩定幣

具有先發優勢的USDT在中心化穩定幣中一家獨大，其發行模式為用戶向Tether公司的銀行賬戶匯入一定數量的美元，Tether公司在確認收到相應資金后，會向該用戶轉入與美元數量等同的USDT。

菲律賓卡加延經濟區管理局正在為DAO建立一個注冊中心:金色財經報道，菲律賓卡加延經濟區管理局 (CEZA)宣布正在為DAO建立一個注冊中心，通過啟動DAO注冊中心，菲律賓卡加延經濟區管理局希望成為世界上開展DAO業務活動的最佳場所，推動該地區區塊鏈業務快速增長，其目標是成為世界第一的DAO注冊中心，將DAO打造成為構建成熟的區塊鏈生態系統的切入點，不過該機構坦言相關監管架構仍有差距，這也是他們希望解決的問題。截止目前，構建DAO注冊中心的國家/地區還包括馬耳他、瑞士、愛沙尼亞、直布羅陀和美國懷俄明州。（manilatimes）[2022/12/31 22:18:37]

USDT的價格變化主要源于穩定幣持有者對發行公司、存管銀行以及美元的信用認可程度，Tether的透明度、合規性等問題是中心化機構擺脫不掉的問題。

但由于USDT積累的龐大用戶數量和廣泛的用例基礎，使用戶雖然一邊吐槽著USDT一邊還是在使用它。USDT的市值一直穩步增長，11月初已上漲到年初的3倍之多。位居第二的USDC雖然在信息披露上更為透明，但市值始終不及USDT的二分之一。

穩定幣市值數據來源：FootprintAnalytics

日本央行：目前政府發布央行數字貨幣在技術上是不可行的:金色財經消息，日本央行（BoJ）認為，目前政府發布央行數字貨幣（CBDC）在技術上是不可行的。該銀行透露，大多數日本公民并不關心CBDC，因為他們已經廣泛地獲得了許多低成本、高效率的互聯網銀行服務和數字支付工具。此外，日本的現金發行量很高，約占該國名義國內生產總值的20%。盡管數字支付方式興起，但現金的使用仍然占主導地位，特別是在日本的老年人口中，而該國大約三分之一的人口在65歲或以上。

據悉，日本央行在2021年開始討論由日元支持的CBDC的想法，該項目第二階段的測試于4月開始。

此前金色財經報道，由于公眾缺乏興趣，日本中央銀行放棄了CBDC計劃。[2022/8/2 2:52:19]

中心化穩定幣背后的基礎仍是法幣。相對于去中心化的穩定幣，中心化穩定幣會更容易被各國的監管影響，存放在線下的法幣也無法通過鏈上合約進行查詢和約束。

在區塊鏈去中心化的世界中還大量流通著中心化的產物是否與區塊鏈的初衷相悖。試想如果Tether被SEC起訴或它本身未提供充足的儲備金，那持有USDT這類中心化穩定幣的用戶損失將無法受到保護。

2.超額抵押穩定幣

Aave關于發行超額抵押穩定幣GHO的提案已獲得投票通過:7月31日消息，截至7月31日18:00，Aave關于發行去中心化超額抵押穩定幣GHO的提案已獲得投票通過，贊成率99.99%（50.1萬AAVE）。Aave將通過新的Aave改進協議（AIP）實現GHO穩定幣的創建，由Aave DAO負責在創建穩定幣時對其進行管理，將允許用戶使用他們提供的抵押品來鑄造GHO，GHO的借款收益將歸Aave DAO所有。

此前消息，7月28日Aave關于提議發行去中心化超額抵押穩定幣GHO的提案在Snapshot開啟鏈上投票。[2022/7/31 2:50:00]

代表項目：DAI、MIM、LUSD

2018年上線的MakerDao引領了超額抵押穩定幣發展的步伐，也因此使它的穩定幣DAI的市值成為超額抵押穩定幣中的老大。

2021年上線的Liquity雖然在MakerDao的基礎上創新和完善，但其穩定幣LUSD在用例上的欠缺始終讓它不溫不火。

而模式更像MakerDao的Abracadabra憑借著基于生息資產的抵押在2個月內迅速增長，其穩定幣MIM的市值已經超過先它一步的LUSD。

21Shares美元收益ETP產品USDY將在SIX Swiss Exchange上線:5月25日消息，歐洲加密ETP發行商21Shares的USD Yield ETP（USDY）產品將于周三在SIX Swiss Exchange上線。USDY提供的抵押收益率（美元計價）為5%。USDY通過吸收美元并將其借給交易對手方來產生收益，交易以BTC和ETH作為抵押品，最低抵押率為110%。（Globenewswire）[2022/5/25 3:40:22]

超額抵押穩定幣市值數據來源：FootprintAnalytics

抵押物

超額抵押穩定幣通過抵押價值超過1美元的抵押物鑄造價值1美元的穩定幣，因此抵押物可以是自身并不穩定的其他代幣如ETH、平臺代幣、LPToken等。此類穩定幣與抵押品同在鏈上，主要風險來自于這些抵押品的價值波動，因此這類平臺的清算機制尤為重要。

抵押物方面，MakerDao自2020年3月引入USDT、USDC等中心化資產，人們對DAI是否足夠去中心化的質疑聲也不斷增加，DAI的風險也與中心化穩定幣綁定在一起。

僅支持一種抵押物鑄造LUSD的協議Liquity，努力在各方面做到去中心化，在資金使用率和清算機制上體驗也更好。而Abracadabra的核心機制與MakerDAO相似，允許抵押生息資產，它更像是一個在多鏈部署、更多抵押物更為激進的MakerDAO，這使它的穩定幣MIM能快速的增長，但也隱含了更高的風險。

交易量

從交易量來看，DAI每日的交易量遠超其他各穩定幣，這主要在于DAI作為早期耕耘者在DeFi的各種協議中均能支持。LUSD由于其激勵機制的影響，使現在60%以上的穩定幣仍在其自身體系內流通，支持的外部用例還較少，甚至后來者MIM的交易量也遠超LUSD。主要由于Abracadabra提供了可以通過閃電貸的方式增加杠桿功能，以及在Curve上通過激勵其代幣SPELL來提高MIM的流動性。

超額抵押穩定幣日交易量數據來源：FootprintAnalytics

穩定性

從穩定性來看，MakerDao通過固定利息和存款利息調控DAI的供需，從而影響DAI的價格。但這些調整的依據是MakerDao發行的平臺代幣MKR持有者通過投票決定的，而大部分MKR由早期投資者和大戶持有。即便這些MKR非集中持有，這種類似央行通過調整準備金率、基準利率等貨幣政策的調整由如此低門檻進入的用戶投票是否能做到真的專業和公允。

Liquity則通過利用贖回機制給全市場開放套利機會的“硬錨定”，以及隨時允許用戶按照1美元鑄造LUSD和按1美元銷毀1LUSD的“軟錨定”，來保持LUSD的價格穩定。

Abracadabra的穩定幣MIM在穩定機制方面與DAI類似，通過鑄幣利率用來調控MIM的資金成本，以此影響MIM的貨幣供需平衡。

從FootprintAnalytics的數據可以看到，DAI的價格波動最為穩定；LUSD除了剛上線時價格略高，其余時間相對穩定；MIM價格也相對穩定在0.97-1.01美元之間。

超額抵押穩定幣幣價情況數據來源：FootprintAnalytics

3.算法穩定幣

代表項目：UST、FEI、FRAX

算法穩定幣通過激勵市場使用它們自己的協議對代幣進行投機來維持其價值。優點主要是無抵押機制能有更高的資金利用率，但如果市場不按協議預計的設計進行套利很容易使價格脫離錨定。

算法穩定幣中做突出的要屬Terra鏈的穩定幣UST。Terra鏈采用雙代幣的模式，主要用于治理、質押、驗證的代幣Luna和與美元錨定的原生穩定幣UST，UST以Luna為背書，每鑄造一個UST，必須燒掉價值一美元的Luna，且Luna通過套利機制維持UST與美元的錨定。

創出了DeFi領域的募資新紀錄的FeiProtocol也值得注意，一周內鑄造24億市值的穩定幣在3個月內瞬間跌到5億。通過基于PCV的錨定調整機制和ETH贖回機制保持Fei的穩定。

本意在解決超額抵押穩定幣低效率和擴容難的問題，但其機制也在上線后迫于社區壓力不斷修改，目前保留下來的穩定機制已經走回了類似DAI的PSM模塊（PegStabilityModule，錨定穩定模塊。

算法穩定幣市值數據來源：FootprintAnalytics

交易量

從交易量來看，UST每日的交易量屬算法穩定幣中翹首，雖然距離超額抵押穩定幣DAI還有較大的差距，但已與MIM不相上下。

UST交易量的活躍度主要歸功于整個Terra鏈上協議都是圍繞著它的原始穩定幣UST而設立，Terra上的協議自誕生起就自帶UST的交易場景，而UST又能與線下支付相連，進而激發了對UST的使用需求。

算法穩定幣日交易量數據來源：FootprintAnalytics

穩定性

從穩定性來看，由于UST的穩定機制源于與Luna進行兌付的承諾，與超額抵押穩定幣相比本質其實還是由以超額抵押的抵押物變為以Luna為“隱性擔保”。出于對Terra鏈整體的信任，套利者會通過套利行為保證UST的穩定性。同理如果Luna的價格發生劇烈下跌讓用戶覺得Luna市值不足以覆蓋UST時，將會發生錨定的危機。

因此UST的價格整體相對穩定，只有在5月幣價暴跌時發生過脫錨的情況。相比Fei上線半年多變發生過兩次較為嚴重的脫錨。首次為剛上線時，Fei的使用場景不足以支撐Fei過多的鑄造，供需關系不平衡導致價格脫錨，產生了持續一個月的恐慌。5月份的脫錨主要來源于幣價大跌引發了用戶的不信任。

算法穩定幣幣價情況數據來源：FootprintAnalytics

結論

三類穩定幣的優點和痛點同樣明顯：

-中心化穩定幣：

優勢：由于其先發的網絡優勢擁有最大的體量，進而具有相對抗波動的穩定性和廣泛的用例

痛點：一直被人詬病的中心化安全性和不透明度

-超額抵押穩定幣：

優點：因超額抵押時幣價能保持相對穩定

痛點：低資金利用率

-算法穩定幣：

優點：主要通過激勵市場對穩定幣進行套利維持穩定，使得資金利用率的問題得以解決

痛點：當市場對協議缺乏信任時會加劇價格的波動性，使其幣價無法實現穩定

穩定幣作為DeFi不可或缺的部分更多的不是用于價值儲備，而是更多地用作資產之間的交換媒介。區塊鏈世界的穩定幣沒有像法幣背后強力的背書，在選擇時更應考慮其安全性、穩定性和用例的廣泛性。但如果穩定幣不再穩定和安全，那與避險的初衷便背道而馳了。

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